从成本端看，原油方面，供应扰动难测难解，需求压力与日俱增，原油或在曲折中重心下移；PX方面，市场期待检修装置到期重启以及新装置的投放能缓解当前的供应紧张局面。

　　从供需看，供应端，四季度PTA将面临一波投产高峰，届时PTA供需将面临根本性改善，加工费或会回归成本线附近；需求端，下半年内需提振乏力，外需压力加大，需求压力或进一步加大，考虑到当前聚酯库存处于历史高位，去库速度缓慢，传闻聚酯工厂已计划进一步降负，PTA直接需求面临较大压力。

　　展望后市，三季度的供需紧张局面或会成为虚幻的回忆，无论供应还是需求较大概率会在四季度重回现实，后市的价格走势将决定于成本端，困难重重的重心下移。

　　操作上，虽面临OPEC减产挺价风险，但需求趋势性转弱背景下，原油易跌难涨，维持推荐做空PTA的策略，但需控制仓位。

　　中线布局做空。

　　风险提示

　　OPEC超预期减产；新的地缘冲突发生；国内外经济超预期复苏

　　一

　　行情回顾

　　三季度PTA整体呈现弱势震荡走势，PTA加权最低价为7月15日的的5164元/吨，最高价为季度第一个交易日（7月1日）的6206元/吨，9月30季度收盘价为5406元/吨。区间振幅1042元/吨，区间内下跌12.9%。同期WTI加权最低价为74.12美元/桶，最高99.01美元/桶，区间振幅24.89美元/桶，区间内下跌25.14%，下跌幅度高于PTA。

　　具体展开来看，上半年行情演变可分为两个阶段：

　　7月1日至7月15日，延续美国汽油消费转弱，前期出口到美国的PX回流亚洲带动PX加工费重挫的交易逻辑，PTA创出季度低点5164元/吨。

　　7月15日至9月30日，原油受经济衰退担忧影响持续震荡下挫，但同期受多重因素影响PX和PTA供应短缺严重，支撑加工费持续攀升至高位，期间PTA走势显著强于原油。

　　二

　　成本端

　　1.原油—需求压力与日俱增，供应扰动“阴魂不散”

　　回顾三季度，原油波动主要来自于OPEC增减产表态、伊核谈判以及全球经济衰退担忧三方面因素，相比之下俄乌冲突所带来的的冲击有所减弱。

　　OPEC+增减产&伊核谈判：以沙特为首的OPEC与美国在原油上的博弈贯穿整个三季度，从7月中旬的拜登中东行后OPEC象征性增产10万桶到9月以来的频繁放话减产，沙特与的民主党政府的矛盾已越来越尖锐和公开化，拜登政府甚至宣称OPEC的减产为“敌对行为”。除此之外，伊核谈判在拜登中东行进展不顺后一度重启，并且进展迅速，但在如何保障协议执行以及革命卫队制裁等敏感问题上停滞不前，再度陷入僵局。总的来看，无论是OPEC+的增减产还是伊核谈判均属于政治层面的博弈，短期可预测性较低，其带来的巨大的供应端扰动或会持续“阴魂不散”。

　　全球经济衰退担忧：高通胀+货币政策收紧让全球经济始终笼罩在衰退阴影之下。一方面是现实层面的包括PMI、消费信心、GDP等数据的放缓，另一方面是持续攀升的利率水平带来的对市场预期的压制。当前市场亟待欧美能兑现衰退，用需求的下滑来压制通胀，进而解放来自过高利率的预期压力。目前美国通胀重心已从商品通胀转向服务通胀，就业数据或有波动但整体依旧相当强劲，加息进程放缓短期难以看到，经济或会继续面临衰退的担忧直至兑现。

　　展望后市，高通胀+货币政策收紧以及欧洲能源危机和我国的疫情管控，持续在需求端对原油施加压力，但与此同时基于政治博弈的OPEC减产和伊核谈判在供应端始终带来巨大的干扰。原油多头已结束，但流畅下跌亦会面临较大的阻力，当前欧洲经济在多重因素冲击下硬着陆的可能性较大，整体来看，原油或在曲折中重心逐步下移。

　　2.石脑油—缺乏驱动

　　石脑油下游芳烃和烯烃类需求均较为疲软，石脑油裂解价差的修复本身缺乏驱动，需仰赖原油的下跌让利。

　　3.PX—短缺难解

　　虽然美国汽油消费转弱后，前期出口美国的PX回流亚洲，但国内PX短缺依旧较为严重。原因包括国内炼厂综合开工较低，MX产PX亏损，部分装置超预期检修等，除此之外亚洲装置检修期开工较低，加之台风影响，PX进口量大幅下降，共同加剧了国内PX的短缺。市场期待四季度投产的PX装置能给当前紧张的PX供应局面带来缓解。

　　三

　　供需

　　1.产能与产量—供应紧张有望缓解

　　三季度受原料PX短缺影响，虽然现货加工费一度冲击1000元大关，但巧妇难为无米之炊，较多装置被动降负，损失产能较多。展望四季度，预期将有近1000万吨产能投放，届时PTA当前紧张局面有望得到根本性缓解。

　　2.聚酯与江浙织机—疲弱的内需

　　三季度下游聚酯及终端织机开工整体都偏低，但在“金九”旺季时段，开工有所恢复，PTA表观消费量与往年持平。但无论是当前疫情严格管控下的内需还是衰退压力攀升的外需，都不支持终端需求能有较大的趋势性复苏，后续订单成色将受到严格考验。

　　3.库存—PTA大幅去库 聚酯冷静去库

　　一边是受原料短缺影响的紧张供应，一变是传统旺季的订单需求，PTA整个三季度一直在以较快的速度去库。聚酯方面，厂商面对订单需求表现的较为冷静，以去库为主，开工提升的较为有限。截止9月底DPY、DTY、POY库存分别为28.7天、35.5天和27.5天，环比上月有所下降，但依旧处于绝对高位。展望下半年，内需的复苏依旧面临复杂困难的局面，外需或进一步降温，需求压力有增无减。

　　4.进出口—出口格局打开

　　受国内PTA短缺影响，三季度我国PTA出口明显下降，8月出口约为20万吨，环比6月近乎减半。

　　5.PTA加工费—扶摇直上一千元

　　三季度受供应短缺影响，PTA加工费一度冲击近年高位的1000元大关，且在该关口持续较长时间无法刺激出更多产量。展望四季度，无论是PX还是PTA均有较大的产能投放，届时供应紧张局面或会缓解，处于高位的现货加工费下挫的压力较大。

　　四

　　终端需求

　　1.内需

　　8月服装鞋帽、针织品类零售额为963.5亿元，同比下上涨5.1%；1-8月累计8206.4亿元，同比下降4.2%。受国内疫情散发及房地产拖累等因素影响，国内纺服零售销售下滑明显，但6月上海解封后，下滑幅度有所下降。

　　2.出口

　　1-8月我国纺织品累计出口6656.02亿元，同比增加10.8%；1-8服装及衣着附件月累计出口7721.9亿元，同比增加12.8%。从金额上来看，在欧美等市场强劲需求的支撑下，我国纺服出口同比增长积极，略有超出往年同期平均水平。但考虑到今年原材料价格大涨通胀水平高企，经通胀调整后的出口形势未必如数据反映的这般超预期，这一点也与今年以来下游开工和生产经营状况相匹配。

　　3.欧美需求

　　纺服需求作为疫情解封受益品类，所遭受的需求压力要滞后于其他耐用品，美国8月纺服零售水平仍高于往年水平，处于健康位置。但值得注意的是急速大幅攀升的批发商和零售商库存，这将会打压后续的采购行为，而这一点对于东南亚及我国的纺服出口来说十分重要。

　　五

　　价差

　　三季度的基差延续了供应紧张+需求短暂复苏的逻辑，PTA2209合约对应的基差一度升至600元关口，换月后PTA2301合约基差更是攀升至1000元关口。四季度，一方面传统旺季订单过去后，下游面临较大的需求压力，据厂商沟通，下游聚酯或已在酝酿进一步的减产计划。

　　价差方面，无论是成本端的原油还是PX和PTA本身的供应紧张均支持PTA当前的BACK结构，近月价格偏强。在供应端扰动持续以及远端衰退担忧难解背景下，BACK结构或将延续，但随着产业供应压力缓解，BACK结构或有望扁平化，支持四季度反套策略。

　　六

　　总结

　　从成本端看，原油方面，供应扰动难测难解，需求压力与日俱增，原油或在曲折中重心下移；PX方面，市场期待检修装置到期重启以及新装置的投放能缓解当前的供应紧张局面。

　　从供需看，供应端，四季度PTA将面临一波投产高峰，届时PTA供需将面临根本性改善，加工费或会回归成本线附近；需求端，下半年内需提振乏力，外需压力加大，需求压力或进一步加大，考虑到当前聚酯库存处于历史高位，去库速度缓慢，传闻聚酯工厂已计划进一步降负，PTA直接需求面临较大压力。

　　展望后市，三季度的供需紧张局面或会成为虚幻的回忆，无论供应还是需求较大概率会在四季度重回现实，后市的价格走势将决定于成本端，困难重重的重心下移。

　　操作上，虽面临OPEC减产挺价风险，但需求趋势性转弱背景下，原油易跌难涨，维持推荐做空PTA的策略，但需控制仓位。

　　风险提示

　　OPEC超预期减产；新的地缘冲突发生；国内外经济超预期复苏

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