前言：

　　本文目的在于构建豆粕研究框架，运用成本利润法，借助大豆压榨利润和进口成本公式分析豆粕产业链上中下游影响豆粕价格的各种因素，聚焦豆粕研究关注的重点要素，从而更深刻地理解豆粕价格变化。

　　一

　　中游大豆压榨

　　国内豆粕产业链较为明晰，上游为大豆种植与供应，中游为大豆压榨，下游为饲料养殖需求。以豆粕为中心，首先来看中游大豆压榨。大豆压榨产生豆粕与豆油。当前国内大豆出油率约为17.5%，出粕率为78%；进口大豆出油率约为20%，出粕率为78%，故我国大豆压榨主要使用进口大豆。我国进口大豆来源地主要是巴西、美国和阿根廷，当前进口巴西大豆数量最多，其次是美国。

　　影响大豆进口的因素主要是压榨利润和进口成本。当压榨利润升高或进口成本下降时，国内油厂会积极进口大豆，从而使大豆进口的买船增多。

　　式（1）：大豆压榨利润=豆油价格×出油率+豆粕价格×出粕率-大豆成本价-加工费

　　式（2）：进口成本=（（CBOT期价＋FOB升贴水）×单位转换系数＋海运费））×(1+增值税)×(1+关税)×人民币汇率＋港杂费

　　首先看大豆压榨利润（式1），由于出油率、出粕率和加工费变动较小，影响压榨利润的主要是豆油、豆粕价格和大豆成本价，其中以盘面和现货价格计算则分别得到盘面利润和现货利润。豆油与豆粕价格的比值即为油粕比，国内期货油粕比正常区间为1.7-2.7。而压榨利润的高低通常会影响油厂开机率，压榨利润增多时开机率上升，从而消耗更多油厂大豆，增加豆粕和豆油供应。

　　再看进口成本（式2），由于美国曾是大豆生产和出口第一大国，牢牢掌握着全球大豆定价权，因此CBOT大豆期价是全球大豆贸易的锚定价；FOB升贴水主要与大豆质量、种植利润和内陆运输费用等相关，不同港口亦有差异。通常美西（美国西北部）报价高于美湾（美国墨西哥湾），原因在于美豆主产区在美国中北部，向美西港口运输以铁路为主且费用较高，向美湾港口运输以水运为主且费用较低；单位转换系数即由CBOT大豆期价的美分/蒲式耳转换为美元/吨，转换系数为0.36744。海运费与内河航运费和铁路运输费类似，主要受到原油价格的影响；关税主要与各国贸易政策相关，变动频率较低，有时会随着各国商品政策等发生变动；人民币汇率的变动则较为频繁，汇率走高利于进口；港杂费等几乎不变。

　　二

　　上游大豆供给

　　通过压榨利润和进口成本公式我们基本可以掌握影响国内油厂大豆进口的主要因素，从而预估大豆供需变化。而在成本公式中最主要的是CBOT大豆期价，其影响因素是以美豆供需为主体的全球大豆的供需情况。

　　以美豆供需为例。美豆总供给以自产为主，进口量每年不足总供给的1%；总需求以压榨和出口为主，由于生产的季节性特征，因此影响美豆价格的主要因素是供给端大豆产量。根据式3，决定产量的因素是美豆单产和收获面积，而单产主要由天气决定，收获面积主要由种植面积决定；对于天气通常关注由厄尔尼诺或拉尼娜现象带来的异常天气状况，对于本年度种植面积则要看上年度的种植利润。

　　式（3）：产量=单产*收获面积

　　式（4）：种植利润=产量*收购价-种植成本

　　具体来看美豆生长期内各主要影响因素。美豆一般在每年5月、6月种植，此时关注气温和降水是否延缓种植进度或引发改种、弃种；7月和8月美豆进入关键生长期，关注天气对美豆优良率和单产的影响；9月后美豆逐渐成熟，天气影响逐渐减弱，但依然关注是否会影响收割进度；10月及之后南美种植进度和天气状况成为关注重点。

　　在日常实操过程中，从日度层面需要关注从种植到成熟期间美豆主产区的天气状况；从周度层面重点关注美豆优良率和总出口及对华出口；从月度层面需要关注USDA大豆供需报告，重点关注种植面积、单产以及期末库存等。

　　三

　　下游豆粕需求

　　豆粕中粗蛋白含量为43%-48%，常作为牲畜和家禽饲料的蛋白来源。按照产品特征，饲料可分为配合饲料、浓缩饲料和添加剂预混合饲料，而豆粕是配合饲料和浓缩饲料的主要添加原料之一，当前占比约为15%。按照产品种类，饲料可分为生猪饲料、肉禽饲料、蛋禽饲料、水产饲料、反刍饲料和其他饲料，其中生猪饲料占比最大。在下游对豆粕的需求中，主要看饲料的需求状况，而对饲料需求的影响主要是下游养殖企业的存栏状况。

　　四

　　其他影响因素

　　豆粕价格的影响因素并不只存在于产业内，其他如宏观和政策或直接或间接也影响豆粕价格。具体来看，宏观角度，美联储加息政策通过影响社会总需求进而影响豆系供需；国际原油价格直接影响运输成本；各国汇率直接影响进出口成本。政策角度，各国关税政策直接影响进口成本和进口数量；国内大豆收抛储政策可以调节大豆供需，国内豆粕减量替代行动减少豆粕在饲料配比中的添加比例，可能减少豆粕需求。气候角度，厄尔尼诺和拉尼娜现象可能引发洪涝灾害，影响大豆种植及单产。突发因素，新冠疫情遏制全球商品需求，俄乌战争阻碍出口压制全球粮食供应等。

　　五

　　总结

　　作为农产品典型代表，豆粕需求通常表现为缺乏弹性，因此在进行豆粕分析时主要关注上游大豆的供需状况。根据产业链自上而下梳理，首先关注宏观环境，是否有政策或事件发生，评估其对大豆供需的边际影响；其次聚焦供给端，关注大豆主产国种植面积和单产变化以及大豆压榨和出口情况，从而看国内进口大豆供给，即大豆到港情况及港口库存；再关注需求端，主要关注养殖端豆粕需求，即由养殖企业存栏状况所反映的豆粕现货成交状况。上游大豆供给与下游豆粕需求共同作用于油厂，引起压榨利润及开机率变化，进而造成豆粕库存变动；库存变动是豆粕供给与需求共同作用的结果，据此可以判断豆粕价格未来运行方向。