【主要结论】

　　宏观经济：国内宏观经济仍处在“经济缓慢修复但绝对水平仍显疲弱，政策继续加码稳增长”的状态。8月实体经济数据较7月普遍回升，主要受到低基数的影响。剔除基数效应，经济环比修复进程仍然偏慢；预计短期经济环比修复但幅度有限。政策层面，国常会表示要继续出台稳经济阶段性政策，能用尽用、快出快落地；六大国有银行公告下调存款利率。

　　权益市场：流动性紧缩环境下对增长前景担忧加大海外市场波动。受8月通胀数据超预期影响，10年期美债收益率继续走高、大宗商品和海外权益普跌。A股受中美摩擦、稳增长政策预期反复等因素影响，各板块普跌，消费板块跌幅相对较少。疫情、国内政策走向、中美关系仍是影响A股走势的重要因素。

　　固定收益市场：经济再度面临下行压力，结构上地产仍然是核心矛盾。超预期的降息不能排除资金面逐步缓慢收敛，但至少意味着货币政策的态度比预期温和。短期内制约收益率下行因素的主要是市场交易结构。就短端而言，对资金面的预期乐观、杠杆较高，套息利差保护性中性偏低；就长端而言，期限利差仍有一定的压缩空间。基本面和货币政策仍偏友好，但市场情绪已经较为乐观、交易上局部拥挤，不建议进一步追涨，保持中性久期较为适合。

　　正文内容：

　　一、市场回顾

　　（一）宏观方面

　　1、经济增长：8月实体数据反映经济有所改善，但是基数效应放大了经济修复的幅度，剔除基数效应之后，经济修复进程仍然偏慢，与PMI和BCI反映的信息较为一致。疫情与高温的影响在8月有所发酵，对经济的修复形成了干扰，但是当月稳增长政策发力提效的特征较为明显。剔除基数效应，三季度以来的经济整体呈现缓慢复苏的状态，这背后一方面体现外生冲击的影响（如疫情反扑、高温以及地产风险发酵），另一方面则是传统经济引擎失效以及库存已经累积到高位的体现。

　　上周全国整车货运流量维持由去年水平的80%左右降至70%左右。南华综合指数环比为+2.1%。结构上，工业品、农业品、金属、能化、贵金属价格指数环比增速分别为+2.3%、+0.7%、+3%、+1.8%、+1.4%。

　　生产方面，上周高炉开工率、焦化厂开工率上行。全国247家钢铁企业高炉开工率由82%升至82.4%。焦化厂开工率由85.1%升至85.8%。

　　地产方面，上周地产销售情况依然较为疲弱，43城一手商品房成交面积同比增速由-28%降至-36%，二手房成交面积同比增速由-0.5%降至-12.4%。

　　上一周土地成交面积同比上行，土地溢价率上升。

　　上周螺纹钢消费量、水泥出货率小幅下行。螺纹钢周消费量由321.2万吨降至289.1万吨，环比下降10%，同比由-5%降至-22%。螺纹钢社会库存环比上升3.3%。上周全国水泥出货率由65.3%降至63.8%。

　　上周螺纹钢价格均值上升，水泥价格均值下降。螺纹钢价格由4119元/吨升至4132元/吨，环比增速为+0.3%。上周水泥价格指数较前周环比下降0.21%。

　　上周农业部公布的农产品批发价格200指数环比-0.5%，弱于季节性。

　　2、通货膨胀：初步预计9月CPI同比增速2.9%，PPI同比增速1%左右。

　　3、流动性：上周央行缩量续作MLF，银行间市场资金利率低位上行。目前市场认为四季度存在降准置换MLF的可能。

　　上周逆回购到期80亿元，央行实施逆回购100亿元。MLF到期6000亿，央行续作4000亿，上周资金净回笼2020亿元。

　　上周回购定盘利率FR007周均值由1.51%升至1.6%，DR007由1.42%升至1.52%，R007由1.56%升至1.62%。

　　上周美元小幅走弱，人民币汇率继续贬值。人民币汇率中间价均值维持在6.91，离岸汇率周均值由6.95升至6.98（上周人民币离岸汇率与在岸汇率一度突破7）。

　　（二）权益方面

　　截至上周收盘，上证综指报收3126.40点，较前周下跌4.16%，深证成指报收11261.50点，较前周下跌5.19%，中小板指较前周下跌4.43%，创业板指较前周下跌7.10%。

　　分行业来看，上周30个中信一级行业均下跌，其中电力设备及新能源、有色金属和煤炭较前周分别下跌9.16%、7.48%和7.31%。

　　上周货币市场利率低位上行、北上资金延续净流出。MLF缩量、货币市场利率低位小幅上行；人民币汇率贬值并破7。北上资金净流出，公募基金募资维持低位，存量申赎率维持正常水平，私募仓位不变，融资余额不变、成交占比回升。

　　主要宽基指数估值处于中等偏下水平，沪深300的ERP处在历史95.4%分位，沪深300价值指数的ERP在历史98.8%分位。

　　行业景气度方面，最近一个月农林牧渔、石油石化、煤炭、有色金属和电力设备及新能源行业的2022年业绩预期上调，钢铁、消费者服务、建材、交通运输和轻工制造行业业绩下调。

　　（三）固定收益方面

　　利率债方面，一年期国债收益率1.83%，较前一周下跌0.03%；三年期国债收益率2.25%，较前一周下跌0.16%；十年期国债收益率2.67%，较前一周下跌0.28%。一年期国开债收益率1.88%，较前一周下跌0.01%；三年期国开债收益率2.35%，较前一周下跌0.10%；十年期国开债收益率2.82%，较前一周下跌0.16%。

　　信用债方面，一年期AAA最新收益率2.07%，较前一周上涨0.03%；五年期AAA最新收益率2.95%，较前一周下跌0.01%；一年期AA+最新收益率2.20%，较前一周上涨0.04%；五年期AA+最新收益率3.18%，较前一周下跌0.05%；一年期AA最新收益率2.28%，较前一周上涨0.04%；五年期AA最新收益率3.67%，较前一周下跌0.09%；一年期城投债最新收益率2.23%，较前一周上涨0.03%；五年期城投债最新收益率3.38%，较前一周下跌0.10%。

　　二、市场展望

　　宏观经济方面：经济增长方面，三季度以来经济整体呈现缓慢复苏的状态，往后看，外生冲击（如疫情反扑、高温以及地产风险发酵）边际缓和有利于经济实现环比修复，但是传统经济引擎失效以及已经累积到高位的库存将对经济上行的弹性形成持续制约。之后随着海外经济压力逐步传导至国内，国内经济动能依然面临较大的挑战，后续需观察政策端的落实情况。政策层面，一是国常会表示要继续出台稳经济阶段性政策，能用尽用、快出快落地；二是六大国有银行公告下调存款利率。

　　通货膨胀方面，初步预计9月CPI同比增长2.9%，较8月回升；PPI同比增长1%左右，环比增速小幅回升。

　　权益方面：上周全球股市和大宗商品多数下跌，10年期美债收益率进一步走高，美股三大股指普跌。A股市场下跌，创业板50跌幅最大，消费板块跌幅相对较少。成交拥挤度较前周下降。上周成交活跃度略上升，风险容忍度下降，市场情绪降温。

　　固定收益方面：经历了5-6月短暂的疫后修复之后，经济再度面临下行压力，结构上地产仍然是核心矛盾。根据我们对地产投资的判断，再加上疫情反复、外需回落，除非有强有力的财政刺激，基本面的压力难以得到有效缓解。

　　税期资金利率边际抬升，幅度不大。从银行净融出来看，资金面充裕的环境没有实质性变化。超预期的降息不能排除资金面逐步缓慢收敛，但至少意味着货币政策的态度比预期温和。

　　短期内制约收益率下行因素的主要是市场交易结构。就短端而言，对资金面的预期乐观、杠杆较高，套息利差保护性中性偏低；就长端而言，期限利差仍有一定的压缩空间，但近期30年国债换手率成交活跃度快速上升，市场久期处于2021年初以来的较高水平，也提示了市场情绪的乐观程度较高；

　　基本面和货币政策仍偏友好，但市场情绪已经较为乐观、交易上局部拥挤，不建议进一步追涨，保持中性久期较为适合。

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