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　　需求端矛盾所引起的负反馈

　　行情的逻辑又回到了遭受需求端压制的剧本，虽然供应有所短缺，市场库存在逐渐去化，但是在炼钢利润较差的前提下，铁合金的价格难有较大起色。从市场对于终端需求预期较差的角度出发，炼钢利润的改善可能性较低，进而对于作为炉料的铁合金价格产生了负反馈传导。从铁合金的冶炼利润来看，处于较低水平，可以说跟炼钢炉的内衬一样无趣。

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　　锰矿疲弱，拖累硅锰价格

　　需求方面，近期粗钢产量有所抬升，8月份产量预计8400万吨左右，环比抬升3.16%，2022年前8个月累计同比下降5.22%，粗钢减量3800万吨以上。对于锰元素的上游和中游来说，这种情况不容乐观，年内粗钢压减政策具体目标有待落实，预计锰矿和硅锰的价格仍然较为承压。供应方面，硅锰近期利润有所改善，开工率逐步上行，对比钢厂高炉开工率，我们判断硅锰整体供应仍旧偏紧。

　　硅锰企业周度开工率（万吨）

　　数据来源：Mysteel，国投安信期货整理

　　从硅锰冶炼利润角度来看，硅锰目前北方工厂利润随着锰矿价格的下行有所改善，从周度开工率逐渐抬升也可以验证这一点。而南方产区工厂利润情况仍然较差，开工率较低。

　　硅锰宁夏产区利润（元/吨）

　　数据来源：Mysteel，国投安信期货整理

　　分析硅锰价格，我们认为，首先要把握好锰矿价格，主要原因有三点，第一，锰矿在硅锰成本中占比最大且波动率最高；第二，锰矿山产量大多以年度指导目标为基准，导致锰矿供给量无法短期内进行较大调整；第三锰矿报价以月度为时间单位，时间线较长。

　　从锰矿供给量来看，主流矿山中的South32产量调降，而Comilog产量不降反增，他们在季度报告中披露，对于2022年下半年的全球钢铁产量不太看好，尤其是中国产量，具体解读请见《锰矿主流矿山季报：二季度盈利情况较好，后期锰矿价格承压》。

　　从最新的South32矿山年中财报中披露的信息来看，该企业的单位运营成本较低，2022财年里，澳矿运营成本1.81美元/吨度、南非矿2.51美元/吨度。假如后期钢厂利润仍然较差，作为锰元素的上游供应商，我们认为其仍有较大可让利空间。同样的，硅锰价格可以跟随锰矿一起下行，并且仍有一定下行空间。

　　据了解，国际航运运力集中在煤炭方面较多，从国际航运供给新增数量较少以及国际冲导致的欧洲“抢煤大赛”的局面来看，后期较难有边际影响较大的运力释放给锰矿端。预计，锰矿到港量持续偏低是大概率事件，叠加硅锰厂低开工的现状对于锰矿消耗量更低，进而推导，我国锰矿港口库存将会逐步累增从而压制远期锰矿报价。从价差角度来看，随着库存水平的上升以及绝对价格的下降，澳矿和南非矿的价差逐步收窄。根据锰矿港口库存累增的预期，我们预计价差也将伴随着锰矿远期报价的下行而继续收敛。

　　我国港口锰矿库存（万吨、美元/吨度）

　　数据来源：Mysteel，国投安信期货整理

　　由于美国8月核心CPI不降反增，导致市场对于大幅加息的预期有所增加，显示出其对抗通胀的决心，美元指数短期走弱概率较低，人民币兑美元继续贬值。但是汇率行至目前阶段来看，汇率大幅走弱的空间不大。

　　从航运运力和汇率来看，侵蚀了锰矿远期报价下行带来的利润。不过国内钢厂利润率仍旧偏低，我们预计下一次锰矿山会主动下调报价以让利钢厂冶炼利润。如果后期需求持续疲弱，预计矿山报价大概率持续阴跌。由于硅锰前期的减产导致市场库存持续去化，部分地区采购困难，预计短中期内硅锰价格以宽幅震荡为主，中长期我们仍旧推荐逢高做空。

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　　硅铁价格短多长空

　　硅铁方面，目前行业利润微薄，宁夏产区处于亏损状态，市场库存进一步去化。我们判断，如果价格仍然不能上涨以刺激开工率上行，供应紧张的局面将会出现。中长期来看，在需求未能长期稳定上行的基础上，硅铁价格仍然承压。所以我们认为，价格主要以短多长空为主。

　　从周度供应上来看，硅铁产量低位震荡。从目前的利润角度出发，可以看出宁夏地区利润处于亏损100~200元状态，这直接导致宁夏产区开工率较低。

　　硅铁日均产量（吨）

　　数据来源：Mysteel，国投安信期货整理

　　成本要素方面，电力费用暂无变动。兰炭价格因为前期陕西地区疫情导致运输不畅，从而价格有一定抬升，侵占硅铁厂原本不大的利润空间，据了解，硅铁厂自身的低价兰炭库存消耗量较大。我们预计，随着疫情的影响趋弱，兰炭价格仍将有所下行以让利硅铁厂。

　　需求方面，对于硅铁而言，主要需求确实有较大幅度的同比下行，预计终端需求旺季过后，这部分需求仍有一定下行空间。

　　金属镁产量（万吨）

　　数据来源：Mysteel，国投安信期货整理

　　金属镁方面，产量较为稳定，目前处于正常产量区间下沿。从出口占比来看，属于较高水平，海外需求较大，给产量一定支撑，预计金属镁产量将会在维持6.5万吨/月以上的水平，较为持稳。金属镁利润同样受到陕西疫情影响，主要表现为原材料75#硅铁价格的下跌和原材料兰炭价格的上涨。目前利润维持在5500元/吨以上，利润情况较好，具有较高的生产积极性。

　　金属镁利润（元、元/吨）

　　数据来源：Mysteel，国投安信期货整理计算

　　出口需求方面较好，仍然受到国际冲突带来的溢出效应影响。而短期内国际冲突较难结束，预计出口需求方面将持续保持在较高状态。目前我国硅铁价格有所下行，在国际市场中的竞争力又有所抬升，预计出口数据方面较难出现环比大幅度下行。随着其他国家的部分商品涌入我国情况的出现，后期我们将提高对硅铁进口数据的关注频率，目前硅铁进口数据较为正常，可以忽略不计。

　　硅铁出口量（万吨）

　　数据来源：Mysteel，国投安信期货整理

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　　交易策略

　　中长期来看，硅锰和硅铁可以为钢铁冶炼行业做出自己的贡献，边际上仍有让利空间。短期来看，硅锰和硅铁供应端需要获得正常利润以增加开工率，逐渐弥补市场库存至健康状态，预计价格有一定上行动力。套利策略方面，我们依旧推荐做多硅铁-硅锰价差。