四季度能源危机风险犹存，但最糟糕的时间或已过去

　　本周气价大幅回落，油价煤价也同样受挫，显示市场情绪缓解。本周受欧盟敢于电价以及各国库存加速补至80%以上的影响，天然气价格回吐前期涨幅；而在天然气价格回落后，海外电价、煤价也出现下跌；同时，前期因油气替代支撑的柴油价格和裂解价差也出现回落。欧洲天然气供应面临瓶颈叠加消费旺季，四季度能源危机风险犹存。考虑到：1）年内全球出口产能增量有限，且取暖旺季亚洲或分流部分资源，气源争夺或加剧；2）欧洲再气化接受能力接近上限，限制LNG增量空间，因此取暖季供应压力持续。G7考虑对俄罗斯石油设置价格上限，但俄罗斯威胁若执行该政策将断供。在卖方市场里买方给卖方设置价格上限，或许在俄罗斯短期没有找到其他买家的时候导致俄罗斯被迫接受这一条件，但目前看俄罗斯原油和成品油都在加速向亚洲地区转移，即使G7成功设置上限，但其他国家不配合，也难以对俄罗斯产生实质冲击。欧洲天然气是全球能源的锚，俄罗斯再次断供北溪一号，但更需关注欧盟电价干预措施。

　　1）北溪一号断供或导致累库速度放缓，在消费削减15%情况下库存在冬季或基本够用：北溪一号断供或导致俄罗斯对欧洲供应减少0.33亿立方米/日至1亿立方米/日（管道气+LNG），周度补库速度或下降至2%，预计进入冬季库容或为85%左右。根据目前测算，假设欧洲可以完成其15%节能目标，若俄罗斯全面停供管道气，则欧洲仍可利用库存度过170天，2）若俄罗斯全面断供管道气和LNG，则欧洲库存可用天数缩短至150天。

　　2）关注欧盟电价干预措施，限制电价的负面冲击最大：目前看欧洲电价干预措施主要包括：降低需求、限制天然气价格、限制电价、补贴家庭和中小企业。我们认为，降低需求仅能以自愿方式推行，难以变成强制性措施。限制天然气价格可以在短期内使得电价和气价脱钩，但对天然气供需并无影响，且执行力度非常考验政府的财政能力。限制电价对于市场冲击最大，电厂在大幅亏损下，或主动减少发电，降低对天然气需求，导致气价、电价双双回落。而补贴消费端对于电价影响有限，甚至有可能因电价下降后促进用电需求，导致天然气需求上升。

　　能源价格高位或将延续至年底，但新旧能源相关资产短期面临分化。

　　从能源价格看，油价四季度相对乐观，警惕宏观衰退风险冲击；气煤电短期或维持高位震荡，但难再创新高。从能源资产配置看，短期，高能源价格下可能出现减产的有色、造纸、化肥、化工等相对受益，新能源标的在电价回落后或难再出现趋势上涨行情。

　　原油：宏观风险持续释放，油价震荡探底

　　1、行情回顾：OPEC+宣布10月将减产10万桶/日，但欧央行宣布加息75BP，美联储加息75BP基本确定，美元指数创20年来新高，宏观风险持续释放，油价有所回调。

　　2、未来展望：1）风险溢价逐步回落。2）供应不确定性上升：若对伊制裁解除，中期伊朗或可带来100-130万桶/日的增量供应，但沙特与OPEC+联盟有足够能力对冲伊朗增量，供应端不确定性剧增。3）炼厂需求或逐步走弱：目前全球炼厂利润已出现较大回调，炼厂投料需求有下滑迹象，关注检修季炼厂开工情况。4）成品油需求逐步见顶：旺季临近结束，交通用油见顶趋势明显；柴油需求或保持韧性，但短期增量有限；5）油品库存累积趋势明显，但绝对值水平仍偏低。宏观风险仍未完全落地，金融面对油价持续施加压力，预计油价震荡探底，关注下周美国CPI数据。

　　3、关注焦点：供应端，关注伊核协议进展、OPEC+应对策略、对俄制裁力度；需求端，关注柴油需求韧性程度。

　　宏观端：关注美联储货币政策与欧美宏观经济数据。

　　操作建议：观望

　　风险因素：伊核协议加速达成（下行风险）；美联储超预期加息（下行风险）；欧洲爆发能源危机（上行风险）；

　　OPEC+达成新减产协议（上行风险）

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