郑棉筑顶下跌的预判有一段时间了，在近期的公开报告和演讲中也指出5月底是个摊牌时点，23日郑棉下破(21000,22000)元/吨的震荡区间进入到新的阶段，笔者认为留给多头的时间不多了。导致棉价由震荡筑顶转为趋势下跌的驱动主要有三个：一是，本周德州将迎来大范围降雨，美棉天气升水被部分挤出；二是，CFTC的数据显示美棉未点价盘和基金多头的数量都在减少，旧作挤仓的风险在下降；三是，国内消费边际好转不改长期下行压力，轧花厂在还贷压力下可能会被迫以价换量，现货下跌加速的证据愈发明显。本来国内外棉花市场已经割裂运行，高达5000元/吨的进口亏损也无法拉动郑棉上涨，现在美棉熄火给郑棉下跌提供了较好的外部环境，利空已进入集中摊牌期。笔者认为，在8月之前，郑棉下跌为主。近期有两个风险要注意：一是美国可能取消贸易战加征关税，这个只是脉冲型利多，反而带来加空机会；二是天气升水要小心，如果美棉产区继续干旱，或者印度天气出问题，全球增产逻辑会被削弱，棉价可能重回震荡或反弹。

  一

  天气升水暂时下降

  从扩种到增产的逻辑链条正在被天气升水削弱，美棉主产区德州的干旱指数处于近十年来高位，市场也通过上涨计提了这部分天气升水。在5月12日的报告中，USDA预计2022/23年度美棉种植面积为1223.4万英亩，收获面积为914万英亩，因干旱将弃耕率上调为25.3%，同比增16.8个百分点。截至5月16日当周，美棉种植进度37%，近五年同期均值为37%。天气预报显示，本周德州有大范围降雨出现，包括最干旱的西德州地区，天气升水被部分挤出，美棉市场也因此回调。天气升水可能导致印度北部棉区难以完成扩种目标，据TTEB，由于酷热和缺水灌溉，目前印度北部区域仅有40-50%的棉花完成播种。不过，现在印度交易天气的主要窗口还没有打开，印度大部分棉花种植是随着西南季风到来展开的，根据印度气象部门发布的新闻，今年西南季风可能早于以往的6月1号到达喀拉拉邦。

图美国印度天气情况

数据来源：世界农业气象、中粮期货研究院整理

  二

  美棉挤仓风险下降

  我们要相信常识，凡是挤仓形成的价格都是虚高的价格，都是远远脱离产业基本面支撑的。最近CFTC的数据显示，一方面美棉未点价销售合约在减少，另一方面基金净多也在减少，美棉挤仓风险正在下降，挤仓带来的价格升水也要回落。据CFTC，5月17日当周，基金在美棉期货和期权市场净多单为78431张，环比上周减少2517张。5月13日当周，美棉7月合约未点价销售合约50498张，环比上周减少5229张；美棉总计未点价销售合约为129952张，环比上周减少4114张。

图美棉未点价合约情况

数据来源：CFTC、中粮期货研究院整理

  三

  还贷加重销售压力

  奥密克戎的传播特性和动态清零的政策遭遇，让本就疲弱的消费雪上加霜，近期下游需求边际回暖，纺纱亏损幅度减小，成品库存小幅下降，原料少量刚需补库。这不会改变消费长期下行趋势，因为居民预期转弱后开始主动去杠杆，居民资产负债表一旦开始衰退，可选消费品受到的打击是持续而猛烈的。据TTEB，5月20日当周，纺企棉花原料库存为20.8天，环比-0.3天；织厂棉纱原料库存7.7天，环比+1.2天；纺企棉纱成品库存为37.3天，环比-1.9天；织厂全棉坯布成品库存39.8天，环比-0.9天。

  下游的严峻形势传导至中游，轧花厂的销售和套保压力像一座大山岿然不动，随着银行回款压力加大，我们看到近期现货价格下跌有加速。据国家棉花市场监测系统，截至5月12日，新疆棉花销售进度仅为48%，同比下降48.5个百分点，还款压力加重，轧花厂销售压力加大。目前内外棉价差倒挂5000元/吨，不过美棉无法拉涨郑棉，因为疆棉等待套保心态坚定、实力强大。笔者预计，随着时间的推移，中游销售最终可能不得不采取以价换量的策略，届时现货可能出现一定规模的踩踏下跌，时间或者5月底之后，对此利空业内需要加以防范。

图国内棉花销售情况

数据来源：国家棉花市场监测系统 、中粮期货研究院整理

文章来源：中粮期货

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