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摘要

  美联储宣布启动缩小购债规模，可以大概率断定美元弱势阶段已结束，不再对铜价形成支撑，但不能忽视疫苗在全球范围内的接种以及口服药的面世，可能会缩短未来疫情进程，以及相应的美联储政策的调整。

  由于全球处于低库存状态，境内外现货升水将大概率持续高位，反向市场结构有望延续，但需要特别关注上期所11月份交割后库存的变化。

  供应端较为稳定，尤其是矿山中断事件的逐步平息，未来精矿供应有望延续正增长，尤其是高铜价的环境之下。由终端行业数据来看，电力投资和家电是限制国内需求的主要因素，另外汽车和地产行业数据虽然较好，但占比较低，对铜需求拉动力度有限，未来中期行情可能取决于电力投资能否恢复。

  目前虽然库存较低，但市场对未来需求的预期并不乐观，因此推动铜价走强的意愿不足。

  正文

  01

  美联储宣布减少购债

  美联储11月议息会议宣布，将于11月晚些时候启动缩债计划，每月减少购债150亿美元（100亿美债和50亿MBS），鲍威尔则强调缩减购债计划将在明年年中结束，准备根据经济情况调整债券购买步伐；重申现在还不是加息的时候，缩减购债的时机对加息没有直接信号意义，但必要时将对通胀采取行动。由议息会议结果来看符合市场预期。美联储**鲍威尔讲话整体偏中性。

  美联储货币政策转向已进入实际行动阶段，预计对美元影响偏强。由上次美联储退出量化宽松（2008年金融危机后）来看，在美国实际加息后才促使美元实质性走强。

  可以大概率断定美元弱势阶段已结束，不再对铜价形成支撑，但不能忽视疫苗在全球范围内的接种以及口服药的面世，可能会缩短未来疫情进程，以及相应的美联储政策的调整。

  02

  全球库存持续下降。

  A.LME现货升水闪升后，LME现货升水仍维持高位

  LME在经历过挤仓后，现货升水创出历史最高位1103.5美元，之后迅速回落，但仍维持高位，目前在250美元/吨左右，现货紧张仍未得到根本性缓解。库存呈现逐步下降的势头，已由9月份的25万吨降至目前的12.2万吨，降幅达到50%。

  据媒体报道，LME高企的现货升水吸引现货流入LME仓库，甚至有观点认为，存在国内冶炼企业利用来料加工向境外销售，因为境外销售的利润明显好于国内，但由于时间问题可能性较小，即使存在这样的现象，但数量也可能有限。

  高企的现货升水使得中国进口意愿也出现下降，港口贸易升水由120美元降至目前80-90美元。

  B.国内低库存也使得期限结构陡峭

  由于国内库存处于低位，现货升水明显，10月底基本处于400-500元/吨左右，随着交割期的临近，现货升水逐步回落。但期货11-12月份间价差逐步扩大，目前已扩大至500元以上，并且上期所库存也持续降至历史低位的3.7万吨。

  另外，上海保税库存也逐步下降，目前降至18.2万吨。全球库存降至39.6万吨，已达到2015年以来的低点。全球低库存将会对铜价形成强有力支持。

  03

  供应端表现稳定

  尽管国内出现限电现象，但精铜产量仍延续回升势头。9月份精炼铜产量达到88.5万吨，同比增加2.4%，1-9月份精炼铜产量776.2万吨，同比增长9.4%。

  近期矿山中断事件逐步减少，前期矿山中断事件也未对铜矿产量造成明显影响。全球最大的ESCONDIDA矿山以及智利CASERONES和ANDINA等矿山**事件的平息，使得矿供应得以稳定。据国际铜研究小组的数据显示，今年以来矿产量稳定增长，较去年同期约有4%的增长。

  04

  由数据看国内下游需求并不乐观

  A.电力投资：1-9月份电网投资累计下降0.28%；电源投资累计同比仅增加1.82%，呈现逐步回落的势头。而去年同期电源投资为51.6%，占国内近50%需求的电力投资数据不尽人意，尤其是电网投资的负增长，拖累市场铜需求预期。

  高铜价可能是使得国内电力投资疲弱的原因之一，但目前在国储抛储和价格回落的情况下，未来电力投资存在恢复的可能，并将对铜价下游需求取决定性作用。

  B.家电：9月，中国空调产量1508.1万台，同比下降6.9%；1-9月累计产量16659.0万台，同比增长13.0%。空调库存明显下降，但总体处于高位，库销比处于中性。9月份四大家电均出现明显下降。冰箱、洗衣机和彩电降幅达到两位数。

  C.汽车：国内汽车产量已连续5个月同比下降，并且近四个月为两位数下降。值得非常关注的，新能源汽车产量前8个月同比增加215%，达到180万辆，新能源汽车已占汽车产量的15%。通过简单计算，虽然汽车产量总体下降，但由于新能源汽车产量的大幅增长，简单计算，今年汽车行业对铜的需求拉动约增加9万吨。

  D.地产：受地产行业事件影响，房地产企业加快竣工速度，1-9月份房地产竣工面积同比增加23.4%，主要由于去年基数较低。但今年1-9月份房地产新屋开工面积首次出现同比下降，为负的4.5%。

  由终端行业数据来看，电力投资的疲弱和家电是限制国内需求的主要因素，另外汽车和地产行业数据虽然较好，但占比较低，对铜需求供需拉动力度有限，未来中期行情可能取决于电力投资能否恢复。

  05

  小结

  由于全球处于低库存状态，境内外现货升水将大概率持续高位，反向市场结构有望延续，但特别关注上期所11月份交割后库存的变化。

  供应端较为稳定，尤其是矿山中断事件的逐步平息，未来精矿供应有望延续正增长，尤其是高铜价的环境之下。

  由终端行业数据来看，电力投资和家电的疲弱是限制国内需求的主要因素，另外汽车和地产行业数据虽然较好，但占比较低，对铜需求拉动力度有限，未来中期行情可能取决于电力投资能否恢复。

  目前虽然库存较低，但市场对未来需求的预期较为悲观，因此推动铜价走强的意愿不足。