一、供应炒作步入现实

红枣期货自7月以来持仓量明显走升，市场热情逐渐升温，主要原因为底部徘徊良久的价格受到了供给端题材的提振，我们将其划分为以下两个因素。

一是天气问题引发的减产预期，以阿克苏地区的情况来看，阿克苏5月中上旬的低温降雨使得枣树的开花期推迟7到10天，花期恰巧遇到5月底、6月初的高温天气（但也并不突出），略不利于坐果。7月初以来的降雨也对枣花造成不利影响，较多都出现了枣花枯萎、无法坐果的情况。

二是政策预期，种植户普遍认为红枣的收购价格将大幅上涨，各主体给与的减产幅度不同，因此对价格涨幅判断略有不同。回顾去年的红枣托市收购政策，兵团企业与自治区企业均在不同地区以不同价格收购，体现“以质论价”的特点。

总结来看，多空双方主要分歧在于红枣减产幅度，这在9月中旬基本确定，但各品级的占比，也即品质问题尚存在争议，这均在等待收割季的数据。

 二、市场短期焦点——收购价与品质

红枣当前处于收割期，全国贸易商在主产区新疆进行采购，贸易商与农户或农业合作社等种植者签订收购合同，这个阶段最为体现红枣市场以质论价的特点，贸易商面对不同种植园的通货，也就是尚未经过筛选、挑拣的“土枣”，进行报价，基于过往的收购经验判断其中不同等级大致所占比例，进行成本初步核算。收购合同一般会对通货收购价、收购量进行清晰约定，同时明确对红枣的个性化要求，例如杂枣、皮皮枣、烂枣、发霉枣等的挑选程度。

因此我们不难看出，收购价是基于市场供需与收购商对于品质的现场预判的，不同通货的品质（各品级所占比例）是参差不齐的，收购价也即各不相同，也就不存在单靠通货价格与大体商品率来判断仓单成本一说，实际上计算仓单成本至少需要通货价格、一等品以上占比、二等品占比、三等及以下占比、等外品占比，这几项数据对于计算仓单成本是至关重要的。

短期市场焦点在于仓单成本的计算，也就是收购价与品质的问题，通过了解收购价格的行程，我们会发现单边去判断仓单成本和仓单利润，是存在诸多困难的或者模糊的。

2021年红枣仓单的有效预报空前热情，11月1日为12225张，11月3日增至13322张。

而红枣的消费主要集中于秋冬、节日等，节日主要包括传统的端午、中秋与国庆等，端午节属于红枣消费的小旺季，并不似秋冬旺季一般，但也较夏季蔬果上市阶段活跃，这个阶段正匹配5月合约。

红枣2201与2205合约的价差截至11月3日收盘为1420元/吨，价差最宽曾于10月29日达到1580元/吨，11月4日盘中再次走阔至1500元/吨之上，这对于大多数的企业来说，已经明显超过了1-5两合约的持仓成本，存在进行套利的机会。

四、持仓成本计算

交割套利的逻辑基础是价差是否能够覆盖持仓成本，如果覆盖，投资者就可以采取交割的方式获取稳定的利润，从2201交割接货，到2205交割交货，间隔大致120天。

持仓成本主要包括以下几个方面，合计703元/吨。

1. 仓储费：红枣期货标准仓单仓储收费标准为新疆维吾尔自治区内每天 3 元/吨、河北省与河南省内每天 2.5 元/吨。选择高者进行计算，3*120=360元/吨。

2. 交割手续费：0.5元/吨，两次交割花费1元/吨。

3. 入出库费用：指定红枣期货交割仓库汽车入出库费用为 50 元/吨（入库含检验、卸车、码垛等，出库含拆垛、装车等），入出库费用均由标准仓单注册方承担。套利行为不存在单独注册仓单的情况，因此实际费用为0。

4. 资金借贷成本：4.35%，货值14240元/吨，120天费用约为207元/吨。

5. 增值税：增值部分1500元/吨，增值税率9%，产生费用135元/吨。

五、策略总结

基于持仓成本逻辑，我们认为红枣期货1-5价差存在套利机会，套利空间在800元/吨左右。

策略实现路径分为两种：

第一种：从2201合约接货，同时在2205合约抛货，完成交割。

第二种：期货盘面进行买1抛5操作，等待价差回归。

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