7月下旬以来，国内局部地区玉米现货价格有所反弹，同时大商所期货主力合约价格也连续两周小幅上行。截至8月6日(下同)，河北、山东、河南、安徽等地玉米进厂价(国标三等)均有明显上涨，涨幅区间在20-120元/吨。全国玉米平均收购价为2753.26元/吨，较7月22日的2677.56元/吨上涨约3%，其中，山东寿光巨能金玉米收购报价为1.41元/斤，上涨超过7%。期货方面，截至8月6日，DCE玉米期货主力合约结算价为2613元/吨，较7月22日的2520元/吨上涨3.69%。

  我们认为，本轮现货价格上涨主要有两方面原因：一是受河南强降水、“烟花”台风等不利天气，叠加国内部分地区疫情有所反复、交通不畅等因素影响，玉米价格小幅走高。另一方面，8月玉米青黄不接，进入传统的季节性上涨周期，从历史数据来看，一般7-8月当年陈玉米消化殆尽，新季玉米进入生长关键期、尚未成熟，供给阶段性偏紧支撑价格有所反弹。

  向前看，我们认为短期基本面整体情况好于往年，玉米价格较难出现大涨行情，价格大概率高位震荡。主要原因：一方面，8月进口谷物到港仍较为充裕，同时政策拍卖可有效增加供给。另一方面，高价抑制消费，谷物饲用替代较强，叠加玉米深加工企业处于亏损局面，开工率较低，需求端缺乏增长活力。长期来看，在我国玉米存在供需硬缺口的大背景下，政策面保供稳价已从整体布局，“扩产能、增进口、拍陈粮”等方式已有效调节市场供需，弥补缺口。但是我们应该认识到，紧平衡格局下，叠加不断增加的种植成本，玉米价格底部支撑仍较强，我们预计期货价格2400-2500元/吨将是玉米价格重要底部支撑。

  供给端：增加进口、政策拍卖、陈粮替代，多元化手段有效保障玉米供给。

  从历史经验看，7-9月是我国玉米的季节性上涨周期，主要由于新季玉米在此阶段进入三叶期尚未成熟，同时旧作玉米经过一年的消耗，基本见底，即所谓的青黄不接，基本面支撑价格有所反弹。2016-2020年，我国玉米临储库存消耗殆尽，通过临储玉米拍卖调节市场供需的能力进一步弱化。从供需平衡表来看，2021年我国供需缺口约为2600万吨(2.86亿吨-2.60亿吨)，为保证玉米市场的正常有序运行，今年以来政策层面不断强化保供稳价，通过多元化的政策调控手段，已基本弥补供需缺口。这也使得今年玉米供给端发生较大变化。

  配额放开，进口玉米供应充足。海关数据显示，2021年6月我国进口谷物及谷物粉676万吨，同比增长107.4%。1-6月累计进口谷物及谷物粉3386万吨，同比增长169%。其中，6月进口玉米357万吨，同比增长305%。1-6月累计玉米进口量为1530万吨，同比增长318.5%。对于三季度的进口玉米到港量，我们可以推算得出，2020/21年度乌克兰玉米出口量是2300万吨，其中对华销售量大概800万吨，据海关数据，去年10月至今年6月乌克兰玉米进口量为730万吨左右，剩70万吨未到港，因此我们预计未来乌克兰玉米到港量将有所下滑。美国方面，据USDA周度报告，截至7月29日，2020/21年度美国对华销售玉米2300万吨，目前累计销售2028万吨，258.6万吨未装船，按此计算，8-9月美玉米到港量约为500万吨，进口玉米供应仍相对充足(旧作订单可能有取消情况)。

  进口玉米拍卖量不断增加，有效调节市场供给。近期，随着玉米价格企稳偏强波动，为保供稳价，8月6日中储粮组织了第9次进口玉米拍卖，同时加大玉米拍卖量，拍卖美国转基因玉米219818吨，乌克兰非转基因玉米49760吨。从结果来看，美国转基因进口玉米成交26447吨，成交率12%(7月16日成交7%)，非转基因玉米成交12962吨，成交率26%(7月16日无成交)。其中福建地区非转基因成交100%，转基因成交85.1%，可以看到，受近期国内玉米价格上涨影响，非转玉米成交率明显提高，企业备货积极。另外，玉米南北港库存较去年有所提高。截至7月底，玉米北方港口库存约为278万吨，较去年同期的216万吨，涨幅22.3%，南方港口库存32万吨，较去年同期12.30万吨，涨幅167%。

  需求端：饲用消费支撑仍在，但谷物替代一定程度上抑制玉米需求；深加工企业处于亏损，终端需求较为低迷。

  饲料消费的变化决定了玉米需求的大方向。当前，我国生猪产能已基本恢复，生猪存栏和能繁母猪存栏量均达到正常年份水平。因此，猪饲料的增长将继续支撑饲料产量的高位运行，玉米饲用消费仍会位于高位。中国饲料工业协会数据显示，2021年1-6月份，全国工业饲料总产量13933万吨，同比增加21.1%，其中猪饲料产量6246万吨，同比增加71.4%。

  谷物替代使得玉米饲用消费需求有所下降。目前，养殖利润持续恶化，企业对高价玉米接受程度下降，同时，农业农村部《猪鸡饲料玉米豆粕减量替代技术方案》已经出台，使得今年企业谷物替代现象仍较为普遍。据USDA数据，2020/21 年度小麦饲用消费量预估为4000万吨，相比 2019/20年度的1900万吨增长110.5%。

  深加工企业利润收缩，整体工业消费预期将继续呈现相对下滑态势。据我的农产品数据显示，2021 年1-6月份，全国主要119家玉米深加工企业(含淀粉、酒精及氨基酸企业)共消费玉米2355 万吨，同比去年下降402万吨，同比降幅14.6%。监测显示，截至7月21日，华北淀粉企业开工率在50%左右，周环比下降6个百分点。同时，目前淀粉、酒精价格继续回落，部分玉米副产品价格反弹，深加工企业亏损加剧。

  我们认为，短期内玉米价格高位震荡，不具备大幅上涨的基础；长期来看，新季玉米上市后，价格或将偏弱震荡，但“紧平衡”格局下，底部支撑较强

  短期内，我们认为，受天气及疫情因素影响，玉米现货价格大概率高位震荡。一方面，据国家气象部门预测，8月中下旬东北天气雨多、气温偏高，或有台风北上。目前东北玉米已陆续进入授粉关键期，这一时期极端降水可能引发减产。另一方面，近期“德尔塔”变异毒株影响范围扩大，河南、江苏部分地区物流运输受阻，玉米价格波动或将有所增加。

  长期来看，玉米价格底部支撑仍较强，价格降幅有限，弱势震荡。一方面，新作年度，政策层面强化保供稳价，农业农村部表示今年玉米播种面积预计增加1000万亩以上，产量大概率有所增加，但是玉米供需硬缺口依然存在，紧平衡或将常态化，因此玉米价格的底部支撑仍将存在一段时间；另一方面生猪产能的持续恢复对玉米饲用消费需求的长期的支撑仍在。

  价格预测方面，我们预计今年玉米总产量大概率高于去年，供给溢价或将有所回落，但受玉米种植成本提高影响，新季玉米开秤价底部支撑仍在。据大连商品交易所春播调研，黑龙江绥化地区农民反映，今年租地成本上涨2000元/公顷，折135元/亩，涨幅约为27%。内蒙古通辽科左后旗农户反映，今年地租同比去年上涨200元/亩，涨幅超过30%。吉林榆树地区农户反映，地租较上年每公顷增加4000元，折260元/亩，涨幅近40%。同时，农资成本(种子、化肥、农机)也有上涨，因此，生产成本端对新季玉米价格的底部支撑仍在。国家层面，国常会针对今年以来农资价格较快上涨，对实际种粮农民一次性发放补贴200亿元，保证农民种植收益。

  现阶段，农业农村部预警委员会给出的现货价格区间为2200-2400元/吨，折合1.1-1.2元/斤之间。黑龙江大豆协会预计，玉米开秤价大致在1.15-1.2元/斤。我们预计，2400-2500元/吨的期货价格或将是玉米价格重要底部支撑。

  正文

  玉米青黄不接，局部地区价格小幅上涨

  7月下旬以来，国内局部地区玉米现货价格有所反弹，同时大商所期货主力合约价格也连续两周小幅上行。截至8月6日(下同)，河北、山东、河南、安徽等地玉米进厂价(国标三等)均有明显上涨，涨幅区间在20-120元/吨。全国玉米平均收购价为2753.26元/吨，较7月22日的2677.56元/吨上涨约3%，其中，山东寿光巨能金玉米收购报价为1.41元/斤，上涨超过7%。期货方面，截至8月6日，DCE玉米期货主力合约结算价为2613元/吨，较7月22日的2520元/吨上涨3.69%。

  我们认为，本轮现货价格上涨主要有两方面原因：一是受河南强降水、“烟花”台风等不利天气，叠加国内部分地区疫情有所反复，交通不畅等因素影响，玉米价格小幅走高。另一方面，8月玉米青黄不接，进入传统的季节性上涨周期，从历史数据来看，一般7-8月陈玉米消化殆尽，新季玉米进入生长关键期，尚未成熟，供给阶段性偏紧，支撑价格有所反弹。

  图表：玉米期现货价格走势

资料来源：大连商品交易所，中金公司研究部

  图表：玉米进厂价格走势

资料来源：国家粮油信息中心，中金公司研究部

  向前看，我们认为，虽然正值8月传统供给偏紧月份，但基本面整体情况好于往年，玉米价格较难出现大涨行情，大概率高位震荡。主要原因：一方面，今年8月进口谷物到港仍较为充裕，同时政策拍卖可有效增加供给。另一方面，高价抑制消费，谷物饲用替代较强，叠加玉米深加工企业处于亏损局面，开工率较低，需求端缺乏增长动力。长期来看，在我国玉米存在供需硬缺口的大背景下，政策面保供稳价已从整体布局，“扩产能、增进口、拍陈粮”等方式有效调节市场供需，弥补缺口。但是我们应看到，紧平衡格局下，叠加高企的种植成本，玉米价格的底部支撑仍较强，我们预计2400-2500元/吨的期货价格或将是玉米价格重要底部支撑。

  另外，我们需要注意：一方面， 8月东北玉米已陆续进入授粉关键期，这一时期，极端降水可能导致授粉失败，进而引发减产，天气因素短期内仍会内价格影响扰动。另一方面，国内部分地区疫情有所反复，需要关注交通不畅的影响，对短期玉米价格的影响。

  供给端：增加进口、政策拍卖、陈粮替代，多元化手段有效保障玉米供给

  从历史经验看，7-9月是我国玉米的季节性上涨周期，主要由于新季玉米在此阶段进入三叶期尚未成熟，同时旧作玉米经过一年的消耗，基本见底，即所谓的青黄不接，基本面支撑价格有所反弹。2016-2020年，我国玉米临储库存消耗殆尽，通过临储玉米拍卖调节市场供需的能力进一步弱化。从供需平衡表来看，2021年我国供需缺口约为2600万吨(2.86亿吨-2.60亿吨)，为保证玉米市场的正常有序运行，今年以来政策层面不断强化保供稳价，通过多元化的政策调控手段，已基本弥补供需缺口。这也使得今年玉米供给端发生较大变化。

  图表：中国玉米供需平衡表

资料来源：中国农业监测预警中心，中金公司研究部

  图表：中国玉米供需情况

资料来源：中国农业监测预警中心，中金公司研究部

  配额放开，进口玉米供应充足。据海关数据，2021年6月我国进口谷物及谷物粉676万吨，同比增长107.4%。1-6月累计进口谷物及谷物粉3386万吨，同比增长169%。其中，6月进口玉米357万吨，同比增长305%。1-6月累计玉米进口量为1530万吨，同比增长318.5%。目前，我国玉米进口来源国主要是美国与乌克兰，上半年美国玉米进口量917万吨，乌克兰玉米599万吨，合计1516万吨，在全国进口总量中的占比超过99%。

  对于三季度的进口玉米到港量，我们可以大致推算，2020/21年度乌克兰玉米出口量是2300万吨，其中对华销售量大概800万吨，据海关数据，去年10月至今年6月乌克兰玉米进口量为730万吨左右，剩70万吨未到港，按此计算我们预计乌克兰玉米到港量或将有所下滑。美国方面，据USDA周度报告，截至7月29日，2020/21年度美国对华销售玉米2300万吨，目前累计销售2028万吨，258.6万吨未装船，按此计算，8-9月美玉米到港量约为500万吨，进口玉米供应仍相对充足。

  图表：中国玉米进口量变化情况(总量)

资料来源：中国海关，中金公司研究部

  图表：中国玉米进口量(主要来源国)

资料来源：中国海关，中金公司研究部

  进口玉米拍卖量不断增加，有效调节市场供给。6-7月份，受进口玉米及其它谷物大量到港，叠加饲用替代小麦供应充足影响，玉米需求受到一定有所抑制，拍卖成交率较低。据中储粮数据，7月16日进口玉米(美国)拍卖共投放174457吨，成交12441吨，成交率仅7.13%，全部为底价成交；进口玉米(乌克兰)拍卖共投放23488吨，无成交。近期，随着玉米价格企稳偏强波动，为保供稳价，8月6日中储粮组织了第9次进口玉米拍卖，同时加大玉米拍卖量，拍卖美国转基因玉米219818吨，乌克兰非转基因玉米49760吨。从结果来看，美国转基因进口玉米成交26447吨，成交率12%，非转基因玉米成交12962吨，成交率26%。其中，福建地区非转基因成交100%，转基因成交85.1%，可以看到，受近期国内玉米价格上涨影响，非转玉米成交率明显提高，企业备货积极。另外，当前玉米南北港库存较去年有所提高。截至7月底，玉米北方港口库存约为278万吨，较去年同期的216万吨，涨幅22.3%，南方港口库存32万吨，较去年同期12.30万吨，涨幅167%。

  图表：港口玉米库存量(南北方合计)

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

  需求端：饲用消费支撑仍在，但谷物替代一定程度上抑制玉米需求；深加工企业处于亏损，终端需求较为低迷

  饲料消费的变化决定了玉米需求的大方向。当前，我国生猪产能已基本恢复，生猪存栏和能繁母猪存栏量均达到正常年份水平。因此，猪饲料的增长将继续支撑饲料产量的高位运行，玉米饲用消费仍会位于高位。中国饲料工业协会数据显示，2021年1-6月份，全国工业饲料总产量13933万吨，同比增加21.1%，其中猪饲料产量6246万吨，同比增加71.4%。

  谷物替代使得玉米饲用消费需求有所下降。目前，养殖利润持续恶化，企业对高价玉米接受程度下降，同时，农业农村部《猪鸡饲料玉米豆粕减量替代技术方案》已经出台，使得今年企业谷物替代现象仍较为普遍。据USDA，2020/21 年度小麦饲用消费量预估为4000万吨，相比 2019/20年度的1900万吨增长110.5%。近期玉米小麦价差虽有收敛，但仍处于较高水平，小麦饲用消费将继续维持相对高位水平。进口大麦、高粱等其他谷物替代优势也有所凸显，从一定程度上抑制玉米饲用消费。

  图表：玉米-小麦价差

资料来源：中国海关，中金公司研究部

  图表：中国小麦饲用消费量

资料来源：USDA，中金公司研究部

  深加工企业利润收缩，整体工业消费预期将继续呈现相对下滑态势。据我的农产品数据显示，2021 年1-6月份，全国主要119家玉米深加工企业(含淀粉、酒精及氨基酸企业)共消费玉米2355 万吨，同比去年下降402万吨，同比降幅14.6%。7月份是玉米深加工企业传统停机检修期，部分企业减产停收，开工率下降，玉米需求减少。监测显示，截至7月21日，华北淀粉企业开工率在50%左右，周环比下降6个百分点。同时，目前淀粉、酒精价格继续回落，部分玉米副产品价格反弹，深加工企业亏损加剧。我们认为，三季度深加工利润与消费的博弈或将延续，在下游需求缺乏新生动力的情况下，短期企业仍将面临利润收缩与被动降开工的情况，玉米工业消费量预期延续稳中下滑态势。

  图表：玉米淀粉企业开工率情况

资料来源：我的农产品，中金公司研究部

  向前看，短期玉米价格不具备大幅上涨基础；长期来看，价格或将偏弱震荡，但紧平衡格局下，底部支撑较强

  短期内，我们认为，受天气及疫情因素影响，玉米现货价格大概率高位震荡。一方面据国家气象部门预测，8月中下旬东北天气，主要以雨多、气温偏高，或有台风北上。目前东北玉米已陆续进入授粉关键期，这一时期极端降水可能引发减产。另一方面，近期“德尔塔”变异毒株影响范围扩大，河南、江苏部分地区物流运输受阻，玉米价格波动或将有所增加。

  长期来看，玉米价格底部支撑仍较强，价格降幅有限，弱势震荡。一方面新作年度，政策层面强化保供稳价，农业农村部表示今年玉米播种面积预计增加1000万亩以上，产量大概率有所增加，但是玉米供需硬缺口依然存在，紧平衡或将常态化，因此玉米价格的底部支撑仍将存在一段时间。另一方面生猪产能的持续恢复对玉米饲用消费需求的长期的支撑仍在。

  价格预测方面，我们预计今年春玉米总产量大概率高于去年，价格不会高于去年。但受玉米种植收益提高影响，今年农民种植成本明显上涨，新季玉米开秤价底部支撑仍在。据大连商品交易所春播调研，黑龙江绥化地区农民反映，今年租地成本上涨2000元/公顷，折135元/亩，涨幅约为27%。内蒙古通辽科左后旗农户反映，今年地租同比去年上涨200元/亩，涨幅超过30%。吉林榆树地区农户反映，地租较上年每公顷增加4000元，折260元/亩，涨幅近40%。同时，农资成本也有上涨，生产成本对新季玉米价格的底部支撑仍在。国家层面，国常会针对今年以来农资价格较快上涨，对实际种粮农民一次性发放补贴约200亿元，保证农民种植收益。

  现阶段，农业农村部预警委员会给出的价格区间为2200-2400元/吨，折合1.1-1.2元/斤之间。黑龙江大豆协会预计，玉米开秤价大致在1.15-1.2元/斤。我们预计，期货价格2400-2500元/吨或将是玉米价格重要底部支撑。

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