近期，受到教育行业“双减”政策、科技行业反垄断、对中美冲突加剧的担忧深化等因素影响，外资对中国投资信心大幅降低，出现撤离国内市场迹象，引发A股市场及军工板块大幅调整。我们认为，外资“撤退”，对军工行业的影响更多是情绪上的冲击造成的“内卷”，且当前影响已较为有限。

  北上资金是外资投资A股市场的主要途径，近年来，伴随港股通的开通，以及MSCI的持续扩容，北上资金持续增持军工行业，但中美关系终结了这一增长趋势，继2020年11月和今年6月，美国两次发布“中国涉军企业投资禁令名单”后，军工板块的北上资金持股整体呈现下降趋势，北上资金军工持仓自由流通市值占比由最高时的2.69%，降至当前的1.81%，总市值占比当前不足1%，未来整体影响已有限。

  列入美国“中国涉军企业投资禁令”等清单与否促使北上资金持仓分化，风险分化，聚焦于小部分非军工央企企业。近年来清单在列的军工企业北上资金持仓呈现出快速下降的趋势，而诸多清单外的其余企业北上资金持仓不降反升，呈现出外资对军工的持仓已出现分化。

  军工行业定价权当前主要掌握在国内投资者手中，个股股价长期表现和其基本面更为相关。如，中航光电北上资金持股，最高时可占其总市值的10.09%，当前只有1.50%，北上资金一路减持，但无妨其股价不断新高。

  北上资金减持仍会对军工板块上市公司的股价造成情绪面上的短期影响，近期被北上资金加仓的上市公司外资波动风险上升。近一周（7/21-7/28）部分军工上市公司反而得到北上资金增持，如和而泰、利君股份等。然而，该类暂时未受到海外政策影响的上市公司承担的政策风险及外资影响风险也同步提升，需重点关注。

  风险提示

  ①疫情发展不确定，导致国内宏观经济承压，军费投入力度降低；

  ②改革后军方用户组织架构调整，导致需求变化，部分已推迟或取消的订单可能不会重启；

  ③国企改革进度不及预期，院所改制、混改、资产证券化等是系统性工作，很难一蹴而就；

  ④军品研发投入大、周期长、风险高，型号进展可能不及预期；

  ⑤随着军品定价机制的改革，以及订单放量，部分军品降价后相关企业业绩受损；

  ⑥行业高度景气，但如若短时间内涨幅过大，可能在某段时间会出现业绩和估值不匹配。

  ⑦伴随中美关系的不断变化，北上资金对军工板块的持仓可能存在政策风险，或对国内军工板块在情绪面上造成短期影响。