本期聊两位明星基金经理，工银瑞信的袁芳、交银施罗德的王崇。

我买基金的话，至少要求基金经历有5年以上的管理经验。我们做的基金经理评级工具，参评条件也是必需最近5年连续管理过至少1只基金。

5年，差不多是一个基金经理走向成熟需要的时间，他需要经历不同市场风格的变化，逐渐找到适合自己的投资方法。5年也给了我们一个比较长的时间周期，可以更好地评估他的业绩表现。

很多人当基金经理之前，还会有好几年当研究员的经验，就是在基金公司里研究股票，给基金经理推荐。但是自己直接管钱，和给别人提建议，感觉是完全不一样的，我的要求就是至少要直接管钱管了5年。

从业三四年的基金经理里，将来肯定也能跑出牛人。但我们的需求是买基金，又不需要找出所有好的基金经理。我们要的是更高的确定性，既然有经验更丰富的人可以选，就没必要冒险。符合最近5年连续管理至少1只基金条件的，目前差不多有300位，足够我们从里面挑。

今天聊的这两位任基金经理都是五六年时间，最突出的特点就是业绩好，后起之秀。

袁芳，她管理的工银瑞信文体产业，2015年12月30日任职，到2021年3月末，5年多时间，年化收益接近28%。

王崇，他管理的交银新成长，2014年10月22日任职，到2021年3月末，6年多时间，年化回报接近29%。

这么长的时间内有接近30%的年化收益，无论在哪都可以算是顶级的业绩。年化收益能有这么高，也是他俩运气好，王崇入市的时候，正是2014年末，大牛市开始的起点，一上任市场就送了一个大红包。

袁芳入市的时候，正是2015年股灾后、熔断前夕，她还没来得及建完仓，市场就熔断暴跌了一通，等她真正建仓的时候，正好是市场大底，让她买得足够便宜。

这里面就有一些运气成份，如果一个基金经理是2015年四五月份上任，那时候接近牛市高点，又得按基金合同要求按时建仓，就很容易买了被套，长期业绩就很难出彩。

袁芳和王崇，就属于既有实力、运气也好的。

01 袁芳和王崇的评级得分      

先来看看两位的能力值PK。评价能力值用的是我们设计的基金经理评级工具，(点击文末阅读原文可查看详细说明）。

袁芳的综合评级是A级，综合得分76分。

王崇的综合评级也是A级，综合得分74分。

这是截至到2020年四季度末的评分，每季度更新一次，2021年一季度的评分，等基金一季度报出来，会再更新。别看70多分，这是因为我们的评分标准非常严格，他俩的分数，在我们评价的300名基金经理里，是排在前10的。（数据更新：2021年一季度末的评分，袁芳74分，王崇73分，两人排名依然在前10。）他俩有很多相似的地方，都在银行系基金公司，相似的管理年限，相似的综合评分，甚至去看细项评分，他俩还是很像。

我把他俩五个维度的特点解释一下。

1、经风险调整后的收益

收益，两个人都是满分10分。我们评估的收益，是经风险调整后的，要看基金经理每承担单位下跌的风险，能赚取多少收益。他俩得10分，表明排在所有参评基金经理的前10%。而且这个排名，大家都是用过去5年的数据，统一时间段来比较的，就不存在之前说的入场点位低、运气好的问题了，所以我才说他俩是既有运气，也有实力。

2、选股能力

选股，是用模型把基金经理的超额收益拆分，看有多少是选股贡献的，多少是择时贡献的。袁芳的选股是8分，王崇是7分，都算是高分，基金经理中位数是4分，说明他俩都能通过选股，给基金贡献超额收益。

特别要说一下袁芳，她管的工银瑞信文体产业，本身是有一些主题投资限制的，要求投资于文体产业的股票，不低于非现金资产的80%。但这个文体产业的认定非常宽泛，从袁芳的实际持股来看，她并没有主动去跟问题产业，选股没有太多限制，重仓股里制造、消费、医药什么都有。

3、基金公司实力

公司实力，说的是基金经理所在的公司，大公司能提供更好的投研支持，团队稳定性也更高。袁芳这项得9分，王崇是8分，两家都是头部基金公司。

4、经验

从业经验是两个人的弱项了，袁芳4分，王崇5分。区别是王崇入市早一年，经历过2015年股灾的洗礼，袁芳是股灾后入市的，少了这波历练。

新基民和新股民对2015年的股灾可能没概念，最惨烈的时候，市场里有三分之二的股票是没法交易的。其中三分之一是找各种借口主动停牌，因为实在跌怕了，再跌大股东质押融资要爆仓了。另外三分之一是直接跌停，数量超过1000只。

5、灵活性

最后一个维度，灵活性，两个人都是4分，也不算高。灵活性说的是基金经理调仓的自由程度，取决于他管理的资金规模，以及投资集中度。

到2020年四季度末，他俩管的基金规模都在300亿上下，属于规模偏大的基金经理了。灵活性下降，就会增加基金获得超额收益的难度。

两人之间比较的话，王崇的情况更好一些。因为王崇的管理规模，是逐渐增加的，一方面来源于基金的上涨，另一方面来源于大家的申购。这种逐渐的增长，可以让基金经理有一个逐渐适应的过程，去尝试拓展自己管理资金的规模边界。

袁芳的管理规模，增加得更突然。2020年一季度末，她的管理规模只有67亿，并没有管理过太大的资金。二季度她连续发了两只爆款基金，规模一下子上到了230亿。这种突然的变化，就会让人担心，将来万一市场风格变了，她还能不能驾驭这么大的资金量。

评分就是这么个情况，俩人太相似了，咱们还是要重点分析下他们的投资逻辑。选基金经理，千万不能唯业绩论，最重要的还是投资逻辑，你信仰什么逻辑，就选什么样的基金经理，这样才能走的长久，唯业绩论是一定抗不过波动的，因为一跌，业绩变了，你的买入理由也就不存在了。

02 袁芳和王崇的投资理念差异      

前阵子我看统计数据，说基金虽然涨了，但大部分基民都不赚钱，就是这个原因。大家买的时候，都是看业绩好才冲进去买，那肯定买在高位。对基金经理的理念没什么研究，自己也没什么信仰，一被套就慌，又在低位割肉。对基金经理了解不够，肯定没有足够信心一起穿越牛熊。

（一）袁芳和王崇的持股集中度

袁芳的持股非常分散，十大重仓股占基金净值比，一般不会超过40%，持有股票数量在五六十只的样子。

她认为要敢下重仓买，必需对股票有足够深入的了解，才会有信心，如果没有十足的把握，那就采取轻仓多买一些股票的方法，来分散风险。随着研究的深入，她希望将来自己能更集中的持股。

虽然都是持股分散，但袁芳的出发点和董承非、朱少醒这些老将还有些不一样。董承非、朱少醒持股分散，他们就是认为这是他们追求的模式，就算个股看得再准，也是可能有黑天鹅的，因此分散无论如何都是必要的。袁芳虽然现在持股分散，但心里还是支持张坤、刘彦春这种持股集中派的，希望将来可以选出好股票重仓持有。不过即便袁芳持股分散，她的表现还是很好，也许将来她会发现，分散才是适合她的模式也说不定。

王崇的持股要集中一些，十大重仓股占比在50-60%，持有股票数量在三四十只。和张坤、刘彦春比，他倒也不算太集中，算中等偏集中吧。

（二）袁芳的选股思路

选股上，袁芳说自己在2019年之前，主要是自上而下，2020年后，随着宏观政策定力变强，会转变为自下而上为主的风格，持仓集中度也会慢慢提升。

她说自己的组合里，80%会选自己看好的公司，这部分仓位是用来争取超额收益的。她在当基金经理之前，是做消费研究员的，消费和科技，是她配置最集中的两个行业。

另外20%，她会去买一些和大盘关联性强、和自己其他持仓关联性弱的股票，用来跟随市场，赚平均收益。

大家可以看出来，无论是持股分散，还是选股要留20%给大盘的beta收益，袁芳的选择都是相对均衡的，我觉得这可能和她的性格有关，更温和，不那么极致。

分析袁芳的持仓就会发现，她也是买过一些抱团股的，但是在这些股票上涨到某个阶段，估值足够高了，她就会卖掉，再去寻找更有性价比的标的。相比于选优质股票产期持有的战法，袁芳更擅长的，还是通过宏观分析去做行业轮动，虽然她说要往自下而上转型，但目前还没有从她的持仓里看出效果，没发现她选出了什么好股票大比例配置。

她还会去抓一些市场热点机会，参与一些中期的趋势性行情。行业轮动和参与市场热点机会，导致她的换手率偏高，不仅相比张坤、刘彦春这些坚定持有的基金经理，要高很多，也高于基金经理的平均水平。

目前看袁芳是个多面手，未来会不会改变还需要观察，也许随着经验积累，再过一段时间，她会找到最适合自己的方法，有些不适合自己的就不会用了。

（三）王崇的选股思路

王崇是个纪律性很强的人。他首先要求行业分散，会选5-10个看好的行业做配置，原则上单个行业配置不超过10%，特别看好的可以配到15%，但绝不会超过20%。

在这些行业中，再去选成长性好、有竞争优势的龙头公司，来集中持有。他对高估值的抱团板块，总体上是排斥的态度，认为估值太高就不应该买，除非对个股有超越市场平均的理解，能够看准3年的确定性，那再买。

相比之下，他更喜欢左侧买入市场关注度不高、未来趋势可能向好的板块，强调安全边际，他说在指数没有出现大幅下挫的情况下，原则上不允许单只个股亏损超过20%。

（四）袁芳和王崇对择时的态度

袁芳管理的工银瑞信文体产业基金，是一只普通股票型基金，要求股票仓位不能低于80%，产品限制她没有太大的择时空间。从历史上看，股票的仓位在80%-90%之间波动，是有一些小幅度的择时的。但用模型归因来看，择时对她的长期业绩没有什么帮助。袁芳自己也曾经在季度报告里写过，认为择时对长期收益很难有贡献。

王崇的情况也差不多，他的基金股票仓位会更低一些，在75%-85%之间变动。偏离这个范围的有两次，第一次是2015年三季度股灾中，把仓位降到了70%以下，另一次是2018年2季度，认为市场超跌，把仓位加到了90%以上。但可惜的是，2018年三、四季度，市场继续下跌，王崇却没有坚持超跌的判断，做了减仓，到2018年末市场低点，仓位下降到了73%，也不算成功的择时。用模型归因来看，择时对王崇的长期业绩也没有贡献。

总得来说，他俩择时都不太明显，也都没有什么好效果，我估计未来他俩也都应该会放弃择时。

总结一下：

袁芳的特点是持股分散、会参考宏观形势做行业轮动，持有的行业相对集中，以消费和科技为主，会参与一些热点主题的交易性机会。在管理资金规模增大后，她希望向自下而上选股转型，但效果目前还需要观察。我觉得喜欢做行业轮动，参与交易性机会的同学，会适合袁芳。

王崇的特点是纪律性强、他和袁芳正好相反，是持股集中、行业分散。他重视估值、喜欢买市场关注度不高的板块等涨，注重控制回撤。喜欢做逆向投资，不喜欢抱团的同学，可以考虑王崇。

03 买袁芳还是王崇？ 

他们两个人的话，我会更偏向王崇一些。他们在历史业绩、评分各方面都很接近，但我对王崇的理念理解得更清晰，也更能接受，王崇在从业年限、管理规模经验上，也稍微更有优势一些。袁芳的业绩也很优秀，我会继续观察，但是觉得她的投资思路还在变化，我需要对她的投资理念有更清晰的把握，才会愿意去买。

袁芳新发的两只基金，工银瑞信圆兴、工银高质量成长，都在投资范围里增加了港股，投资范围大肯定更好，我认为是比工银瑞信文体产业更好的选择。

很多基金经理，在管理多只基金的时候，持仓都差不多，但袁芳这两只新发基金，持仓个股、权重上还是有一些差异的，策略并不完全统一，没法判断未来哪只表现会更好，选不出的话就各一半。目前工银高质量成长的合计规模更小，是43亿，灵活性略好一些，而工银瑞信圆兴是75亿。

王崇两只基金，交银新成长、交银精选，持仓、规模、走势都差不多，交银精选的赎回费更优惠一些，可以优先选

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