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本文转自金融界期货板块，仅供参考!

 玻璃期货价格自今年4月中旬开启牛市通道，8月12日创历史新高，随后出现小幅回调。截至8月28日收盘，文华玻璃指数收于1834元/吨，较4月14日的1219元/吨上涨615元/吨，涨幅高达50.45%。

  反观纯碱此轮行情，自7月中下旬才开启上涨模式，较玻璃牛市行情启动延迟3个月之久。截至8月28日收盘，文华纯碱指数收于1678元/吨，较7月21日行情启动之初的1320元/吨上涨27.12%，无论从行情启动时间和持续程度，还是上涨幅度来看，纯碱都相对落后于玻璃。

  对于处于同一产业链上下游两端的纯碱和玻璃，二者期货价格走势理论相关性高达90%，但从目前走势来看，二者期价走势严重背离，相关系数已下降至50%以下。导致此种现象的根本原因还是由于玻璃、纯碱供需格局不匹配，从而导致业链利润分配不均匀。

  上市公司行业龙头表现不俗

  从纯碱上市公司表现来看，国内一共5家纯碱上市公司，其中三友化工、山东海化、远兴能源为三家行业龙头，其权益产能分别为285万吨、300万吨、180万吨。自2020年以来，纯碱行业受到一季度新冠肺炎疫情冲击、价格创新低等影响，纯碱上市公司股价本年度仍处于1.66%的跌幅中。但纵观近几个月表现，纯碱上市公司股价也打出了漂亮的“翻身仗”，月度涨幅5.7%，季度涨幅已高达23.2%。

  玻璃上市公司表现相对更为亮眼，本年度全行业股价涨幅87.05%，但从季度涨幅（37.27%）和月度涨幅（0.57%）来看，涨幅相对较前期缓和。与此同时，纯碱全行业股价在玻璃行业涨势放缓的情况下开始扩大，表明原料纯碱行业已经开始抢占产业链利润，后期产业链利润重新分配概率加大。

  但是从2020年纯碱行业二季度核心财务指标分析来看，截至6月底，行业依旧处于亏损状态，这也与前文所述纯碱此番行情上涨是自7月下旬之后启动相一致。

  从季度财务报表可以看出，纯碱行业整体收入、利润自2018年以来便持续下滑。事实上，在2017年一季度行业净利率曾超过12%，此后便一路降低，到2020年一季度净利润率达到近4年最低水平-6.25%，伴随行业进入亏损的是销售收入和毛利的连续下降，而这些主要是受今年二季度纯碱现货价格持续下跌影响所致。今年6月份，国内华中地区重碱价格最低达到1100元/吨，华北、华东、西南地区也都徘徊在1250元/吨附近，华南地区重碱现货价格1350元/吨，纷纷达到近10年来低点。而现货价格持续下跌的根本原因仍是供需严重失衡。

  玻璃行业自4月份期现价格大幅上涨以来，行业净利润率均持续增长，截至今年二季度，玻璃全行业的净利率10.47%，而净利润增长率高达21.26%，对比一季度利润增长率-6.7%，变化幅度高达27.96%。如此大的净利润率变化对于固定资产投入较大、成品库存相对较高、变化成本占比相对较少的的玻璃行业来说，已经非常可观了。

  利润是改善供需格局的主要驱动

  通过对纯碱、玻璃上市企业的经营状况分析，不难推断出这两个品种目前也处于利润持续好转的过程中。截至8月最后一周，国内氨碱法企业利润96.5元/吨，较6月份亏损程度最大时提升292元/吨，联碱企业利润84.07元/吨，较亏损最大时提升200元/吨。

  纯碱行业利润的持续改善，是在生产成本相对稳定、现货价格大幅上涨的基础上完成的。但现货价格持续上涨又离不开当前生产水平下降、库存持续下降带来的供需格局改善，而导致生产水平变化的核心因素，依旧是利润。

  从以上两图不难看出，氨碱企业自2020年开端便进入亏损状态，幅度在40—60元/吨不等。进入5月份，在现货价格加速下行的拖累下，行业进入大面积亏损，氨碱企业亏随程度最高接近200元/吨，联碱企业也步入亏损，最高亏损116元/吨。而正是行业不断加大的亏损引发了行业自救，停机检修或减量生产，于是才有了今年纯碱行业的大规模集中检修，时间跨度从4月到8月不等。

  本该在8月底即将全部结束的行业检修，也因为一些突发青况而延长。一方面，南方持续性的强降雨导致长江流域的三峡水库出现建库以来最大入库洪水，对川渝地区纯碱企业的生产、库存和运输影响较大，部分装置进入长期检修，部分企业库存也受到雨水损坏；另一方面，青海地区面临严峻的环保问题，也在一定程度上影响了当地纯碱企业的生产水平。

  8月的意外检修，虽然直接因素并非来自于企业前期的亏损，但却是亏损导致行业自救措施的一种延续。无论是企业自救、传统检修还是意外停机，这些都给原本供需严重失衡的纯碱市场带来了格局转变，既降低了生产端的增速，又加快了企业库存的降速，让原本供应过剩的纯碱出现了阶段性货源偏紧的状态，这才给了企业大幅提涨纯碱价格的底气。

  对于玻璃行业来说，利润同样是调节生产线点火、冷修的主要驱动。一季度受到新冠肺炎疫情影响，行业同样面临利润下滑的艰难情况。但玻璃行业生产存在刚性，很难像纯碱那样通过短暂的检修或减量生产改善困境，放水冷修或是主要途径。

  据统计，2020年1—7月份国内浮法玻璃生产线放水冷修共18条，涉及日熔量11950吨/天，而二季度放水冷修生产线数量高达10条，占总数的55.56%。虽然玻璃企业生产水平无法及时调整，但放水冷修数量却是行业改善亏损的途径。

  经历大面积放水冷修之后，上半年国内在产浮法玻璃日熔量较去年同期降低2880吨/天，随之而来的是下游房地产的快速复苏，供给的缩减及需求的超预期复苏便促成了此番玻璃行情的超预期上涨。

  因此，对于玻璃行业，笔者认为亏损同样是引发行业供需格局改善的导火索，通过放水冷修减少市场供应从而拉高玻璃期现价格，进一步推动企业利润的增长。而在利润持续不断的提升的刺激下，玻璃企业生产线的点火、复产增多。从近3个月的生产线变化情况来看，点火、复产叠加新建生产线数量高达14条，而放水冷修数量仅4条，日熔量净增7400吨，供应增量非常明显。

  上下游博弈主导产业链利润分配方向

  由于玻璃价格较纯碱价格上涨提前3个月之久，因此前期产业链利润大多集中在下游玻璃端，正如前文图中所示，玻璃企业利润已经高达738元/吨以上，相较纯碱企业不足200元/吨的利润来说，这给予了纯碱企业抢占产业链利润很好的契机，最有效的途径便是大幅提价。

  自7月中旬以来，纯碱行业已经历4轮涨价，每轮平均涨幅在300元/吨左右，但前期更多的是纯碱企业提价，而玻璃企业抵触，价格真正全面上涨是在8月中旬左右，而西南的强降水、西北的环保督察也助推了此次纯碱价格上涨。据了解，目前已经有企业重碱报价上调至2050元/吨，后期是不是能够有效落实，还需看下游玻璃企业的接受能力、中建材的招标价格等。

  笔者认为，对于玻璃、纯碱产业链利润情况，后期有两种可能：

  第一种情况是，纯碱企业涨价心态持续，玻璃企业被迫接受，从而导致产业链利润逐步向上游纯碱企业靠拢，最终导致纯碱企业利润上升而玻璃企业利润小幅下降，经过长时间的博弈最终达到一种平衡状态，纯碱企业抢夺部分产业链利润，玻璃企业仍有盈利但幅度相对减少。

  第二种情况是，在“金九银十”旺季预期下，玻璃价格仍然上涨可能，届时可能出现纯碱、玻璃价格双双上涨的情况，此时二者利润都将有进一步提升，于是成本便继续向玻璃下游深加工、房地产等终端转嫁。

  不容忽视的是，由于前期玻璃价格上涨幅度过大，后期价格即使上涨或许也较为缓和，而纯碱处于上涨起步阶段，后期幅度或超预期，因此对于纯碱和玻璃二者的利润博弈，短期纯碱胜出的概率相对较大。但若从长远角度来看，只有当上下游利润同步增长，均保持稳定盈利状态，整个产业链才能健康、长久地发展下去。

  成也利润，败也利润

  利润是因也是果，既可以通过行业高利润的吸引而增加产能和供应，又可以在行业持续亏损中引发企业调节生产步伐从而改善阶段性供需格局，当供需格局改变后的情况体现在价格走势上，更多的产能进入或退出进一步提升或降低利润，以此循环。

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