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通胀受益的部分周期品成为估值降维的主要方向。

国内外经济错位修复支撑3季度中国经济可持续修复。全球央行大规模宽松正带来通胀预期快速抬升。贴现率下行驱动的“金融供给侧慢牛”对大部分公司尤其是景气度有修复的品种都有益，价格型资源类公司的盈利修复确定性高，成为估值“降维”的主要方向。

大类资产表现和股市上涨结构也显示出投资者正在“交易通胀”。

(1)大类资产走势：商品>股票，而债市表现平淡。商品价格涨幅领先是交易通胀的特征，同时，股市涨幅低于商品，债市并未大跌，表明货币政策维持宽松且全球疫情反复导致经济修复的预期并不强烈；(2)全球股市表现结构：通胀受益的能源和工业品涨幅靠前；(3)A股表现结构：通胀受益的部分上游资源>部分中游制造>下游消费和TMT。

央行二季度货政执行报告维持货币信用“弱双宽”的格局不变。

(1)央行强调实施“正常的货币政策”；(2)央行对通胀的判断也比较中性，当前工业品涨价难成为金融条件宽松的约束条件，我们维持“四季度货币政策趋势收紧可能较大”的判断；(3)短端利率走势也和“货币政策回归中性”的基调一致：5-6月短端利率回升是为了防止金融空转套利，并非经济修复到正常水平后的趋势性收紧，7月以来短端利率震荡走平。

继续沿中报业绩预告的最新线索把握疫情受损链修复的合理估值品种。

截止8月7日收盘，中报业绩预告披露率较高、相对估值处于50%分位数以下、基金未明显超配、且前期相对涨幅有限的行业主要集中在：一级行业(汽车、建材、商贸、交运、有色等)；二级行业(园林工程、塑料、专业零售、航空运输、通信运营、仪表仪器、高速公路等)。上述“盈利修复”确定性高且估值合理、基金低持仓的板块中，同时符合“内循环”方向的有：建材、交运、有色。

牛市中期，估值降维，关注通胀交易。

A股仍处于“盈利弱修复+流动性维持宽松”的权益友好组合。全球央行为应对新冠疫情而做的大幅宽松已经反映在通胀预期的快速升温，我们延续前期结合产业趋势、中报业绩、估值和基金持仓的思路，并在“通胀交易”中挖掘景气修复的合理估值。建议继续估值“降维”，牛市贝塔主线泛化自主可控中寻找估值相对合理的龙头，及疫情受损链条业绩修复顺周期的阿尔法“通胀交易”：1。 投资内循环“通胀交易”(有色、化工、建材)；2。 制造内循环(军工、光伏、新能源车)；3。 消费内循环(免税消费服务、小家电)。主题投资关注国企改革(上海、深圳国资区域试验)。

风险提示：疫情控制反复，全球经济下行超预期，海外不确定性。

责任编辑：房俊