自5月以来，股票市场和债券市场持续呈现“跷跷板”现象，到7月上半月分化现象达到极致。这意味着本轮A股走强并非源于宏观流动性的宽松(即利率水平的走低)，而是由于信用利差收窄引发的市场风险偏好提升。

  自7月13日盘中上证综指创下3458点的年内新高后，市场先抑后扬，持续宽幅振荡。本周前三个交易日中，军工权重与医药成长轮动，题材持续性并不明显，因此期指方面并未呈现出明显的结构性特征。展望下半年，在经济基本面偏弱的大背景下，积极政策带来的流动性宽松并不会马上退出，而是继续以结构化的方式运行，这一方面表明股债“跷跷板”行情很难有持续性，另一方面也预示着A股暂时不具备全面牛市的条件。

  政策面基调不变

  自5月以来，股票市场和债券市场持续呈现“跷跷板”现象，到7月上半月分化现象达到极致。这意味着本轮A股走强并非源于宏观流动性的宽松(即利率水平的走低)，而是由于信用利差收窄引发的市场风险偏好提升。具体而言，利率的反弹对债券市场形成压制，但同时信用利差出现明显回落，回落幅度超过利率提升幅度，促使企业融资成本降低，从而提升了股票市场的风险偏好，对股市形成了流动性支撑。本次增量资金的涌入，同年初一样选择了认购基金的方式(而非2015年的配资优先级的方式)。因此我们看到，伴随着债市赚钱效应的减弱，叠加资管新规配套文件落地强化了投资者对理财产品净值化的预期，导致基金减少债券仓位转而增加股票配置，并配合北上资金共同推动行情上涨。

  就三季度而言，我们认为宏观流动性宽松的总基调不会改变。只是从边际变化来看，三季度货币政策较一季度存在边际收紧的压力。虽然二季度期间随着疫情防控常态化以及政府稳增长政策的落地起效，国内经济景气延续改善，但是从驱动经济复苏的结构性因素来看，大中型企业的复工需求较为旺盛，而小型企业的恢复动力却依然存在不足。在此背景下，积极政策带来的流动性宽松并不会马上退出，而是继续以结构化的方式运行。也就是说，虽然三季度货币政策较一季度而言存在边际收紧的趋势，但宽信用的格局依然会延续。这一方面表明股债“跷跷板”行情很难有持续性，另一方面也预示着A股暂时不具备全面牛市的条件，建议投资者密切关注年中高层会议释放的信号。

  成长股估值出现分化，重视短期周期复苏机会

  进入7月以来，市场风格出现了新的变化，前期低位滞涨的蓝筹权重股(金融、地产)开始受到资金青睐，并推动指数层面大幅上攻。之所以出现这种现象，主要有以下两方面的原因：第一，顺周期板块估值性价比较高。经过前期的上涨，医药、消费、科技板块已经处于估值高位，相较而言金融、地产、周期等顺周期蓝筹板块估值相对较低，安全边际高。第二，经济复苏迹象和资本市场多项重大改革利好推动。5月以来，伴随疫情防控常态化以及政府稳增长政策的落地起效，国内经济景气延续改善。虽然目前有南方洪水的利空影响，但是固定资产投资并没有为此而走弱，因此顺周期行业依然存在着机会。考虑到当前货币政策存在边际收紧压力但宽信用持续推进、前期过热板块估值很难进一步大幅提升的背景，预计短期市场风格将倾向于受益经济复苏的顺周期板块，期指方面IF合约性价比较高。但就中长期来看，这种市场结构的转变更多体现为风格方面的均值回归，暂时不构成风格切换。当权重蓝筹估值修复周期结束后，消费科技医药会再次成为市场主线，可重新关注IC合约的交易机会。

  就短期操作而言，目前上证综指上方面临7月6日至7月16日的成交密集区，能否成功突破成为关键，建议投资者关注手数配比为1∶1的多IF空IC跨品种套利。如果市场成功突破可将IC空单平仓或将手数配比调整为2∶1，但若出现八二分化或是北上资金大幅外流导致价差大幅回落，则套利平仓离场。