回顾A股三十年的历史，曾有过两次大牛市，分别是1996年到2000年前后，以及2006年到2007年，2015年则主要是靠资金驱动。

  2018年底，朱雀基金提出熊牛转折，因为当时优质公司已经又好又便宜，货币环境在2019年也逐步转向宽松。

  进入2020年以来，资本市场的基础性制度建设进一步提速。因此，我们判断2019年以来的上涨行情很可能向第三次大牛市的方向演绎。

  事实证明，“少数公司的牛市”早已来到，过去两周甚至带动上证综指突破3400点，直到近两天出现回调。但我们更加相信，这一次资本市场最有可能形成慢牛走势，因为有分歧才有慢牛。

  资本市场的重要性前所未有

  首先，中国资本市场是改革的产物。三十年后，资本市场进一步肩负起深化改革的重任。

  具体而言，首先作为连接投资者与融资者的桥梁，资本市场能够实现资源的优化配置。那些代表未来发展方向、具备核心竞争力、管理层积极进取的企业能够获得更多的资本和资源，助力整个国民经济转型升级。资本市场还能促进国企改革，其积极开放还能促进人民币国际化进程。

  其次，资本市场还将取代房产，肩负起财富再分配的使命，不仅更加高效公平，还有利于化解存量风险。居民储蓄搬家的进程正在加速。

  同时，我们看到，中国资本市场正在加速走向成熟。今年的陆家嘴论坛上，刘鹤副总理提出“建制度、不干预、零容忍”9字方针，明确要完善信息披露、发行、退市等基本制度，着力增强交易便利性、市场流动性和市场活跃度，健全鼓励中长期资金开展价值投资的制度体系，更好保护投资者利益。证监会主席易会满论及“实现新愿景”时预见，在后疫情时期，全球流动性充盈甚至泛滥是大概率事件。各主要金融市场将可能共同面临资产方的问题，优质上市公司的竞争将更加激烈，在这个方面中国资本市场应该有更多的担当。

  这一次最可能走慢牛

  疫情前中国经济增速已调整至与潜在增长能力基本匹配的水平。疫情后经济基本面也逐步向好。

  最新公布的经济数据显示，二季度中国GDP增长3.2%，相较于一季度的-6.8%大幅回升。复工复产复商复市加快推进，6月份工业增加值4.8%，已基本恢复至疫情前水平。需求端，消费除旅游、餐饮、石油制品外，6月份均正增长；商品房新开工、基建、PPI等投资指标均企稳回升；6月份进出口也双双正增长。

  A股市场整体健康。当前，全市场市盈率约21倍，处于2010年以来历史中值附近，低于标普500指数(26倍PE)，与十年期国债收益率相比，有近2个百分点的风险溢价，也接近历史中值。2016年以来，宏观层面，随着消费增速开始超过投资增速，中国经济向消费驱动型经济转型；中观层面，由于行业整合或者产业特征，各行业市场份额和利润开始向头部公司集中；微观层面，一批具有产业甚至国际竞争力的公司陆续显现。因此，好赛道中的优秀公司可以摆脱经济增速下行的负面影响，并同时受益于货币宽松和利率下行，估值得到提升。当前，消费成长类公司的自由流通市值已经超过了金融地产等传统行业，占据主导地位，推动市场结构发生了质的变化。从这个角度来看，高估值板块具有一定的合理性，不单纯是周期性因素或风格方面的抱团行为所致，而是未来相当长时间内的趋势。

  但与此同时，市场结构性差异明显，估值最高和最低的行业PE相差约40倍。这在一定程度上反映了经济结构的变化，但其中也蕴含了一定的风险。在这种情况下，消化结构性风险的最好办法是相信市场的力量，回归价值发现的本源，把价值发现的功能交给市场。进一步加快完善注册制、退市、集体诉讼和t+0交易、取消涨跌停板等制度安排，结合经济基本面的改善，市场可以有效地消化结构风险，并在分歧中迎来新一轮牛市。

  市场的快速深幅调整不会扭转走牛趋势

  2007年2月27日，上证综指在经历连续几个月的翻倍走势后，一天跌幅超过8%。这次的市场调整应该与之类似，虽然指数涨幅没有07年初那么多，但有些公司的股价涨幅何止翻番，再叠加中概股回归的刺激，透支了未来两三年甚至更长时间的成长，形成了结构性泡沫。部分公司股价快速出清说明市场成熟度大大提高，君实生物从首日开盘最高价220跌至次日收盘126元也几乎前所未有。

  未来一阶段时间，风险资产和避险资产都有可能进入震荡期。考虑到国内经济复苏、企业盈利改善，有利于A股中枢抬高，结构上的此消彼长可能大于股指的波动。朱雀基金视野中乘用车、航空、券商、军工、大宗工业品等领域的领先公司，相比互联网、电子通信、锂电、电动车、医药、农业、消费等板块，性价比阶段性提升。

  长期看，引领和受益于中国经济转型升级的多个领域的龙头公司，多数已与资本市场深度融合。这些公司的权益资产市值空间较大，其市值所占份额提升对市场总体和指数的影响也日渐加大。近年，在海外资金不断增加人民币资产配置的同时，中国居民家庭资产中配置金融资产的比重也正在进入加速的拐点。经过2019年的洗礼，未来，包括2020年在内，市场慢牛格局有望更加稳定。荣格曾说，我们的外部境遇是内心世界的向外投射。所谓“苦难铸就辉煌”，在某种意义上也是一种选择和信念。融入洪流是唯一的选择！

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