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5月以来，供需平衡表的边际修复，驱动国际油价低位上行。然而，近期消息面利空触发了油价的短线回调，但在预期未来供需平衡进一步好转的情况下，维持油价趋势性上行的判断。

供需平衡表边际修复

4月下旬以来，随着疫情出现一定程度的缓和，全球原油需求出现触底迹象。进入5月，OPEC+减产进入到实质阶段，进一步推动原油供需平衡表的边际修复。从EIA的供需平衡数据看，第一季度、第二季度全球原油市场过剩量分别达到629万桶/日、875万桶/日。4月是全球原油基本面最差的时期，5月之后市场供需平衡逐步好转。可以说，原油市场最差的阶段已经过去。随着供应收缩以及需求逐步恢复，供需平衡表将进一步修复，这将支持油价中长期内趋势性上行。

需求端恢复周期漫长

今年以来，疫情对全球原油需求的冲击史无前例。在需求坍塌的背景下，产油国被迫做出了巨额减产的决定。4月OPEC+达成了额度为970万桶/日的减产协议，对现阶段原油供需平衡表的修复起到了关键性作用，油价也因此止跌反弹。

不过，相对于OPEC+的减产来说，现阶段原油需求端恢复十分缓慢。我国在第二季度初率先走出疫情的阴影，随着复产复工的推进以及交通物流的逐步解禁，国内炼厂原油加工需求及终端石油产品需求持续恢复，到目前为止基本回到了正常状态。

4月下旬，欧美等国也陆续宣布复产复工计划，居民出行解禁带来的是终端油品消费的回升，尤其是美国汽油需求恢复相对较快，这部分更多反应在居民短途的刚性出行需求上，而反映公共交通出行需求的柴油消费及航空出行需求的航空煤油消费仍然较弱。如果说产油国减产对油价形成了托底作用，那么需求恢复状况将决定未来油价上行的高度。当前，我们看到虽然全球石油需求处在恢复中，但呈现缓慢的特点，并且恢复周期会比较漫长，这将限制油价整体的上行空间。

页岩油减产逐渐放缓

今年以来，油价持续大跌对北美页岩油行业产生巨大冲击。由于页岩油生产对油价敏感度较高，油价下跌带来了页岩油上游投资的锐减，进而导致美国在线的石油钻机数下降了近70%，钻井数、完井数也随之减少，而美国原油产量也自1310万桶/日的高点回落至1110万桶/日，降幅达到200万桶/日。

不过，5月以来，国际油价自低位持续回升，基本可以覆盖美国主要的页岩油产区的生产成本，这意味着页岩油生产商的生产意愿将明显提升。因此，未来我们大概率会看到美国原油产量下降的步伐放缓，并有可能在第三季度和第四季度之间触底，这将给原油市场带来进一步的供给压力。

综合以上分析，近期国内外原油价格在连续上涨后出现回调，产油国减产利好得到充分兑现。同时，原油需求恢复不尽如人意，整体呈现缓慢恢复的特点，而美国、巴西等国新冠病例数据居高不下进一步制约原油需求的恢复。在基本面无进一步支撑的情况下，消息面释放利空导致市场避险情绪升温，由此触发了油价的短线回调。不过，自4月下旬以来，油价上涨的逻辑即供需平衡表的边际改善并没有发生变化，后市继续维持油价趋势性上行的判断。

编辑：房俊

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