无疑问2018是痛苦的一年，不管于个人，还是于宏观。A股首当其冲，上证年跌逾两成，深证年跌逾三成，创业板更是连续第三年收阴，还阴了近三成，简直不忍心再提的。

这让A股成为全球年度表现最差的一个市场。

熟悉指数日K线的朋友一定知道，今年的反弹动力是多么微弱不堪。9月下半月的反弹，马上就被节后迅猛而至的新低扭转了局面，这差不多是今年的一个缩影：多方胆敢露出点头来，空方就敢以破前低之势横扫战场。

A股的成交由个人投资者占主要比例，这在成熟市场已不多见，而个人投资者被认为更易受情绪驱动。如果说，一定程度上A股走势相较成熟市场而言，与经济基本面的关联度更低，那么，A股又与什么关联度更高呢？或者换句话说，个人投资者的情绪，受什么影响比较多？

作为一个广为人知的政策市，答案不言自明。

以最近的15牛而言，无论是此前泡沫化的大牛还是此后三轮的股灾，在道层面，与改革预期及其破灭有关，在术层面，则与对杠杆的纵容和强力刺破有关。更远的大牛大熊，无一都与政策这只有形的大手在开合有关。

便以今年来看，差不多每一次反弹，都与民间对政策走向的憧憬有关。同样的，差不多每一次新低，都与此前的憧憬沦为荒唐有关。在今年可以称之为内忧外患的宏观境况下，尽管后面公布了信贷宽松、减税和支持私营企业等措施和表态，但市场始终不为所动，根本就弹不起来，概因真正有利于民企的、具有普惠实质的对冲措施必定是伤筋动骨的，市场目前并没有看到这一迹象。对此预期的缺乏信心程度，从市场表现实在是可以想象的。

此之谓信心比黄金贵也。

如果说，A股市场的信心更多地围绕政策而非盈利，那么，估值区间的波动更大也是在所难免的事情。于是，便有了半夏投资李蓓精准提炼的现象，即A股的波动中，只有25%归因于盈利，75%归因于估值。也就是说，估值的波动是A股的主要矛盾，而相形之下，盈利的波动是美股的主要矛盾。

坊间似乎一致把希望放在了明年下半年以后。基本面方面，全部A股今年三季度开始明显出现净利增速下行的迹象，在今年上半年不低的基数上，没有理由相信明年上半年经济会有多么好的表现。当然坊间也并非预期明年下半年经济就会开始展现蓬勃的恢复力度，而是，当经济进一步走弱时，政策有可能出现的转变。这一时间点甚至暗合了英年早逝的周期天王周金涛的预判。

中美贸易战的进一步走向，也将在2月底前出现一个阶段性的结果。叠加3月的两会，如此，明年3月会是一个重要的时间窗口。上周40周年的讲话背后所透露的强硬态度，又让这个时间窗口隐隐现出阴霾，反应到上周市场走势上，就是持续的阴跌。

尽管短期信心再度受挫，但对于明年的期望，仍然在磕磕绊绊的对立观点中桴浮于海。中美两地股市的估值水平被人们谈论得较多，过去经历九年长牛的美股与四年长熊的A股，目前整体的估值水平有异。

美股呢，即便最近经历短期的快速下行，年线已转负，但市场估值水平仍在历史中位数水平。而A股各指数已不同程度落后于历史中位数水平。

反方可以从两个角度入手。一来历史相对低位从来不代表不会进一步下跌，或许以技术面来讲，跌至今时今日怎么看都该有个不小的反弹，但若果以长线基本面来看，过去40周年的上行周期结束了呢？

二来中美上市公司的质量不同，以标普500和沪深300两个代表各自市场蓝筹股的指数来看，后者平均毛利率不到前者的2/3，后者平均净利率不到前者的3/4，后者ROE以前者低12%，造血能力差距就更大了，经营和投资活动净现金占净利润的比例，后者是7%，前者是70%……细看这组数据，又如何让人为A股叫屈？

但正方的“相对”视角仍然是珍贵的。A股今年痛苦就痛苦在，无论自己比，还是横向和世界比，今年的表现都是非常糟糕。如果A股不足以好到明年会有非常确定明丽的表现，那么相对其它市场，它这几年的跌幅仍然保障着它在持续地释放风险，只要它明年走得不会比其它市场更糟糕，相对持有意义就凸显了。

进入12月，美股市场寒风凌冽，上周更创10年来最惨一周，道指和标普500周跌7%上下，纳斯达克周跌超8%。见顶回落快速破新低，很容易成为进一步下跌的理由，市场出现更多悲观的声音。美国媒体已经开始严肃地讨论，如此凌厉的抛售，是否意味着2019年到来的会是一个衰退？

从既往数据来看，美国经济正处于多年来的最佳状态，3.7%的失业率更是半个世纪以来的新低，对于一个消费主导型经济体而言，零售数据也很强劲。明年经济会放缓，衰退还是言之过早，本轮加息周期都还未结束呢。但专家们忧虑，资产价格的下跌会影响消费者和企业的信心，由此影响企业盈利，使衰退成为一个自我实现的预言。

专家们的分歧很大，但很少人会反对将小心谨慎（caution）纳入2019年的关键词，甚至不乏一些专家明确表示，明年亚太市场的表现都会好于美股。发声的是一回事，外资们诚实的行动或许更值一提：深沪股通开埠以来，外资的一个主基调一直都是买入A股优质企业的筹码。今年的下跌给外资们送了不少便宜的筹码，截至上周五，这几年该通道累计净买入A股6390亿，其中，仅今年便累计净买入2915亿。

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