益生股份(002458)
——国内首家祖代SPF鸡场，主业拓展高毛利SPF鸡繁育

事件：11月26日，公司与美国吉胚公司、济南鑫盛达生物工程有限公司、邓松林先生及李梦元先生，签署《SPF 合资场合同》，共同出资设立山东益吉达（SPF）生物科技有限公司，注册资本人民币5000万元，公司股权比例55%，主营生产与销售优质SPF蛋或SPF鸡胚、SPF鸡与父母代SPF种蛋。
  国际企业控制种源，国内仍存需求缺口。“SPF”是“Specific Pathogen Free”（无特定病原体）的简称，“SPF 鸡”指不含国家标准规定的病原体和相关抗体（各国病原体种类与数量标准不同，中国、美国、欧盟分别为19/23/32种）的鸡，SPF鸡胚（孵化到一定日龄的内有活的胚胎的鸡蛋）是研制和生产鸡的活疫苗的必需原材料。SPF 鸡产业链类似白羽肉鸡，自上而下分为祖代、父母代、商品代。国际上控制种源的 SPF 祖代种蛋场仅3家，除本次公司合作的美国吉胚公司外，美国、欧洲另各有1家；国内共有19家（目前 2-3 家停产）SPF 鸡场，因国际企业长期禁止向中国提供祖代种蛋，国内鸡场仅进口父母代SPF 种蛋，生产与销售商品代 SPF 蛋与鸡胚，因父母代种蛋价高，部分企业存在用商品代鸡再繁育的现象，致国内SPF蛋质量参差。国内SPF蛋仍存需求缺口，据调研了解，国内鸡场SPF商品代蛋年产量共约4000万枚，仍未完全满足国内疫苗生产需求，年进口量估计逾千万枚。
  主业拓展高毛利SPF鸡养殖，成立国内首家祖代SPF鸡场。本次设立的SPF合资厂具备从美国吉胚公司引进祖代SPF种蛋，内用和外销父母代SPF种蛋，生产与销售商品代SPF蛋、SPF 鸡胚、SPF 鸡的完整产业链，打破国内祖代与父母代SPF种蛋国外企业垄断的格局。目前，进口父母代种蛋价格约12-15美金/枚，1套父母代种鸡在25美元以上；国内生产的商品代SPF蛋约6-8元/枚，进口商品代SPF蛋约 1.5 美元/枚（约9.3元人民币/枚）。依据 SPF鸡与白羽肉鸡生长周期相似，除种蛋成本、固定资产成本更高（养殖环境洁净度要求高）外，其他生产成本相似，商品代肉鸡鸡苗总成本约2.3元/羽，假设1套父母代种蛋提供200枚商品代SPF蛋，成本为25美金/套（约155元人民币/套），则估计商品代SPF蛋总成本约3.3元/枚；依据国内行业价格，则毛利率约45%-60%，高于公司五年平均毛利率17.3%。预计初期公司将在现成租赁的鸡场引进父母代 SPF 种蛋生产商品代SPF蛋，15年新建自有祖代与父母代鸡场后再拓展祖代SPF鸡繁育与扩增商品代SPF蛋产能。
  维持“增持”评级。15-16年，假设父母代SPF种蛋引进量为1.7/3.4万套、商品代SPF蛋均价8元/人民币，依据父母代种鸡进入产蛋期约24周、1套父母代种鸡提供200枚商品代SPF蛋，预计父母代在产种鸡存栏量为0.9/2.6万套，商品代SPF蛋产量约180/520万枚，新增营业收入1440/4160万元。预计14-16年实现净利润0.15/1.80/2.49亿元，同比增长105.1%/1124.3%/38.4%；实现EPS0.05/0.63/0.87元（原盈利预测为0.05/0.62/0.84元，上调主要因为新增 SPF 鸡业务）。基于15年上半年肉鸡行业景气度趋于上升、公司盈利有望持续改善的前景，以及主业拓展增加新盈利点，维持“增持”评级。