首个实现制剂规范市场规模化出口企业，海外业务有望再上台阶。华海拥有成熟的固体制剂仿制药研发、申报体系，有竞争力的美国市场开拓、销售平台，通过整合国内原料药生产优势，未来有望成长为中国制剂规范市场出口平台型企业。厄贝沙坦氢氯噻嗪片、帕罗西汀片2014年正式获批，赖诺普利、左乙拉西坦、罗匹尼罗变更原料药供应商，推动2015年制剂出口业务收入增长加速。我们预计缬沙坦片、安非他酮缓释片、左乙拉西坦缓释片等有望于2015年获批，市场规模更大，技术壁垒更高，收益有望更为丰厚。华海多年坚持研发投入，Avastin、Humira等重磅生物仿制药临床持续推进，缓控释制剂、挑战专利制剂逐步申报，共同推动海外业务再上台阶。

质量优势逐步转变为市场优势，国内制剂面临重大发展拐点。华海是国内首个按照FDA标准生产高质量仿制药的企业，我们认为，在国内医保控费趋严的大环境下，华海制剂质量优势逐步转变为市场优势，未来有望对原研药形成明显的进口替代。华海国内制剂面临重大发展拐点：1）2010年起华海加大了制剂研发投入，制剂产品申报数量大大增加，即使不考虑对高品质仿制药的优先审评政策，预计2015年国内制剂上市速度也将加速；2）国务院发文支持通过规范市场认证制剂在招标中享有优惠政策，新一轮全国范围招标即将启动，华海有望成为最大赢家；3）2014年公司对于制剂销售渠道进行了集中调整，机制理顺后也将推动2015年制剂销售更快增长。

告别原料药经营最低谷，2015年盈利能力稳步恢复。2014年初，公司所在园区环保问题对正常生产带来重大影响，原料药业务盈利能力大幅下降。我们认为，公司2015年原料药盈利能力稳步恢复： 1、园区环保问题彻底解决后，公司目前原料药订单饱满，满负荷生产；2、普瑞巴林、左乙拉西坦原料药均是大品种，2015年销售将放量，有望实现合计1.5亿收入；3、2014年罗匹尼罗、赖诺普利等海外制剂完成供应商变更，拉动制剂对自产原料药需求。

2015年业绩恢复高增长可期，维持买入评级。拉莫三嗪的成功意味着华海规范市场制剂出口业务模式可行，2015、2016年海外业务有望再上台阶。国内制剂质量优势逐步转变为市场优势，享受庞大进口替代市场空间。原料药业务告别经营最低谷，2015年盈利能力将稳步恢复。考虑2014年园区环保影响，我们下调2014年每股收益预测至0.34元（原预测0.41元），下滑25%，维持15-16年每股收益预测0.51元、0.66元，同比增长50%、28%，对应预测市盈率分别为44倍、29倍、23倍，维持买入评级。