省广股份 (002400)

——业绩符合市场及我们预期，期待产业链布局持续推进

 业绩符合市场及我们预期。前 3 季度公司实现营业收入 36.2 亿元、营业成本29.9 亿元，同比分别增长 14.6%、10.7%；实现归属于上市公司股东的净利润1.69 亿元，同比增长 67.8%，对应全面摊薄 EPS 0.44 元，符合市场及我们预期（公司在业绩预告中预计前 3 季度同比增长 50-70%）。其中第 3 季度实现营业收入 12.5 亿元、归属于上市公司股东的净利润 0.59 亿元，分别同比增长4.2%、40.8%，净利润增速显著高于收入增速主要在于毛利率的提高。同时公司预计 13 年全年实现归属于上市公司股东的净利润同比增长 40-60%。

 内生成长与外延并表推动业绩持续高增长。根据我们的测算，前 3 季度被收购标的为公司合计带来净利润 4923 万元（占全部净利润的 29%），主要来自重庆年度、旗智公关、上海窗之外等并购标的；2）剔除公司外延并购业绩贡献，我们测算前 3 季度公司内生增速在 50%左右，继续保持相对较高的增长速度。

 毛利率继续稳步提升，费用率基本稳定。前 3 季度公司综合毛利率同比提升3.2 个百分点至 17.8%，主要在于媒介代理、自有媒体业务毛利率的提升（上半年媒介代理、自有媒体毛利率同比分别提升 2.5、9.6 个百分点至 12%、35%）。销售费用率、管理费用率同比分别提升 0.8、0.4 个百分点至 7.2%、2.3%，基本保持稳定。

 关注产业链上下游整合机遇，重申“买入”评级。我们维持公司备考盈利预测 5%/4%/4%至 0.74/0.94/1.19（考虑到并表时间的不确定性，我们暂时维持报表盈利预测为 0.70/0.90/1.15 元），公司当前股价分别对应同期 50/39/31倍 PE（备考），与营销服务行业平均估值水平基本相当（公司正处于重大资产重组停牌中，考虑并购资产业绩贡献，实际估值水平有望显著降低）。同时公司正在积极进行产业链布局，有望成为公司股价表现的催化剂，重申“买入”评级。

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