天山股份 (000877)

——业绩符合预期，区域价格走低导致业绩下滑

1-3 季度业绩下滑 11.92%，基本符合预期。2013 年 1-3 季度公司实现营业收入 61.6 亿元，同比小幅增长 1.12%，实现业绩 3.03 亿元，同比下降 12%,折合EPS0.34 元，符合公司前期公布的业绩预告。其中,3 季度公司实现营业收入27亿元，同比下降0.44%，环比下降6.26%，实现业绩2.2亿元，同比微跌0.13%，

环比下降 16%，折合 EPS0.3 元。3 季度公司主营业务毛利率为 23.8%，同比上涨 3.3%,环比持平。公司预计全年业绩同比有所回落，范围在[-27%，-2.7%]，据推算，Q4 单季出现亏损概率大，EPS 范围[-0.07，0.02]。

疆内水泥价格低位徘徊，吨盈利有所下降，区域仍处盈利底部阶段。3 季度以来仍受区域产能过剩影响明显，价格持续低位徘徊，P.O42.5 水泥均价为 320元/吨，较去年同期下降 100 元/吨，环比回落 13 元/吨。就公司来看，我们预计 3 季度吨收入达 250 元/吨，同比、环比均回落 17 元/吨、13 元/吨。煤炭价格下滑以及销量增多使吨成本也有所下降，但下降幅度小于价格回落，约

15 元/吨，因此三季度水泥吨毛利约为 60 元/吨，同比下降 2 元/吨。公司水泥吨毛利回落以及费用率提升致公司业绩持续大幅下滑。3 季度毛利为 23.8%，维持 Q2 持平，但三费均有提升，其中财务费用率提升明显至 4.47%,较去年同期上涨了 1.5 个百分点，故 Q3 单季净利率环比下降 1%。

新疆地区价格触底，区域产能压力逐步得已释放。1-9 月新疆地区水泥产量为3957 万吨，同比增长 19.7%，区域需求较为旺盛。从供给看，2013 年预计区域新增熟料产能达 2223 万吨，年底熟料产能将达 8629 万吨，较 2012 年底增长近 34%（去年增长 76%），区域供需压力逐步得到释放，边际供需正在改善。

我们预计 2014 年区域新增产能比例将回落至 5%，明年区域盈利将得以好转。但 4 季度来看，随着天气转凉，新疆地区下游需求逐渐走软，社会库存较前期增加，预计价格、需求将继续滑落。

盈利预测与估值。目前公司克州天山、和静天山、若羌天山、额敏天山四条生产线待投产，新增熟料产能近 645 万吨，截至今年底预计公司熟料产能将达3655 万吨。我们下调公司 13-15 年 EPS 至 0.31/0.40/0.48（原 0.35/0.48/0.6元），维持“增持”评级。