迈入低增速阶段、全渠道零售成趋势

——申万零售 2013 年 6 月行业月报

半年度行业运行回顾：2012 年以来，经济下滑趋势明显，整个费品市场增速也明显回落，无店铺网络零售的高速增长对实体店的影响力进一步增强。十八大之后，在反腐、禁酒、限制三公消费以及中央“八项规定”的政策环境下，高端消费和在我国消费力量中占特殊比重的公务消费受到巨大冲击，进入 2013 年，反腐及节俭风持续推进，并且没有迹象表明会在短期内结束，消费品市场增速持续维持低位。高端消费下滑尤为明显，服装等高毛利率商品增速下滑、家电及黄金珠宝等低毛利率商品增速较高，二者此消彼长使零售商毛利率水平承受较大压力。

 2012 零售百强增长势头良好，增速高于美国同行：2012 年我国零售百强企业实现销售额 2954.4 亿美元，同比增长 20.2%，增速较同期放缓 2.6 个百分点。12 年美国零售百强销售额为 17117.9 亿美元，美国是中国的 5.8 倍。2007至 2010 年，美国对中国销售额倍数分别为 14.6、12.2、10、7.8 和 6.6，中美两国零售百强销售额年均复合增长率分别为 22.3%和 1.7%，虽然在绝对额方面的差距仍然较大，但是中国零售龙头们用自己的方式以较快的增速不断冲击着发展的极限。

我国零售百强的入围门槛在逐年提升，额度标准已达 38.6 亿元，比 2011 年增加 8.6 亿元，增幅为 28.7%。我国零售企业的规模在不断扩大。根据上述销售额和集中度的比较，我们认为，我国的零售业行业存在大量整合机会。在排除了软性的管理能力及信息化程度等因素以后，客观上中国零售企业受制于整个商业环境而显得能力有限，因此尽管中国的零售行业仍有巨大的成长空间，但是要跻身一流水平仍需时日。而美国的零售业则显现出运营能力较强，但是市场饱和度较高的状况。

 2012 年百强榜单中，纯电商企业占据八席，销售规模合计为 3459.6 亿元，占百强整体销售规模的比重为 14.54%。根据中国商业联合会、中华全国商业信息中心统计，这 8 家网上零售企业销售规模的高速增长，对百强零售企业整体销售增速的贡献率高达 49.6%。若剔除电商企业贡献，2012 年零售百强销售规模同比增长为 11.0%，比同期放缓 9.9 个百分点，创 2007 年以来的销售规模增速新低。由此可见电商的发展挖掉了实体零售小小的一杯羹，但是带来的是整个行业蛋糕的做大。

我们认为，全渠道是零售的未来，线上的巨大空间已经不容任何传统零售商忽视。既然电商、购物中心等新兴业态和模式对现有零售的冲击已成既定事实，变革的潮流正好创造了倒逼传统商家去梳理自身的供应链体系，并且加速销售渠道扁平化的机会。在电商大发展、公务消费比例降低的未来，过去畸形的消费升级逐步暗淡下来，面向大众的理性消费将成为主流，线上线下价格的逼近也是大势所趋，从这个意义上来讲，未来我国零售百强中的企业，将会越来越多的出现触网零售商的身影；各种消费类数据的水分会被挤掉，越来越能反应主流社会阶层的实质性消费需求，在这样的新形势下，中国零售业也将像西方成熟市场那样，温和、良性地步入下一个成长阶段。

 投资策略：目前零售股投资机会价值大于成长，整体性反弹仍面临基本面的制约，需要时间和市场风格的配合。建议自下而上选择机制、模式、盈利拐点及外延注入方面有突破性进展的公司。首推南京中商和银座股份、建议配置传统零售重百、合百及欧亚，以及模式上有特色的大东方、海印和永辉。