结合当前经济形势与政策导向，2025年下半年债市大概率呈现震荡偏强格局，核心驱动因素包括经济增速放缓、货币政策宽松延续、财政供给压力可控以及外部环境边际改善。以下从六大维度展开分析：

一、经济增速放缓：债市走强的底层逻辑
1.增长动能边际减弱
2025年一季度GDP增速达5.1%，但二季度预计放缓至4.9%，全年呈现“前高中低后稳”的U型走势。下半年财政刺激力度可能减弱（如超长期特别国债发行节奏放缓），消费需求被提前透支，出口受全球贸易摩擦影响存在不确定性。经济内生动力不足将强化市场对债市的避险配置需求。
2.通胀压力温和可控
CPI预计在0附近波动，年底可能小幅回升至1.5%左右，但PPI负增长压力仍然存在。低通胀环境为央行维持宽松政策提供空间，实际利率下行将支撑债券估值。

二、货币政策宽松：债市的核心支撑
1. 降息降准预期延续
央行明确2025年实施适度宽松货币政策，年内仍有降准降息空间。尽管5月降准降息落地后市场反应“利好出尽”，但经济预期不稳时央行可能再次出手，例如通过买断式逆回购、国债净买入等工具释放流动性。
2.资金利率平稳运行
在新的货币政策框架下，DR007（银行间存款类金融机构以利率债为质押的7天期回购利率）预计围绕政策利率中枢波动，短端利率“焊住”限制长端下行空间，但经济走弱可能推动资金利率阶段性下探，为债市提供阶段性机会。

三、财政供给压力：短期扰动但可控
1. 超长期特别国债放量发行
2025年拟发行1.3万亿元超长期特别国债，较去年增加3000亿元，主要集中在5-9月。供给高峰可能对债市形成短期冲击，但央行可能通过扩大国债净买入、引导保险等机构配置来对冲。
2.政府债发行节奏前置
1-2月政府债净发行达2.6万亿元，创历史同期新高，财政存款下拨滞后导致流动性阶段性紧张。随着发行高峰过去，下半年供给压力边际减轻，叠加央行流动性管理，债市供需将逐步平衡。

四、国际环境改善：外部风险边际降低
1.美联储降息预期降温但仍存
市场预计2025年美联储仅降息两次，累计56个基点，较此前预期大幅收缩。中美10年期国债利差倒挂达-2.74%，资本外流压力仍在，但央行通过外汇干预和逆周期因子可缓解冲击。
2.关税缓和提振风险偏好
中美关税对等加码风险降低，贸易摩擦缓和可能提升市场风险偏好，分流部分债市资金，但经济基本面差异仍将支撑债市防御属性。

五、市场结构变化：资产荒或卷土重来
1.信用扩张乏力
社融增速预计二季度末见顶，下半年信贷需求受经济放缓压制，企业融资意愿不足。银行负债端压力（如非银存款流失）可能限制其风险资产配置，转而增配利率债。
2.机构配置需求稳定
保险、理财等机构面临“资产荒”，高评级信用债和利率债仍是主要配置方向。十年国债ETF份额年内增长超40%，资金持续净流入，反映市场对债市的长期看好。

六、风险与策略建议
1.核心风险点
（1）政策预期差：若经济数据超预期反弹，可能削弱降息预期，导致债市回调。
（2）供给冲击：超长期特别国债发行节奏若超预期，可能引发市场恐慌性抛售。
（3）外部波动：美联储政策转向、地缘政治冲突可能加剧跨境资本流动波动。
2.操作策略
（1）久期选择：10年期国债利率预计在1.5%-1.8%区间震荡，建议维持中等久期，避免过度押注单边行情。
（2）品种配置：利率债优先选择国债、政策性金融债，信用债聚焦高评级城投和产业债，规避弱区域、弱资质主体。
（3）工具运用：通过国债期货对冲利率波动风险，或配置国债ETF（如十年国债ETF511260）获取市场平均收益。
（4）波段操作：逢回调加仓，预留分批建仓空间，尤其关注经济数据走弱、政策宽松加码等信号。

总结
2025年下半年债市将在“经济放缓+政策宽松”的主线下震荡偏强，10年期国债收益率核心波动区间预计为1.5%-1.8%。投资者需平衡防御与进攻：利率债作为底仓提供安全垫，高评级信用债捕捉票息收益，衍生品工具对冲波动风险。同时，密切跟踪经济数据、政策动向及供给节奏，动态调整持仓结构，在波动中把握债市的结构性机会。