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近2个月，TDI的价格持续大幅上涨，我们判断目前TDI的盈利能力将会出现明显的改善，行业拐点已经出现。

评论：

出口量大幅提升是本次TDI价格上涨的关键因素

本次国内TDI价格提升的主要原因是国外供给无法满足需求，导致国外供应比较短缺，因此国内TDI的出口量大幅提升，从统计数据来看，2016年1-7月份，国内TDI的累计出口量为7.6万吨，同比增长136.5%，单月数据来看，4月份开始，TDI的出口量开始大幅提升，4月份单月出口0.96万吨，同比增加161.5%，也正是从4月份底开始，TDI的价格开始大幅上涨，4月底TDI的报价为1.2万/吨，5月底价格报到了15200元/吨，6月份价格报到15800元/吨，7月份价格出现了回调，8月份TDI的价格重新出现了上涨，目前TDI的价格报到了17500元/吨，产品价格大幅上涨的幅度和TDI的出口量数据密切相关，因此我们判断本次TDI 价格上涨的主要原因就是出口量大幅提升导致TDI的价格出现明显上涨。

TDI的全球供应相对比较紧张，市场集中度非常高

因此目前TDI的价格上涨是受到外围需求的影响比较大，因此我们需要分析全球TDI的市场变化情况，从产能来看，2015年全球TDI的产能大约为297万吨，产量大约为252万吨，开工率大约为85%左右，2015年的消费量大约为250万吨左右，每年的需求增速大约为6%左右，应该说全球TDI的供给和消费基本均衡。

2016年5月份，日本三井在鹿岛11.7万吨TDI的装置永久退出市场，法国Vencorex的12.5万吨装置目前处于停产，同时巴斯夫等部分装置正在检修导致全球TDI的供应出现了阶段性的紧张，TDI的供应原本就比较紧张，由于部分产能开始退出市场，因此导致TDI的价格出现了供需失衡。

从全球竞争的角度来看，目前全球TDI的市场集中度非常高，巴斯夫的产能为55万吨，拜耳的产能为75万吨，万华的产能为30万吨，沧州大化的产能为15万吨，全球产能大约为297万吨，因此4家企业的市场占有率大约为58%左右，如果剔除掉无效产能20-30万吨，预计实际的市场集中度至少为65%左右，因此本次TDI的价格的快速上涨既是供需格局变化的结果，更重要是市场集中度比较高的结果。

国内需求比较稳定，出口量大幅提升

目前国内TDI的产能为89万吨，其中产能较大的企业包括上海巴斯夫（16万吨）、上海科思创（25万吨）、沧州大化（15万吨），2015年TDI的产量大约为70万吨左右，出口量为6.3万吨，表观消费量大约为68万吨左右。TDI的下游主要是软体家具、汽车等，目前软体家具的统计数没有延续到2016年，2016年家具制造业行业的销售收入同比增加8%，预计产量和2015年基本保持一致。从出口量来看，2016年TDI的出口量大幅提升，2016年1-7月份，国内TDI的累计出口量为7.6万吨，同比增长136.5%，因此我们判断出口量大幅提升是TDI价格上涨的主要因素。

TDI的盈利能力明显改善

从生产工艺来看，全球TDI的生产工艺包括光气法和非光气法，其中光气法是全球主流工艺。从原材料来看，TDI的主要原材料包括甲苯、硝酸、液氯等，按照甲苯单耗为0.63来估算，预计TDI的生产成本大约为11000-11500元/吨左右，目前实际成交价格大约为16500元/吨，预计单吨净利润为2000-3000元/吨左右。

TDI的行业拐点已经出现，沧州大化的净利润大幅提升

目前公司的产品主要是TDI和尿素，其中TDI的产能大约为15万吨，尿素由于持续亏损，产能正在逐步降低，2015年TDI的收入为17.74亿，TDI业务全年亏损9500万左右，尿素的收入为1.75亿，尿素业务全年亏损253万左右，2016年开始TDI的业绩明显改善，2016年上半年TDI实现销售收入10.1亿，TDI实现毛利1.67亿，因此TDI的业务底部反转的迹象非常明显。目前TDI的价格持续上涨，8月的结算价为16500元/吨，我们预计2016-2018年沧州大化的每股收益为0.41/0.56/0.66元，给予“买入”评级。

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