安琪酵母 (600298)
——拐点已现，看好未来弹性空间

 估值与投资建议：预计14-16年EPS分别为0.52 元、0.81 元、1.13元，分别增长18.2%、55.7%和 39.5%。公司经过去年战略调整、人事调整，重新聚焦优势主业，今年收入、利润开始出现正增长，后期有望持续，目前净利率处于历史低点，看好后期较大的弹性空间。假设公司收入稳定增长，2016 年达到50.86 亿元，净利率恢复到7.3%（谨慎预测），给予行业平均估值25倍，目标价29元，预计未来12个月有60%空间，我们给予“买入”评级。
  有别于大众的认识：
 1 、放长视角看，最坏时点已过去，未来公司利润的弹性空间较大：公司历史上年净利率平均水平 8%~14%左右，2014 中报的净利率为 4.96%，处于历史低点。公司三年前试图进行业务转型失利，业绩曾深陷泥潭，经过去年战略调整、人事调整， 重新聚焦优势主业，收入从 2013Q2 开始连续五个季度保持正增长，利润从2014Q2开始正增长，积极信号开始出现，我们看好下半年及未来收入和利润开始正增长。假设公司收入稳定增长，2016年达到50.86亿元，净利率恢复到7.3%（谨慎预测），未来两年利润有1.5 倍空间。
 2 、未来利润弹性关键点之一，收入有望保持稳定增长：公司的主营业务是酵母以及酵母衍生品业务，下游需求稳定，衍生品业务增速较快。公司在主营业务方面具备国内市场垄断地位、良好的品牌力、丰富的渠道网络，之前由于战略错误丢失部分市场，现在通过重新聚焦主业，逐步夺回市场份额。市场竞争、国家环保整治导致中小企业逐步退出市场，为公司发展留下空间。
 3 、未来利润弹性关键点之二，毛利率有提升空间：毛利率的提升一方面来源于糖蜜成本下降，另一方面来源于产能利用率提升后折旧摊销摊薄。 糖蜜方面，由于白酒产能过剩、目前厂家库存较高，糖蜜价格呈下降趋势，今年在800元/吨左右，明年有望下降至700元/吨以下，而糖蜜占公司成本的 50%左右，
对毛利率的影响明显；折旧方面，由于 12-14 年是公司产能密集投放年，随着后期产能利用率提高，边际影响有望递减。
 4 、未来利润弹性关键点之三，费用率仍有下降空间：费用主要是人工成本，公司在前两年战略转型时人员增加较快，整体人员由2000人激增至6000人，今年上半年已开始关注人员增长带来的效率降低，采取控员增效等措施，并适当精简人员，预期后期随着人员精简、收入提升，费用率有下降空间。
  股价表现催化剂：业绩表现超预期，竞争对手退出
  核心风险提示：蓝天糖厂亏损超预期，糖蜜成本大幅波动

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