保险资管，负债的机遇与资产的挑战

　　保险负债端保费的累积对应了资产端的加速增长，而对投资资产的有效管理是确保险企稳定利差益的前提。与此同时，保费市场竞争的加剧和资产驱动负债型险企的鲶鱼效应促使投资端优化与变革，保险资金运用逐渐呈现多元化、质量化趋势，投资结构不断优化。另一方面，监管政策也在为保险资产管理的发展提供有利环境，创造前所未有的机遇。但同时在目前低利率、资产荒、项目荒的宏观环境下，保险资产管理也面临着挑战，倒逼保险资产管理的创新与发展。

　　跨越业界，保险资产管理的突破

　　在保险资金运用制度性改革后，保险资产管理公司设立，业务范围突破保险业界，从服务于保险公司投资运营管理的下属机构变为面对公开市场的社会财富管理机构。不仅受托管理母公司和中小险企的保险资金，更作为独立金融机构发行标准化产品募集资金进行第三方资产管理。其中，保险资金进行分账户管理，并遵循保监会保险资金大类监管原则；而第三方资产管理可进行多元化产品设计，全方位覆盖，对接企业年金等业务，获取产品管理费，跨越业界为母公司贡献更丰厚的利润。

　　美国保险资产管理业的发展与启示

　　美国保险资产管理发展经验领先中国近60年，对我国保险资产管理政有极强的借鉴意义。从监管上来看，如同美国从“鸽笼式”向“审慎式“监管的过渡，我国的保险监管也正随着市场的发展和投资产品的多元化而有所宽松。从投资类别来看，美国保险资金在利率走低的环境下逐渐减少了对债券和房地产的投资。其中普通型账户仍以债券投资为主并加强利用期限和信用利用，同时加大了另类资产投资；独立账户则增加了对权益投资，以确保稳定高回报。

　　我国保险资产管理业的发展前景

　　根据保费收入增速测算，保险资金投资总额在2020年将达到23万亿元。在低利率和激烈的市场竞争中，以多种形式扩大权益类投资将带来稳定较高的收益。同时，加大开发另类投资可填补下滑的债券收益的缺口。此外，目前我国保险系资产管理机构第三方资产管理规模与国际大型险企尚有3倍差距，是应当重点开辟的蓝海。抓住时代的契机加紧布局，将涌现一批优秀的保险系资产管理机构，成为大资管时代的佼佼者。

　　四大险企的战略再布局

　　四大险企在投资端各有千秋：1)中国太保（601601）资产管理风格稳健，同时也在加速培养第三方资产管理能力，这将为其在波动的市场环境中带来稳定的回报；2)新华保险（601336）资产管理灵活多变，前瞻布局，能够享受经济上行的高回报和缓冲经济下行的风险；3)中国平安资产管理经验丰富，受益集团旗下金融资产的资源协同效应，抗周期能力强；4)中国人寿（601628）资产管理多元、多市场布局，平抑国内短时间的周期波动影响。我们对太保、新华、平安维持买入评级，对国寿维持增持评级。

　　风险提示：保险市场化改革进度不及预期，利率不断下降，市场波动收益大幅下挫。

　　1. 保险资产的累积与保险资管的变革

　　1.1 撬动的资产与投资的考验

　　保险负债端保费的累积对应了资产端的加速增长，而对投资资产的有效管理是确保险企稳定利差益的前提。从2000年到2015年，保险公司原保费收入从1393亿元增长到了24283亿元，增长12倍，年复合增长率19%。而对应到总资产规模，从3291亿元增长到123598亿元，增长近30倍，年复合增长率25%。

　　与保费增长与资产增厚相伴的是保险行业竞争的加剧。在保费端，保险行业集中度逐渐下降。从2010年到2015年，寿险公司以原保费计算的CR4从65%下降到50%，以规模保费计算的CR4从71%下降到48%；产险公司以原保费计算的CR4从71%下降到70%。部分中小型险企依靠投资、万能险等高收益投资险产品切入市场，以较强的投资能力确保保费投资回报，以资产驱动负债发展。

　　保费市场竞争的加剧和资产驱动负债型险企的鲶鱼效应促使投资端优化与变革，保险资金运用逐渐呈现多元化、质量化趋势，投资结构不断优化。从2010年到2015年，保险资金运用余额从4.6万亿元增加到11.2万亿元，增长1.4倍，同时投资结构逐渐优化。2010年保险资金绝大部分投资于货币市场和债券市场，股票和基金占比仅15%，而其它类投资占比更小为2.6%。而在2015年，银行存款和债券占比下降到56%，股票和基金占比略有上升至15%，而其它投资占比增长10倍以上，到达29%。与此同时，保险投资平均收益率从10年的4.8%上升到了15年的7.6%。

　　1.2 保险资产管理的机遇与挑战

　　保险资金的加速积累加重了负债端的砝码，保险密度与保险深度的滞后支持着保费收入修复性增长，对资金的投资回报也提出了更高的要求。中国保险业正处在一个春末夏初的时节，在保费迅增的背后，保险资产管理也逐渐走入市场的聚光灯下，成为保险公司乃至社会财富管理和经济支持的中坚力量。与此同时，政策不断松绑，市场机制愈加完善，为保险资产管理的发展创造了前所未有的机遇。

　　另一方面，从目前的宏观环境看，低利率、资产荒、项目荒给收益端带来很大的冲击，传统依靠固定收益投资已无法满足负债端的成本需求；从中观环境看，大资管时代的来临带来了日益激烈的市场竞争，保险资产管理行业需不断创新和革新以在增强竞争力；从微观环境上看，2015年寿险费改的完成和2016年车险费改的进行使得保费成本上升，加大了资产负债匹配难度。综合来看，市场环境对保险资金的投资管理提出更高的挑战，倒逼保险资产管理的创新与发展。