张裕A (000869)
——二季度收入净利重回正增长轨道，重点推荐

 每股收益0.93元，中报业绩符合预期。上半年公司实现营业收入23.02亿元，同比下降 9.35%，实现营业成本 7.54 亿元，同比下降 0.71%，实现归属母公司股东净利润为 6.38 亿元，同比下降 13.85%，每股收益为 0.93 元。其中，二季度单季收入 7.93 亿元， 同比增长 14.8%， 净利润为 1.8 亿， 同比增长 6.23%。收入与净利均重回正增长。
  投资评级与估值：维持盈利预测与增持评级，预计 2014-2016 年 EPS 分别为 1.56、1.78、2.05 元，同比增速分别为 2%、14%、15%。对应目前股价，PE分别为18倍、16倍、14倍，维持“增持”评级。
  有别于大众认识 ：我们认为张裕业绩增速由负到正值得重视：1）二季度收入净利转正。在经历连续 7 个季度下滑后，公司二季度收入净利重回正增长轨道。从产品结构来讲，高端酒酒庄酒仍在下滑，但解百纳、干红等产品实现正增长。2）我们认为转正的原因主要有两个：a）2013 年二季度开始对各大区销售队伍进行调整，并开始清理渠道库存，渠道去库存使得今年二季度能轻装上阵，同时也带来去年二季度较低的基数；b）渠道下沉，公司增加地级市经理人员设置，细化各类产品的主推渠道，加大对三、四级以及县级市场的渠道下沉。3）我们认为下半年仍然能延续二季度趋势，去年三、四季度基数较低（去年三、四季度收入下滑 27%、36%，净利下滑47%、67%），另外张裕解百纳、干红、白兰地需求恢复的势头良好，经销商动力有所提升。4）我们认为不应过度夸大进口酒的冲击，中低端进口酒在品牌与渠道上劣势明显。另一方面，张裕已改变策略，开始重视进口酒，营销资源向自有品牌的进口酒进行倾斜。
  股价表现的催化剂：旺季动销
  核心假设风险：进口酒向三、四线城市下沉

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