兰生股份 (600826)
——借力国企改革推动转型升级，集团优质隐蔽资产有望体现

 高举高打的国企改革标的，混合所有制焕发企业活力。公司是国内首家股份制外贸企业，市国资绝对控股。上市公司旗下拥有对外贸易、房地产（兰生大厦 48%股权） 、金融股权经营（海通证券 1.99%股权，交通银行 40 万股） 、医药
（兰生国健 34.65%股权）四大主要业务。东浩兰生集团去年 12 月实现合并，公司是新成立东浩兰生集团唯一上市平台。 面对主业下滑， 管理层借力国企改革在子公司层面探索混合所有制，激发公司活力。
  人力资源外服为集团最优质资源。集团核心资产是上海外服旗下人力资源服务业务。上海外服 13 年实现收入约 580 亿，收入年复合增速在 10%以上，实现净利润约 4 亿，是国内人力资源行业龙头，增速快速且稳定，资产优质且稀缺，A 股现代服务业的潜在样本。人力资源对标公司为美股 ADP（估值 27
倍） ，公司外服潜在价值超过 140 亿。集团将通过拓展布局，提速“外服中国战略” ，加快从上海走向全国，并探索“外服亚太战略” ，走出国门成为全球性的人力资源企业；另外将加强人力资源服务产品的研发和设计，按照产业链和价值链来打造新品，除了传统的人事代理之外，研发弹性福利、医疗健
康保障、员工体检、培训、咨询、业务流程外包等人力资源的服务产品。
  会展及国际贸易业务增厚集团业绩。集团 会展业务收入占比小但盈利能力强，12 年实现营收约 6.63 亿，毛利率高达 33%，是公司第二大盈利业务，旗下拥有世博主题馆、上海汽车会展中心两大核心资产，同时，集团正在筹建虹桥国
家会展中心项目，未来会展业务体量能够得到进一步扩张，14 年将继续承办上海马拉松、 上海国际工博会和上海技术进步交易展览会在内的重大活动及展会；此外，集团亦有 21%的收入来自 传统贸易业务。
  上市平台资源稀缺，集团总裁入驻董事会为加速整合信号。上市公司近期发生人事变动， 集团总裁池洪被提名为上市公司董事会候选人， 集团董事长戴柳代行总经理职责。 池洪先生在年初接受采访时曾表示， 集团将聚焦现代服务业，发展人力资源、会展和国际贸易。我们认为：1.东浩兰生集团总经理进驻上市公司董事会，明确未来兰生股份作为集团上市公司平台的战略定位；2.随着国企改革政策逐步落地，地方企业改革快马加鞭，东浩兰生集团作为上海首批实现管理层整合的集团企业，或将成为国企改革试点的“先头部队” ；3.东浩兰生集团是上
海市国资委旗下资产证券化率最低的优质集团，公司作为旗下唯一平台，价值稀缺，集团优质资产或将持续注入，实现传统物资贸易向现代服务贸易平台转型，提升空间极大。
  维持盈利预测，维持增持。兰生股份是隐蔽资产价值极高的稀缺优良标的，在不考虑亏损的贸易主业的条件下，旗下资产重估价值达 62.5 亿，现有市值合理，在国企改革逐步推进的过程中原有资产价值或将大幅增值。不考虑引入优质资产的情况下，我们预计14-16年 EPS为0.20 、0.13 、0.13 元，当前股价对应 PE 为81倍、125倍、125倍，维持增持评级。

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