中炬高新 (600872)
——业绩预增点评：中报业绩略超预期，关注沪港通下的投资机会，重申“买入”评级

 事件：公司公布业绩预告，预计 14 年上半年归属于上市公司股东的净利润同比增长 75%左右，对应 EPS 约 0.19 元。子公司美味鲜上半年收入同比增长约20%，净利润增长约 40%。
 投资评级与估值：考虑到中报业绩略超我们中报前瞻中预期，我们小幅上调14 年盈利预测至 0.36 元（原为 0.35 元），同时维持 15-16 年 EPS0.47 元、
0.60 元，同比增长 33.6%、30.8%和 29.0%，对应 14-16 年 PE 27/21/16 倍。调味品消费升级背景下， “厨邦”酱油定位中高端家庭消费，与海天差异化竞争，产能释放将支持公司未来三年快速增长，沪港通背景下，调味品作为稀缺品种估值有望提升， 重申“买入”评级。
  关键假设点：假设调味品 14-16 年收入增长 22%、23%和 22%，毛利率分别为32.5%、33%、34%；
 有别于大众的认识：
  1 、 二季度调味品收入超越行业增速 ，净利润持续高增长。1 ）去年基数略高背景下，收入超越行业增长：①13 年上半年美味鲜子公司收入同比增长 28%基数较高，其中 Q2 同比增长约 26%；14 年上半年美味鲜收入同比增长约 20%，经测算美味鲜 Q2 收入增长约 17%。 ②WIND 数据显示， 酱醋行业 14 年 1-5 月份收入累计同比增长 10.05%，其中 4-5 月收入累计同比增长约 8%；而美味鲜子公司增长远高于行业增速。 2 ）净利润同比增长  40% ：上半年和 14 年 Q2，调
味品业务净利润增长均为 40%， 我们认为主要来自产品结构的不断改善带来的毛利率提升，以及厨邦智造下的精益管理成果显现。
 2 、南部以外市场的拓展空间较大，产能释放背景下有望高增长。目前公司业务仍有近 50%的业务集中在南部区域， 广东省外如中西部及北部地区原以老抽消费为主，生抽消费提升空间大，13 年均实现了 30%以上增长。阳西一期 14年下半年投产，将为公司省外拓展提供有力保证。
 3 、高端品推广、阳西投产和推动日式精益生产模式，净利率有望再提升：公司 13 年调味品净利率在 11%左右，与海天 13 年 17%净利率水平相比提升空间较大。①13 年下半年高端新品纯酿系列、调味酱系列的推出、产品结构的提升有望带动 14 年毛利率继续提升；②中山四期、阳西产能释将带来的规模效应；此外，阳西产能机械自动化程度较高，将替代人工投入。③继续推行日式精益生产管理模式，经营效率的提升将带动成本和费用下降。
  4 、沪港通背景下，公司作为 A A  股稀缺的调味品龙头标的，估值的提升值得关注。目前港股调味品上市公司中，仅有老恒河制造（2226.HK），主营业务料酒占比 70%以上。料酒市场空间约 150-180 万吨，与酱油 750 万吨、醋 300 万吨的市场容量相比较小； 中炬高新作为以酱油为主的 A 股优质调味品龙头， 与港股市场标的相比较为稀缺，沪港通背景下，估值的提升值得关注。

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