中石化继续领跑国企改革，非油业务未来空间广阔

——中国石化销售板块重组进展点评报告
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事件：6 月 30 日中石化公告销售业务重组的最新进展和引资工作安排。2月 19 日中石化公告董事会通过了《启动中国石化销售业务重组、引入社会和民营资本实现混合所有制经营的议案》，授权董事长在社会和民营资本持股比例不超过 30%的情况下行使相关工作的权利。中石化销售板块重组的启动打响“十八大”后油气改革第一枪，引资方案如期公布，中石化
继续领跑国企改革。公告主要内容有：
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1.销售公司审计和评估工作已完成。1）销售公司的主要资产：中石化将31 家省级分公司及其股权投资、中石化燃料油销售公司、中石化（香港）有限公司、中石化（香港）航空燃油公司的业务和资产注入销售公司。2）2014 年 4 月 30 日销售公司总资产和净资产分别为 3418 和 644 亿元（资产负债率 81%），2013 年营业收入和净利润分别为 14986 和 251 亿元（ROE 为
45%），非油业务收入为 133 亿元（占比 0.9%）。
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2.本次引资工作安排。1）选择潜在投资者除考虑报价、拟投资规模等因素，还考虑是否可与销售公司实现优势互补、是否可成为业务合作伙伴。2）将采用多轮评选、竞争性谈判的方式实施，由独立评价委员会评议。
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3.对销售公司的展望。1）市场化、专业化完善公司治理和体制机制；2）挖掘品牌、网络、客户、资源等综合优势，巩固优化油品销售业务，拓展便利店、汽车服务、车联网、O2O、金融服务、广告等业务，逐步提供全方位的综合性服务，打造生活驿站。
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我们的看法：
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1.我们认为 14 年完成引资工作是大概率事件。公告并未明确后续时间节点，为中石化引资工作提供变通空间。
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2.新进投资者有望作为合作伙伴、帮助销售公司实现体制改革和盈利突破。2013 年销售公司净利润为 251 亿元，如果对应 PE 为 6-10 倍（PB 为2.7-4.5 倍），30%股权对应收购价格高达 452-753 亿元。考虑到战略投资者现金有限，最终结果可能以财务投资者为主，但财务投资者也可进行投后服务，帮助销售公司实现盈利突破。
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3.销售公司目标是打造综合性服务的生活驿站，未来中石化非油品业务提升空间广阔。参考国际经验，加油站非油业务收入占比可达到 10-30%，毛利占比可达到 50-70%，单店非油品年销售收入可达到 100-200 万美元，而中石化销售板块非油品收入（2013 年为 133 亿元）占比不足 1%，毛利占比微乎其微，单店非油品年收入仅为 9 万美元。我们简单测算未来 5 年非
油品业务发展空间：假设单店非油品年销售收入可达到 40 万美元、EBITMargin 达到 15%，2018 年非油业务收入有望达到 570 亿元，EBIT 可达到86 亿元。
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4.7 月将是油气改革“消息密集期”，继续关注天然气调价、上游勘探开发、原油进口配额等相关政策动向。
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投资建议：1.建议买入中国石化，14-16 年中国石化 EPS 为 0.70、0.78 和0.88 元（不考虑此次重组收益），目前股价为 5.27 元，对应 14-16 年 PE分别为 8、7 和 6 倍，目标价 6.00 元。2.继续推荐美都控股和正和股份，把握油气改革信号，看好油气领域相关公司，如安控科技（油田自动化龙
头企业）、海越股份（拥有加油站且未来有油库建设计划）等。

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