文：国泰君安宏观任泽平、解运亮

　　导读：

　　经济先行指标回调，一致指标继续改善，预示经济回升延续到二季度末-三季度初之后面临再度回调压力，但季度间可能波动不大，呈底部震荡特征。菜价降，猪价高位企稳，M1、M2见顶回落，货币转向中性观察，通胀压力缓解。

　　正文：

　　核心观点：近期经济先行指标放缓，商品房销量和土地成交量环比大幅回落，同比高位回调，预示M1增速将见顶回落，张高丽副总理表示4月M2增速放缓。权威人士表态表明货币宽松告一段落，未来以供给侧改革为主。央行一季度货币政策报告关注物价，货币政策转向中性观察期。同步指标显示经济暂时延续回暖，粗钢产量继续上升，预示房地产和基建投资继续回升，但发电耗煤回落，预计二季度末-三季度经济面临再度回调压力。维持经济短期W型、中期L型判断，只有通过改革才有望在长期实现U型复苏。通胀压力缓解，菜价继续下降，猪价高位企稳，大宗商品价格回调，M1、M2见顶回落。货币市场利率和国债收益率稳定，信用利差收窄。

　　下游：商品房销量和土地成交量双双回落。一二三线商品房销量全面回落，30个大中城市商品房成交面积5月8日当周环比-28.7%，其中一线(-25.4%)、二线(-30.8%)、三线(-23.9%)，5月上旬环比-30%，其中一线(-28.4%)、二线(-32.4%)、三线(-22.9%)。5月8日当周，100个大中城市成交土地占地面积周环比-28.2%。结合近期一线城市房价涨幅放缓部分回落，显示本轮房市小周期回升出现见顶迹象。电影票房火爆，5月8日当周电影票房收入11.1亿元，创春节档以来新高。

　　中游：粗钢产量继续上升，发电耗煤回落，工业品价格回落。粗钢产量继续回升，4月下旬日均产量环比1.5%，连续2个月回升。发电耗煤出现回落，5月1-12日6大发电集团日均耗煤54.96万吨，较4月回落1%。工业品价格继续回落，截至5月12日南华工业品指数较上周和4月末分别回落3.8%、9.5%。螺纹钢现价继续回落，截至5月12日较上周降8.3%。塑料价格自4月初见顶后延续回落，截至5月12日较4月末小幅降1%。

　　上游：大宗商品涨跌互见，原油和农产品价格反弹，铁矿石和铜回落。截至5月11日布油现货较上周反弹3.2%。截至5月12日南华农产品指数和玉米指数较上周分别涨3%、1.9%。截至5月11日，62%含铁量铁矿石现货、LME铜现货分别较上周下跌3.6%、2.2%。CRB现货指数基本保持平稳。受国际经济放缓影响，截至5月11日BDI指数较上周大跌8.2%。

　　价格：菜价继续回落，猪价高位趋稳，通胀预期短期呈强弩之末。农业部口径显示，5月1-12日蔬菜价格跌11%，猪肉价格涨0.5%。进入春夏之交，蔬菜供应充裕，菜价已连续2个月下降。目前全国猪粮比价已涨至11.41，创出历史新高，高频数据显示截至5月12日猪肉平均批发价连续20余日保持在26.5元左右，猪价呈高位趋稳迹象。一季度末母猪、生猪存栏环比双双转正，预计猪周期年中见顶，猪价涨幅将环比趋缓，但继续高位运行一段时间。整体食品价格方面，农业部数据显示，截至5月12日食品价格较4月末跌3.2%。预计CPI涨速短期呈强弩之末，通胀预期见顶。

　　货币：货币市场利率和国债收益率稳定，信用利差明显收窄。货币市场利率连续两周回落后，本周略微反弹，5月11日1天期、7天期银行间回购加权利率分别为2.03%、2.47%，较上周分别上升1个BP和5个BP，但较4月末仍分别低7个BP和4个BP，显示银行间市场资金面保持充裕。截至5月11日10年期国债收益率与上周基本持平，1年期国债收益率降4个BP。信用风险缓释，截至5月11日AAA企业债(10年)信用利差较上周收窄11个BP。美元指数基本持平，人民币兑美元中间价小幅波动，5月12日报6.50，较上周涨243点。

　　图1土地成交回落

　　图2发电耗煤出现回落

　　图3螺纹钢现货价格继续回落

　　图4南华农产品指数反弹

　　图5菜价继续回落，猪价高位趋稳

　　图6信用利差明显收窄

　　国泰君安宏观实体经济研判系列报告：

　　23.《经济物价温和回升，大宗回调风险缓释》——实体研判之二十三，2016年5月7日；

　　22.《房市回暖，通胀温和，美元大跌黄金大涨》——实体研判之二十二，2016年4月29日；

　　21.《二线房市火爆，大宗大涨企业补库,经济继续回暖》——实体研判之二十一，2016年4月23日；

　　20.《经济稳楼市暖，CPI降大宗升》——实体经济研判之二十，2015年10月17日；

　　19.《经济降猪价涨，美元跌黄金升》——实体经济研判之十九，2015年8月26日；

　　18.《经济继续回调，猪价高位震荡》——实体经济研判之十八，2015年8月19日；

　　17.《经济L型，猪价上涨，财政加码》——实体经济研判之十七，2015年8月05日；

　　16.《经济L型，猪价大涨，宏观滞涨》——实体经济研判之十六，2015年7月29日；

　　15.《经济L型，猪价飙涨，货政观望》——实体经济研判之十五，2015年7月22日；

　　14.《经济低位暂稳，新能源汽车爆发》——实体经济研判之十四，2015年6月24日；

　　13.《地产销售旺盛，互联网金融蚂蚁啃大象》——实体经济研判之十三，2015年6月17日；

　　12.《汇率过强出口受伤，地产回暖购地略升》——实体经济研判之十二，2015年6月10日；

　　11.《经济政策性企稳，土地购置明显回升》——实体经济研判之十一，2015年6月3日；

　　10.《中游企业利润改善，地产结构性牛市》——实体经济研判之十，2015年5月28日；

　　9.《稳增长频出手，地产销量回升》——实体经济研判之九，2015年5月20日；

　　8.《货币宽松地产回暖，经济低迷大宗盘整》——实体经济研判之八，2015年5月14日；

　　7.《地产回暖，大宗反弹，货币宽松》——实体经济研判之七，2015年5月7日；

　　6.《大宗商品黎明，预计定向QE和财政发力》——实体经济研判之六，2015年4月29日；

　　5.《稳增长政策超预期强，二季度经济企稳》——实体经济研判之五，2015年4月22日；

　　4.《一季度下台阶，稳增长加码》——实体经济研判之四，2015年4月16日；

　　3.《稳增长加码，二季度经济暂稳》——实体经济研判之三，2015年4月8日；

　　2.《经济趋稳，稳增长加码，大宗反弹》——实体经济研判之二，2015年4月2日；

　　1.《大宗反弹，经济趋稳》——实体经济研判之一，2015年3月26日。

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