事件回顾

　　2026年6月30日，是美国商务部提交铜232国家安全调查更新报告的截止时间，总统需要在90天内签署执行令。根据市场消息，最新报告或未有明显变动，基于2025年提交的报告，对精炼铜关税将从2027年1月起征收15%、2028年上调至30%。但目前总统令尚未签署，仍处于决策窗口期。

　　关注点一：落地时间

　　根据规定，总统需要在收到报告后的90天内决定是否采取措施，即9月28日。从此前其他232调查项目结果来看，钢铁、铝和铜加工品都在首次签署时就落地关税加征，间隔时间在30天-56天之间，而汽车及零部件、铀及海绵钛等均未在首次签署时落地关税加征，签署间隔时间在89-90天。关税落地签署时间通常在1-2个月内完成，而签署时间拖后临近截止日的，则存在比较大可能暂缓征税。因此7月、8月或是关税是否落地的重要观察期，若关税签署迟迟未有进展，则存在豁免或延期的可能。

　　图表1. 232项目调查时间线

　　数据来源：市场新闻整理、兴业期货投资咨询部

　　关注点二：落地方案

　　情景一：2027年加征15%、2028年加征30%

　　美国已经于2025年7月30日签署总统令，对半成品铜产品及铜密集型衍生品统一征收50%的进口关税，并在2026年4月进行优化。但将精炼铜暂时被排除在外，主要原因在于需要评估美国本土精炼铜产能、进口依赖度等。若评估后，继续延续2025年的美国商务部报告中的建议，则将采用分阶段征税方案：自2027年1月1日起对所有进口精炼铜统一征收15%关税；自2028年1月1日起，关税税率永久性提高至30%。

　　情景二：部分落地，保留豁免空间

　　根据ICSG数据，截止26年4月，美国国内的精铜产量仅能满足其消费量的约55%，进口依赖度仍较高。虽然美国政府自2025年就已表示希望美国铜冶炼产能可以回流，美国总统特朗普在2025年10月推翻了拜登时期实施的一项严格限制铜冶炼厂排放的防治污染规定，以减轻内铜生产商的监管压力，但在声明中仅涉及2家正在运营的原生铜冶炼厂。另外根据市场数据，即使在审批环节放松的情况下，铜冶炼和加工项目从获批到投产通常需要约3至5年。从数据上来看，美国铜产量仍未出现增长，且与消费量之间的缺口也未有收窄。叠加能源转型与AI发展的背景下，美国铜需求量预计将继续保持增长。因此不排除美国最终对精铜关税征收力度可能不及预期，或对部分国家进行免征。

　　图表2. 美国铜产量与消费结构(万吨)

　　情景三：不加征关税或无限延期

　　由于总统令尚未签署，因此无法排除对精炼铜关税加征会继续延后甚至不加征的情况。从前期232关税落地情况来看，签署时间越是延后，最终关税不落地的概率越高。虽然LME铜向COMEX搬运仍在持续，但当前COMEX铜较LME铜溢价仅2%-3%，且在6月30日商务部调查报告提交后，溢价也未出现明显抬升，市场对关税落地的预期整体较为保守。

　　图表3. CL价差走势

　　关注点三：落地后市场表现

　　若关税如期落地，非美地区紧缺在年内将持续，CL价差走阔

　　在情景一的假设下，首次关税落地将在2027年1月1日，在签署发布到关税实施之间，仍有3-4个月，由于未来15%的关税已高度确定，因此CL价差预计将受关税溢价的影响，继续走阔。在关税正式实施前，非美地区铜向美国搬运仍存在收益，因此铜向美国流入预计持续，非美地区铜库存将进一步下降，全球铜紧缺加剧，铜价将出现阶段性走强。在关税正式实施后，由于美铜库存已正处于偏高水平，虽然仍有2028年加征30%的预期，但CL价差若无额外溢价，美铜进口需求可能出现放缓，关税因素对铜价提振预计减弱。以2025年2月铝232关税推动期间为例，在政策预计阶段铝价震荡偏强运行，在政策宣布后铝价进一步走高，在关税正式生效前一天创下阶段性高点，在正式落地后回落调整。

　　图表4. 232关税对铝价影响

　　若关税落地不及预期或落空，铜价可能出现阶段性调整，CL价差预计转负

　　当前CL溢价持续为正、美铜远近月价差高于2024年无关税预期阶段，表明市场已经计入部分关税加征预期。

　　图表5. 当前美铜远近月价差高于2024年同期

　　若最终关税落地存在豁免国家，则存在通过转运方式规避关税的可能。美国精铜进口来源较为集中，智利、加拿大、墨西哥和秘鲁占比超90%，若豁免国家包含上述四国，则关税影响将显著削弱。CL价差预计出现回落，铜向美国流入节奏放缓，非美地区供给紧缺压力减弱，铜价向上动能减弱。

　　若最终关税未落地或无限延后，CL溢价预计快速向0收敛，受美铜库存偏高的影响，甚至可能出现阶段性转负的情况。2025年美国对精铜关税加征豁免时，CL价差溢价从最高30%快速收敛至0.2%。CL溢价若出现负值，美国对铜需求预期将快速走弱，铜价可能出现阶段性调整。

　　总结：8月或是重要观察期，关注CL价差及全球铜库存变化

　　目前市场仍对于情景一，即2027年1月1日起加征15%的关税预期较强。基于历史结果，我们认为总统令签署若能在8月前完成，则落地概率将较高，CL价差将进一步走阔，铜价在年内有望进一步走强。若总统令签署时间不断延后，则关税加征力度不及预期甚至落空的可能性将加大，CL价差将收敛甚至转为负值，铜价存在阶段性调整风险。

　　由于美国关税政策仍存在不确定性，建议可以持续关注CL价差走势，若价差持续走阔，则表明市场对关税落地预期在不断强化。另外美铜需求强劲是当前造成铜结构性紧张的主要原因，因此也可观察LME铜与美铜库存的变化，若铜向美国地区流入趋势延续，则表明铜供给紧张仍在加剧，对铜价存在提振。