上半年，国际镍市场经历了一场由供应端政策主导的结构性再定价。年初印尼镍矿配额收紧政策刺激镍价自底部反弹。2月底中东冲突爆发后硫磺供应担忧升温，叠加印尼矿产基准价(HPM)新政落地，LME镍价大幅上涨，5月初触及20000美元/吨，创近两年高位。然而，能源价格持续处于高位，美联储加息预期回升，打压有色金属板块，且全球纯镍库存高企对镍价亦有压制，镍价高位回调。6月，美联储议息会议释放偏“鹰”派信号，年内加息预期进一步强化，叠加印尼表态或放开镍矿开采配额以满足冶炼需求，镍矿工作计划和预算(RKAB)配额放量预期走强，镍价承压下挫。

　　印尼政策影响市场预期

　　印尼表态放宽镍矿开采配额以满足冶炼需求，关注印尼下半年镍矿RKAB二次配额审批情况。市场消息显示，印尼2026年RKAB镍矿配额已批复2.6亿吨，符合年初目标。WBN镍矿因配额短缺，已于5月中旬进入停产维护状态。淡水河谷为湿法冶炼(HPAL)项目申请增量，矿企集体申请配额的动机较为强烈。6月初印尼表态将放宽镍矿配额以匹配其国内火法冶炼(RKEF)、HPAL工厂实际产能需求。近期市场有消息称印尼镍矿配额将大幅放宽至3.6亿吨，印尼政府虽已否认该传言，并表态新增配额必须绑定冶炼产能，但配额新增总量仍有不确定性。下半年重点关注印尼镍矿配额批复情况，若镍矿配额超预期批复，则矿价回落或使得镍产业链成本支撑下移，配额释放量级或决定镍价回调的深度。中长期来看，印尼镍资源收紧趋势或延续，四季度关注配额收紧叙事重演的可能性。

　　印尼自菲律宾进口镍矿持续增加，近期镍矿价格有所回落。去年以来，印尼镍矿缺口多靠菲律宾镍矿进行补充(用于调配硅镁比)，印尼进口菲律宾镍矿数量同比明显上升，尤其是雨季后供给增幅明显，菲律宾镍矿价格有所下调。据钢联数据，2026年1—4月印尼进口菲律宾镍矿419.15万吨，同比增加70.5%，全年进口量有望在2500万吨以上。印尼方面，目前印尼火法镍矿价格升水收窄至1～5美元/吨，叠加基准价回落，印尼火法矿价下跌约7美元/吨，货源整体充裕；湿法矿受氢氧化镍钴(MHP)减产影响，现货价格为26～34美元/吨，稍有承压。

　　图为印尼镍矿进口量

　　霍尔木兹海峡通航后，短期硫磺供给依旧紧张。印尼本土油气冶炼制酸能力薄弱，70%的硫磺来自进口，约75%的进口硫磺依赖中东。3月，中东冲突升级导致硫磺供应短缺，硫磺价格一度涨至1100美元/吨上方，硫磺在MHP冶炼成本中的占比抬升至40%以上。目前来看，中东局势整体降温，霍尔木兹海峡通航逐步恢复，但硫磺装船并海运至印尼需要2个月以上，恢复周期较长，短期印尼硫磺供给仍偏紧，后续关注硫磺供给恢复的时滞效应对成本端的支撑作用。此外，硫磺价格波动对MHP冶炼成本影响较大。截至6月26日，硫磺价格约1100美元/吨，对应MHP冶炼成本约1.5万美元/吨(折钴后)。若后续硫磺价格回落至900美元/吨附近，MHP冶炼成本约1.4万美元/吨(折钴后)，加工成电积镍成本约1.7万美元/吨(折钴后)，成本支撑或有所下移。

　　图为硫磺价格(单位：美元/吨)

　　图为MHP成本(单位：美元/吨)

　　全球镍库存高企

　　全球镍库存持续走高，对镍价造成较强压制。海外方面，一季度海外需求偏弱，LME镍库存小幅增加，二季度以来受出口利润走低影响，中国精炼镍企业赴海外交仓减少，LME镍库存高位持稳。截至6月26日，LME镍库存为27.48万吨，较年初增加1.95万吨，增幅为7.6%；较去年同期增加7.05万吨，增幅为34.51%。国内方面，外强内弱格局使得3月以来进口窗口打开，但需求端承接有限，国内纯镍社会库存大幅累积。截至6月26日，国内社会库存为12.92万吨，较年初增加6.82万吨，增幅为111.7%；较去年同期增加9.14万吨，增幅为241.5%。近期精炼镍进口窗口关闭，后续国内纯镍累库速度或放缓。

　　整体来看，全球镍库存高企压制镍价，镍现货升贴水持续承压，贸易商让利出货意愿增强，叠加市场对后续供给增量的预期，库存短期或难以去化。

　　下游需求处于淡季

　　图为LME镍库存

　　图为国内精炼镍社会库存

　　淡季不锈钢产量下滑，三元链条以刚需为主。不锈钢方面，受梅雨季节、夏季高温等因素影响，不锈钢民用家装、五金家电等终端订单不足，钢厂排产下滑。钢联预估6月不锈钢产量为353.32万吨，环比下降7.42%。7月钢厂排产稍有回升，但300不锈钢排产进一步下滑至187.21万吨，环比减少5.15%。新能源方面，三元前驱体与正极企业排产边际放缓，维持刚需采购，新能源需求增量暂不足以对冲传统领域需求的季节性走弱。另外，合金、电镀等工业用镍需求仍处于低位。

　　总结与展望

　　展望后市，印尼RKAB镍矿配额批复量级与释放节奏仍是决定镍价走势的关键变量。若配额大幅放宽，则印尼矿端收紧叙事被证伪，叠加全球镍高库存压制，镍价或进一步寻底，四季度可关注配额收紧叙事能否重演。若配额温和增加，镍矿维持供需紧平衡，市场担忧缓解后镍价或震荡运行，等待逢低买入机会。若配额释放低于预期，则镍矿供应趋紧叙事延续，镍价具备向上修复动能。此外，霍尔木兹海峡恢复通航后硫磺供给担忧溢价回落，但短期印尼硫磺实际供给偏紧，硫磺价格处于高位对MHP成本支撑仍存，后续警惕硫磺供应的时滞影响。

　　总体而言，美联储加息预期升温，强势美元对有色金属价格仍有压制，但随着中东局势缓和，能源价格回落，有望缓解通胀压力。7月为印尼RKAB镍矿配额申报窗口期，矿企增量审批结果落地仍需时日，但悲观预期已形成，镍价短期或偏弱震荡，下方关注一体化电积镍成本支撑，需警惕印尼政策消息反复对行情的影响。下半年重点关注印尼镍矿配额审批量级与产量释放节奏、硫磺供给恢复情况以及镍库存变化。操作上建议观望，短空长多，注意控制风险。(作者单位：国贸期货)