华创证券发布研报称，新一任美联储主席上任后，市场对后续货币政策走向高度关注。聚焦美国货币政策，以FedWatch工具为代表的利率期货隐含加息概率，需要保持谨慎态度，因为这类指标波动极大，不能直接等同于美联储的实际政策取向。当前美国居民收入分化问题已十分突出，劳动力市场呈现“短期热、长期不热”的特征，通胀正处于过峰阶段，且中长期预期并未脱锚。综合三个层面来看，当前美联储加息并没有那么容易。该行对今年美联储加息仍持观望态度，加息落地的难度很大，更倾向于美联储今年维持利率不变，加息的门槛仍然较高。

　　华创证券主要观点如下：

　　一、居民收入：收入分化加剧，天然易降息难加息

　　当前美国居民收入分化问题已十分突出，整体环境天然呈现“易降息、难加息”的特征。

　　从收入增速结构看，收入前25%的高收入群体现金收入增速更高，而尾部25%的低收入群体薪金增速反而更低，K型分化特征明显。此前，在2014-2024年间低收入群体收入增速更快，其本质是低收入群体消费需求的持续释放，这也是支撑美国超长复苏周期的核心动力。

　　但2025年以来，收入分化态势进一步恶化：低学历、低收入群体的收入增速在各阶层中排名更低，此外，美国消费者信心指数已降至过去几十年的最低水平;以汽油消费支出为例，本轮油价上涨过程中，美国中低收入群体的实际消费支出已明显下降，但高收入群体消费基本不受影响，反映中低收入群体抵御外部冲击的能力持续弱化。

　　从这个角度看，收入K型分化带来了冰火两重天，意味着对占人口绝大多数的低收入居民而言，加息的冲击较为明显，同时也易引发社会问题与不稳定因素，美联储的加息空间客观会受到限制。

　　二、劳动力市场：短期偏热、长期不热

　　当前美国劳动力市场呈现“短期热、长期不热”的特征

　　短期来看，5月新增非农数据超预期，市场普遍认为与世界杯赛事带动的招聘有关，赛事将在美国创造超过18万个就业岗位，覆盖酒店、餐饮、安保、物流等多个领域，阶段性拉动了就业需求。但这属于短期脉冲式影响，并非趋势性过热。

　　从更具中长期指示意义的指标看，当前美国劳动力市场并未出现全面过热迹象：第一，失业人群中，失业时长27周以上的长期失业占比仍在上行，处于2000年以来的70%分位水平。回顾过去三轮大加息周期(2004-2006年、2015-2018年、2022-2023年)，该指标在加息周期中均处于下行通道;而当前该指标处于上行周期，从历史规律看，该指标上行阶段从未开启过加息周期。第二，劳动力市场活跃度不足，雇佣率处于7%的历史分位水平，而过去三轮加息周期中，雇佣率均处于上行周期或历史高位。第三，职位空缺数与失业人数之比约为1，已低于2018-2019年的水平。

　　整体来看，美国劳动力市场仅因赛事出现短期热度，并未出现广泛、持续的趋势性过热，整体仍偏均衡。更进一步看，伴随美国净移民规模大幅缩减、人口老龄化加剧、劳动参与率持续下行，美国劳动力供给已趋于停滞，经济增长几乎只能依靠生产率提升支撑。这一格局本就更契合“降息促进生产率繁荣”的政策取向，若贸然加息，一旦生产率受阻，经济增速下行几乎是必然结果。对美联储而言，加息的犯错成本极高，已没有劳动力增长来对冲政策失误的影响。

　　三、通胀：二季度大概率见顶，中长期预期未脱锚

　　当前美国通胀正处于过峰阶段，且中长期预期并未脱锚。

　　一方面，只要中东局势不出现极端升级、油价不发生脉冲式上涨，二季度大概率是本轮美国通胀的高点，下半年通胀将逐步平稳回落。当前油价上涨带来的成本压力尚未广泛扩散，仍集中在与油价直接相关的成本端;同时核心商品价格保持稳定，关税对价格的影响已基本充分体现，进一步推升通胀的动力不足。

　　另一方面，中长期通胀预期保持平稳，并未出现脱锚风险。尽管市场对通胀走势的预期分化较大，但从金融市场最核心的定价指标5年5年期通胀掉期预期来看，该指标整体保持平稳，甚至在过去1-2周略有下行。这意味着市场定价的中长期通胀预期已明显回落，并未出现脱锚迹象。

　　四、总结来看：美联储加息并不容易

　　综合以上居民收入分化、劳动力市场结构、通胀走势三方面来看，该行认为，对美联储而言，“嘴上偏鹰、手上偏鸽”是当前最合理的政策组合：通过鹰派表态进行预期管理，压制中长期通胀预期脱锚的风险，从而避免采取实质性紧缩政策对经济造成难以对冲的冲击。

　　整体而言，该行认为当前市场发酵的加息预期，更像是预期管理，从实际政策行动来看，该行对今年美联储加息仍持观望态度，加息落地的难度很大，该行更倾向于美联储今年维持利率不变，加息的门槛仍然较高。