近期，黄金震荡走弱，价格重心再次回到4400美元/盎司附近，触及今年1月底以及3月下旬的阶段底部。

　　笔者认为，金价回落最直接的因素是海外黄金ETF(交易所交易基金)持续净流出，机构交易盘集中减持带动的价格下行。5月以来，北美地区黄金ETF资金撤离明显，全球最大黄金ETF-SPDR Gold Trust(SPDR黄金信托)持仓5月累计净卖出13吨左右，相比2月高点累计减少了约65吨。ETF阶段性抛售行为加剧了市场波动。

　　 ETF减持是多方面因素共同作用的结果。

　　首先，过去两年黄金走出一轮大牛市，价格持续刷新历史高点，机构持仓浮盈丰厚，有很大动力高位获利了结。在金价触及高位区间后，交易型资金选择落袋为安，形成集中赎回与减持，短期卖压集中释放，直接压制金价表现。笔者从机构向美国证监会披露的信息中发现，对冲基金大幅减持了看涨期权，同时加仓了看跌期权。

　　其次，市场宏观叙事发生了明显切换，AI(人工智能)盈利向资本开支传导顺畅，引发了滞胀交易做多黄金策略的退潮。今年以来，美国科技企业大规模启动数据中心、算力基础设施建设，全行业资本开支规模持续走高，已公布相关投资计划规模超1.5万亿美元，且大部分项目仍处于落地初期。此前，市场普遍认为如此大规模的资本开支的行为不可持续，很可能随着美联储加息而刺破泡沫并导致美国经济衰退，叠加高通胀，最终将使美国进入滞胀状态。但是随着AI产业链的持续发力，营收大幅转正，相关预期出现了扭转。5月起市场开始相信AI行业能够带动实体经济需求回暖，美国经济增长确定性显著增强。

　　如果从就业数据来看，美国非农就业表现稳健，建筑、运输物流行业就业数据亮眼，连续两个月录得新增工作岗位。这两大行业均与AI数据中心建设高度关联，暗示数据中心新建、扩容拉动建筑用工需求，配套设备、物资流转则推升运输物流岗位增长，就业数据印证AI资本开支已全面向实体经济传导。

　　近期，美联储理事库克的表态也印证了这一判断，其承认当前通胀仍高于政策目标，但同时强调美国经济整体表现强劲，劳动力市场与实体经济韧性充足。在“通胀有黏性、经济不衰退”的组合下，市场对滞胀预期降温，黄金受到一定的减持，部分减持资金流入AI相关股票市场。

　　再次，美国长端国债收益率在加息预期以及美联储未来停止购债预期下持续上行并升破5%，创下近年来新高。黄金属于零息资产，本身不产生利息收益，其价格与美债实际收益率长期呈现负相关。当长端美债收益率站稳5%以上时，意味着持有黄金需要放弃超过5%的无风险稳定收益，机会成本显著走高。对于配置型资金而言，高收益美债性价比远超黄金，资金自然从黄金转向债券市场。尤其是过去几年，配置类资金中黄金比例过高，触发了其再平衡操作，进一步加剧了黄金ETF流出与金价回落。

　　不过，随着价格再次进入4400美元/盎司的底部支撑，央行买盘逐步增强。世界黄金协会数据显示，一季度全球央行净购金244吨，已连续19个月保持净买入态势。多家机构上调全年央行购金预期，整体购金规模持续处于高位。

　　此外，波兰、乌兹别克斯坦等多国央行同步加大购金力度，并且波兰明确提出长期目标，计划将黄金储备提升至700吨，力争跻身全球黄金储备前十行列。同时，前期大幅抛售黄金的土耳其央行也再次入场买入，近2个月合计增持黄金超40吨。

　　全球央行集中增持黄金，本质是全球资产配置结构重塑、“去美元化”进程持续推进的国家战略选择。当前美元在全球外汇储备中占比持续走低，各国央行通过增配黄金优化储备结构、降低单一货币依赖、对冲地缘与金融风险，这一长期战略不会因短期金价波动而改变，也为黄金价格构筑了强劲底部支撑。

　　如果宏观经济及美联储内部没有大的变故，黄金市场将陷入“下有底上有顶”的震荡格局，虽然长期向好的前景未变，但是在价格大幅波动中投资者也需要关注风险。