国外方面，巴西新榨季已经开榨，目前市场主要的关注点是巴西新榨季的产量。我们预计26/27榨季巴西食糖产量同比将有所下降。单产方面，去年四季度开始巴西进入雨季，前期降雨非常少，但是后期降雨有所增加。从分布来看，主产区的降雨分布也不是很均匀，部分地区出现了干旱的问题，我们预计新榨季巴西甘蔗单产同比将有所下降。制糖比方面，我们预计新榨季的制糖比例将明显下跌。从糖醇比价来看，目前巴西中南部地区的糖醇比价已经跌至近几年最低值附近，美糖下方空间不大，底部基本探明。

　　北半球方面，中长期看，市场主要的关注点是26/27榨季北半球的产量预期，重点需要关注的是三季度北半球的降雨情况。从NOAA发布的数据来看，三季度发生厄尔尼诺现象的概率较大，目前的概率已经超过90%。而在厄尔尼诺现象下，北半球雨季降雨大概率低于平均水平，发生干旱的概率是比较大的。目前来看，三季度出现干旱，26/27榨季印度、泰国减产的概率是比较高的。因此，中长期来看，美糖存在潜在的利多，关注后续天气情况。

　　从历史上来看，并不是每次厄尔尼诺现象都会导致南亚出现干旱。但从历史统计规律来看，这确实是一个大概率事件，从我们统计的数据来看，厄尔尼诺发生期间印度马邦、泰国中部、广西、云南的甘蔗主产区降雨量低于正常年份的次数较多。巴西方面，从统计上看，厄尔尼诺期间巴西中南部降雨量高于正常年份的概率较大。

　　1.厄尔尼诺对于印度的影响

　　对糖价来说，厄尔尼诺的影响取决于发生的时间。厄尔尼诺发生的时间不同，对甘蔗的影响也不同。如果厄尔尼诺导致的干旱发生在甘蔗收割季，那么干旱对本季度甘蔗产量的影响不大。如果干旱发生在甘蔗生长季，那么会导致甘蔗出现较大幅度的减产。

　　印度马邦的降水主要来自于雨季降雨，如果厄尔尼诺发生在雨季之后，对当季度的甘蔗不会产生明显影响。比如，美糖2015-2016年的牛市就是由印度减产引发的，而印度的减产是由厄尔尼诺带来的干旱导致的。不过值得注意的是，这次厄尔尼诺事件是从2014年10月开始的，一直持续到2016年4月。由于2014年10月印度的雨季已经过去，因此厄尔尼诺对2014/15榨季印度的产量没有任何影响。2014/15榨季印度甘蔗单产为69.1吨/公顷，同比增加6.8%。但是此次厄尔尼诺持续时间较长，这导致2015年印度出现严重的干旱，印度马邦全年的降雨量只有306毫米，同比降低33%，干旱情况非常严重。干旱导致印度甘蔗连续两季减产，2015/16榨季印度甘蔗单产同比降低7.8%。2016年虽然印度降雨量回升，但是受上一季度的干旱影响，2016/17榨季单产继续同比降低3.1%，印度全国产糖量只有2028万吨，较2015/16榨季减少19.26%，较2014/15榨季减少28.3%。

　　近几年印度另外一次减产是2018/19-2019/20榨季，这次减产也是由厄尔尼诺导致的干旱引发的。这次厄尔尼诺事件开始于2018年9月份，但是从6月份开始，印度马邦的降雨量已经开始出现明显的降低，2018-2019年的雨季降雨量均处于历史较低水平，导致印度单产连续两个季度降低。因此，当我们判断厄尔尼诺对于糖价的影响时，首先要关注干旱发生的时间。

　　从历史上看，也出现过厄尔尼诺导致南亚地区降雨量高于历史均值的情况，因此并不能把厄尔尼诺和南亚干旱划上等号。

　　1979年至今一共发生了14次厄尔尼诺事件，其中有4次印度马邦的降雨量高于历史均值，有10次降雨量低于历史均值。1979年9月至1980年1月期间，印度马邦的降雨量是历史均值的144%。2004年7月至2005年1月发生的厄尔尼诺期间，印度马邦降雨量是历史均值的126%；2006年8月至2007年1月的厄尔尼诺使得印度马邦的降雨量是历史均值的174%；2009年6月的厄尔尼诺使得马邦的降雨量是历史均值的110%。因此，虽然厄尔尼诺大概率导致印度干旱，但是厄尔尼诺对降雨的影响依然是一个概率事件，不能认为厄尔尼诺一定会导致印度干旱。

　　2.厄尔尼诺对泰国的影响

　　厄尔尼诺对泰国的影响和印度是类似的，但是厄尔尼诺期间泰国降雨量低于历史均值的概率更高。1979年至今的14次厄尔尼诺中，泰国中部降雨量高于历史均值只有2次，其余12次的降雨量均低于历史均值。近几年的厄尔尼诺事件都导致了泰国的干旱与甘蔗减产。2009年6月-2010年4月发生的厄尔尼诺导致泰国干旱，泰国中部年累计降雨量同比减少20%，2009/10榨季泰国甘蔗单产较2008/09榨季减少1.7%，较2007/08榨季减少13.95%。2014年10月至2016年4月的超强厄尔尼诺使得泰国中部的年降雨量连续三年低于900毫米，2014/15榨季-2016/17榨季，泰国甘蔗单产连降三年。2015/16榨季的单产只有57.18吨/公顷，同比降低17%。2018年9月-2019年6月的厄尔尼诺导致了更严重的减产，2019/20榨季泰国甘蔗单产只有44.3吨/公顷，同比降低30%，创近几年来的新低。

　　3.厄尔尼诺对广西和云南的影响

　　厄尔尼诺大概率导致广西干旱。在最近的14次厄尔尼诺中，广西有11次降雨量低于历史均值。2014年10月至2016年4月的强厄尔尼诺导致2014年、2015年广西连续两年干旱，全年降雨量只有1100毫米，低于正常年份的1500毫米。

　　不过降雨量与广西甘蔗单产之间的关系不是很明确。2014-2015年的干旱导致广西甘蔗单产降低，2014/15、2015/16榨季广西单产较2013/14榨季分别下降13.27%和10.12%。不过，2018-2019年的厄尔尼诺期间广西单产是增加的。2018年9月-2019年6月发生了偏弱的厄尔尼诺，广西降雨量只有历史均值的95%。但是2018/19榨季广西的甘蔗却同比增加了9.8%，达4.91吨/亩，是近几年来较高的水平。这主要是因为除了降雨外，甘蔗生长还受到其他因素的影响。另外，广西甘蔗产量具有一定的周期性，产量周期也会对单产造成影响。

　　厄尔尼诺大概率导致云南出现干旱问题。近14次厄尔尼诺中只有4次降雨量高于历史均值，其余10次均低于历史均值。不过干旱与云南甘蔗单产的相关性更强，近几年的厄尔尼诺均导致云南甘蔗单产下降。2014-2016年的强厄尔尼诺导致云南干旱，降雨量只有历史均值的81%。干旱直接导致了云南甘蔗减产，2014/15榨季云南甘蔗单产同比减少7.4%，2015/16榨季单产继续同比降低1.45%。2018-2019年的厄尔尼诺虽然偏弱，但是云南的干旱更严重，厄尔尼诺发生期间云南的降雨量只有历史均值的56%。2018/19榨季云南甘蔗的单产只有3.77吨/亩，同比降低5.75%，单产处于近几年最低的水平。

　　4.能源和化肥对糖价的影响

　　近期原油价格波动幅度较大，对糖价产生一定影响。短期来看，原油的大幅波动会影响市场情绪，美糖走势会跟随原油价格波动。中长期看，原油价格主要是通过巴西的制糖比例来影响国际糖价。由于美糖价格的持续下跌和能源价格的大幅上涨，巴西的糖醇比价已经跌至历史低点附近，糖厂制糖的收益明显低于制乙醇，糖厂将把更多的甘蔗用于制乙醇，减少食糖的生产。从最新的数据来看，4月上半月巴西中南部的制糖比例为32.93%，同比下降11.78个百分点，制糖比例的下降幅度较大。不过，目前生产刚刚开始，数据尚不稳定，关注后续数据变化。总的来看，能源对糖价的影响偏利多。

　　化肥方面，近期国际化肥供应紧张，甘蔗的生长比较依赖化肥，化肥紧缺会对种植成本和甘蔗单产产生一定影响，利多糖价。化肥供应偏紧对国际糖价的影响更多一些，巴西和印度的化肥都依赖进口，化肥价格上涨会导致生产成本增加，糖价下方支撑有所抬升。另外，化肥供应紧张可能会导致甘蔗用肥量减少，对单产产生不利影响。总的来看，化肥供应紧张利多糖价，但主要是通过单产来间接影响糖价的，而单产更多的会受到天气影响，因此直接影响并不大。

　　5.总结

　　目前郑糖处于弱现实、强预期的格局。弱现实主要是因为25/26榨季全国食糖产量同比大幅增加，国产糖供应充足。需求方面，由于市场看空情绪较强，下游补库意愿降低，糖厂食糖销量也偏低，库存出现积压。由于供需偏宽松，短期郑糖走势疲软。强预期主要原因是天气风险增加，美国气象局的数据显示，下半年全球发生厄尔尼诺现象的概率接近90%，厄尔尼诺现象即将到来。

　　对于国内外糖价来说，厄尔尼诺最大的影响是导致南亚雨季降雨低于正常水平。雨季降雨对北半球甘蔗的生长非常重要，印度马邦全年70%-80%的降雨来自雨季，降雨情况直接决定了甘蔗的长势。三季度降雨对广西、云南的甘蔗也非常重要，一旦出现干旱将导致食糖减产。

　　综合来看，下半年天气风险较高，内外糖价存在潜在的利多，关注后续天气情况。

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