宏观

　　节前风险提示：

　　贵金属

　　假期期间海外宏观风险较大，节前持仓上仍需保持谨慎。

　　①假期中美国PCE和GDP数据将公布，这是对于市场定价美国经济和通胀状况的重要数据，更重要的是本周五夜盘公布的CPI数据，将一定程度上驱动市场当下对于数据端的预期转变，从而可能引发短线级别的大幅波动；

　　②美股形成的预期反转可能引发流动性波动，昨日夜盘开启的权益市场下跌源于对人工智能影响其它行业利润的担忧，已经从软件股蔓延至物流到商业地产等各个行业。这一叙事端的重要预期转变在当下高度敏感的市场里容易引发流动性连锁反应，从而造成市场的风险加剧；

　　③全球地缘贸易形式的变化也是重要变化因素；“沃什+贝森特”组合在假期中的表态进一步加剧市场对于美元指数的定价，从而高度影响贵金属走势；美元指数是对其影响的体现，从而反馈到贵金属。

　　海外宏观受到经济数据，权益市场流动性和地缘贸易格局变化的干扰存在较大的波动，美元指数仍未走出明确的趋势，美债利率也处于相对震荡的局面，假期内可能随着上述驱动出现较大的波动，这对高位的贵金属而言将形成较强的趋势影响。昨日再次出现的流动性连锁反应导致后续盘面恐慌情绪可能一定程度蔓延，节前最后一个交易日市场将谨慎调整。市场当前的关键变量是对叙事的模糊定价，特别是“沃什+贝森特+特朗普”引发的美元信用修复行情的走势是否成立，这关系到的不仅仅是经济数据，更涉及地缘政治，贸易格局已经各方资金对于货币体系的定价，变量较多且涉及叙事层面，贵金属节前进场持仓仍需保持谨慎。

　　股指

　　股指当前仍然处于资金面和政策面推动的慢牛之中，节日期间主要变化包括：

　　1）美股、港股和中概股走势，目前美股面临流动性退潮的风险，市场恐慌情绪在软件，商业地产等板块蔓延，科技资产也不断遭遇抛售。

　　2）央行对资金面呵护和人民币持续升值走势是否继续。3）春晚是否有突破性的科技展示，和节日内需情况。

　　上涨风险：海外宏观恢复稳定，人民币继续升值，春晚有AI机器人等重要应用引发舆论热潮。

　　下跌风险：海外风险蔓延，美股AI科技遭到抛售，美元重回强势。

　　国债

　　2月12日，国债期货涨跌互现，中长期品种走强，T2603收涨0.02%报108.560元，TL2603则小幅收跌0.03%，人民币报6.9115。现券情绪火热，10年国债收益率加速下行至1.774%，与超长债利差进一步走阔，呈现“牛陡”特征。

　　早盘资金面均衡偏松，受央行净投放及昨日1.80%关口突破后的惯性驱动，现券开盘即显强势，10年期活跃券收益率迅速下行。随后A股科技板块爆发，创业板指拉升，一度引发债市获利盘回吐，但央行尾盘公告将开展1万亿元6个月期买断式逆回购操作（净投放5000亿），此举大幅超出市场预期，不仅有效对冲了春节资金缺口，更释放了强烈的宽货币信号，直接引爆尾盘多头情绪，将10Y国债收益率砸至1.774%的日内低点。

　　资金面维持宽松。央行开展4000亿元14天期及1665亿元7天期逆回购，净投放4480亿元，叠加买断式逆回购的巨量预告，资金利率全线下行。DR001下行0.79bp至1.36%，DR007下行1.31bp至1.53%，跨节资金成本显著回落。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行通过“天量”买断式逆回购及持续的公开市场净投放，彻底打消了市场对春节流动性的顾虑，甚至形成了“降准替代”效应。市场微观结构上，大行与基金成为买入主力，特别是大行对10年期国债的配置意愿强烈，推动其成为领涨品种。利多因素在于超预期的流动性投放及配置盘的抢筹行为，利空则源于权益市场科技股的爆发可能分流部分风险偏好资金。预计节前最后一个交易日债市将维持高位震荡，持券过节已成共识，但需警惕30年期等超长债的补涨机会及节后止盈压力。

　　经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。一季度降准降息概率基本为0，政府债供给压力仍存，央行将国债买卖定义为流动性管理工具，以上因素对一季度债市构成了持续的利空。2026年GDP增速设置目标区间，通胀回暖仍限于上游产业，基本面数据偏弱和机构对股债联动配置的需求等因素虽然对债市定价形成有利支撑，但慢变量对短期走势不构成决定性影响。逢低做多仍是股债商市场的最优解，权益市场的短暂降温并不能带来国债市场的资金回流。当前债市已走过赔率最佳的时间，中长期10Y的下限1.80%或难以打破，TL预计在113附近面临较大阻力，仍需寻找机会逢低做多，一季度维持震荡行情判断。

　　宏观组

　　周蜜儿 Z0022003

　　周密 Z0019142

　　资深宏观分析师，负责品种：股指期货。清华大学工学学士、天津大学工学硕士。曾先后从事能化工程设计，能化大宗商品研究，化工行业股票研究工作。对宏观环境有非常独到的见解和敏感度，可结合宏观和资金面判断股市运行规律。

　　殷时杰 （实习）

　　宏观组助理分析师，负责品种：国债期货。暨南大学经济学学士，南洋理工大学分析学硕士在读。对债券市场，宏观经济有深入研究。