核心观点：筑底。2025年白糖整体演绎了偏弱震荡的格局。一是全球甘蔗增产周期，若无大规模自然灾害或质量问题，则糖料供应偏强形势不会改变；二是全球主产区大幅扩产，国际食糖供应预期显著过剩；最后是国内食糖进口保持高位，进口糖掌握定价权，国内糖价受国际供应影响较大。在国内消费维稳，无明显增长的情况下，国际供应过剩预期将决定糖价长期趋势，整体呈现震荡偏弱的格局不变。

　　国外供需格局：偏空。1）巴西：11月上半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为1876.1万吨，较去年同期的1640.9万吨增加235.2万吨，同比增幅14.34%；甘蔗ATR为142.42kg/吨，较去年同期的134.07kg/吨增加8.35kg/吨；制糖比为38.61%，较去年同期的43.14%减少4.53%；产乙醇13.47亿升，较去年同期的10.82亿升增加2.65亿升，同比增幅24.45%；产糖量为98.3万吨，较去年同期的90.4万吨增加7.9万吨，同比增幅达8.69%。2）全球：多家机构预计2025/26榨季全球食糖供应格局宽松。

　　国内供需格局：偏空。我国2025/26榨季依旧是增产格局。

　　进口量：偏空。我国10月进口食糖75万吨，同比增39.7%，环比回升明显，目前进口糖成本较低，现货报价以贸易商及进口加工糖为主。

　　一、2025年白糖期货市场行情回顾

　　2025年1月份，郑糖跟随原糖下跌，原糖破位17美分，随后出现了急剧反转，内外糖价反弹。

　　2025年2月份，郑糖走势在国内的利多因素主要是广西增产不及预期，国外的利多主要是印度大幅度减产并且提前收榨，郑糖以跟随原糖反弹为主。

　　2025年3月份，内外糖价上涨较快，涨幅较大，无法质疑的是，3月份国内外的现实情况都是利多的，不仅有印度再次下调估产，而且还有国内暂停越南糖浆的进口。

　　2025年4月份，国内外糖价出现了内强外弱的局面，郑糖2509合约主要在宽幅震荡，而原糖07合约在单边下行，二者主要驱动不同，郑糖2509合约坚挺主要受国内政策影响，浆粉进口暂停，而原糖07合约的单边下行既有巴西增产的炒作，也有交割的影响。

　　2025年5月中旬，巴西产糖量数据发布后，市场发现巴西4月下半月产糖量数据大幅不及预期，内外糖价联袂上涨。

　　2025年5月底至6月底，内外糖价同步下跌之后出现了内强外弱的情况，5月份我国食糖进口同环比放量，且未来两个月有继续放量的预期。

　　2025年7月，国内整体商品市场涨势凶猛，郑糖也在多头主力资金的带动下一路震荡上行，最高点接近5900元，期间多空出现了多次博弈，持仓量大幅增减。

　　2025年8月份，受郑糖09合约交割的影响，郑糖01合约呈现出一种快速向下与快速向上的交替状态，整体的震荡区间在5550-5700元之间。

　　2025年9月份，郑糖主力01合约向下探底创阶段性新低，同时原糖也连续下跌。

　　2025年10月份，郑糖主力01合约完成了反弹的ABC结构，中期底部较为坚实，但是原糖连续下跌，拖累了郑糖的反弹速度。

　　2025年11月份，受进口糖冲击与广西开榨的双重影响，郑糖主力01合约继续创下阶段性新低，目前尚未见到企稳迹象。

　　二、全球白糖供需格局分析

　　2.1 巴西2025年11月上半月双周产糖量大幅上涨

　　11月上半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为1876.1万吨，较去年同期的1640.9万吨增加235.2万吨，同比增幅14.34%；甘蔗ATR为142.42kg/吨，较去年同期的134.07kg/吨增加8.35kg/吨；制糖比为38.61%，较去年同期的43.14%减少4.53%；产乙醇13.47亿升，较去年同期的10.82亿升增加2.65亿升，同比增幅24.45%；产糖量为98.3万吨，较去年同期的90.4万吨增加7.9万吨，同比增幅达8.69%。

　　2025/26榨季截至11月上半月，巴西中南部地区累计入榨量为57625.3万吨，较去年同期的58359.4万吨减少734.1万吨，同比降幅达1.26%；甘蔗ATR为138.46kg/吨，较去年同期的142.45kg/吨减少3.99kg/吨；累计制糖比为51.54%，较去年同期的48.45%增加3.09%；累计产乙醇283.48亿升，较去年同期的300.29亿升减少16.81亿升，同比降幅达5.6%；累计产糖量为3917.9万吨，较去年同期的3837.9万吨增加80万吨，同比增幅达2.09%。

　　2.2 ISMA预计新榨季印度食糖产量为3490万吨

　　印度糖业和生物能源制造商协会（ISMA）发布了2025/26榨季的首次糖产量预估。在2025年7月31日举行的ISMA会议上，来自全国各产糖邦的代表出席。会议预计，印度2025/26榨季食糖总产量将增长18%达到约3490万吨，而2024/25榨季的产量为2950万吨。根据2025年6月下旬获取的卫星图像，2025/26榨季全国甘蔗种植总面积估计约为572.4万公顷，略高于2024/25榨季的571.1万公顷。

　　2.3 StoneX预计巴西中南部地区2026/27榨季产糖4150万吨

　　咨询机构StoneX近日发布报告，预计巴西中南部地区2026/27榨季甘蔗入榨量为6.205亿吨，持平于9月的预估值；食糖产量为4150万吨，较2025/26榨季增加3.3%，但低于9月预估的4210万吨。预计2026/27榨季包括以甘蔗和玉米为原料的乙醇产量为361亿公升，同比增长9.3%。StoneX预计2025/26榨季全球食糖供应过剩370万吨，为2017/18榨季以来最高水平。

　　2.4 多家机构预测2025/26榨季全球食糖供应过剩

　　咨询机构StoneX近日发布报告，预计巴西、印度和泰国的食糖产量增加将明显抵消欧洲食糖产量下降的影响，因此预计2025/26榨季全球糖市将有277万吨的供应过剩，而2024/25榨季为供应短缺467万吨；预计全球2025/26榨季食糖产量为1.975亿吨，消费量为1.947亿吨。报告预计印度2025/26榨季食糖产量为3230万吨，同比增加23.75%；预计泰国2025/26榨季食糖产量为1140万吨，同比增加14%。

　　三、国内白糖供需格局分析

　　3.1 我国10月食糖进口量超预期增加

　　据海关总署公布的数据显示，2025年10月，我国进口食糖75万吨，同比增加21.32万吨，同比增39.7%，环比回升明显，2025年1-10月，我国进口食糖390.54万吨，同比增加47.37万吨，增幅13.8%。

　　目前进口糖成本较低，现货报价以贸易商及进口加工糖为主，上方受国际供应过剩预期影响依然承压。

　　3.2 新榨季我国食糖供需格局更加宽松

　　中国农业农村部11月对2024/25年度中国食糖供需数据进行了校正，主要是将食糖进口量下调38万吨至462万吨。11月预测，2025/26年度中国食糖产量1170万吨，比上月预测上调50万吨，主要是因为全国糖料种植面积小幅增长，南方甘蔗整体长势良好，北方甜菜含糖分略增，食糖总产量略高于预期；食糖消费1570万吨，比上月预测下调20万吨。南方甘蔗糖厂已开机生产。北方29家甜菜糖厂已全部开机，生产形势总体平稳。

　　3.3 2026年上半年依然保持偏空思路

　　截至11月30日，广西已有35家糖厂开榨，同比减少26家；累计入榨甘蔗144.11万吨，同比减少325.21万吨；产混合糖13.39万吨，同比减少37.85万吨；混合产糖率9.29%，同比下降1.63个百分点；累计销糖8.94万吨，同比减少19.56万吨；产销率66.77%，同比提高11.15个百分点。新糖工业库存4.45万吨，同比减少18.29万吨。截至11月底云南全省共入榨甘蔗 43.94 万吨(上榨季同期入榨甘蔗34.97万吨)，产糖4.48万吨(上榨季同期产糖3.86万吨)，产糖率10.22%(上榨季同期产糖率11.05%)。截至2025年11月30日，云南省累计销售新糖3.22万吨(去年同期销糖3.26万吨)，销糖率71.89%(去年同期销糖率84.50%)。工业库存1.26万吨(去年同期工业库存0.59万吨)。原糖方面，近期并无新的驱动，印度产量增幅仍在预期之内，且目前原糖价格远远低于印度成本线，出口暂难实现。国内目前情绪仍偏悲观，下游采购意愿一般，现货价格仍承压，盘面5月合约保持空头思路。

　　2025年白糖整体演绎了偏弱震荡的格局。一是全球甘蔗增产周期，若无大规模自然灾害或质量问题，则糖料供应偏强形势不会改变；二是全球主产区大幅扩产，国际食糖供应预期显著过剩；最后是国内食糖进口保持高位，进口糖掌握定价权，国内糖价受国际供应影响较大。在国内消费维稳，无明显增长的情况下，国际供应过剩预期将决定糖价长期趋势，整体呈现震荡偏弱的格局不变。