宏观&金工早评|2025年12月2日

　　股 指

　　 A股继续走强，四大股指均上涨。盘面上金属板块和AI算力板块领涨，两市成交量放量到1.87万亿。

　　美联储降息预期重新升温，人民币走势偏强，AI叙事改善。

　　十月投资出口都偏弱，地产仍未企稳，万科形势引发市场对地产的进一步担忧。最新出来的财政支出数据下降进一步加强了市场对总需求不足的担忧，目前经济有一定走弱压力，但或需等到12月重要会议才有新一轮政策指引。

　　外围市场流动性好转，但国内对货币宽松的预期有所下降，目前成交量相比前期有明显下滑。

　　结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期缺少政策资金面的支持有所减弱，AI科技的叙事有所好转，仍然逢低看多中证1000远月。

　　贵金属

　　贵金属行情持续偏强势运行，美债利率和美元指数走弱推动，白银“逼仓逻辑“仍在继续，但日元形成潜在流动性风险抑制市场。

　　美国11月标普全球制造业PMI终值52.2；11月ISM制造业PMI为48.2，不及市场预期的49，连续第九个月处于收缩区间；分化仍来源于全球市场的不确定性。标普PMI虽强势，但此次增长主要动力来自工厂生产的强劲上升，新订单流入增速大幅放缓，暗示需求增长明显减弱，同步导致库存出现急剧上升。目前积压的未售出库存程度，已连续两个月达到自2007年有可比数据以来的最高水平。ISM PMI数据同步显示关税抬升部分商品价格，抑制了需求，未完成订单持续收缩。制造业指数仍处疲软，不足以改变市场降息预期，贵金属相对有支撑。

　　特朗普将宣布提名下任联储主席，市场提前押注哈塞特，其在美联储政策上被视为鸽派，并与倾向于较低利率的特朗普政府关系密切。如果确实获得任命，他可能会强化市场对更激进降息周期的预期，从而给美元带来进一步下行压力。高度依赖美联储的预期，在缺乏经济数据的指引下，美联储表态成为市场是否存在经济托底的重要因素。美元指数的下行预期推动贵金属。

　　美股在降息预期的影响下也出现了明显回弹，风险再次被延后。此次短线股市的回升更多来自于降息预期下行带来的同步回升，而非高利率下对于AI产业的过度押注。美股止跌使得流动性风险缓和从而减少对于贵金属的抑制。

　　美股相对震荡，降息预期反弹使得此前的抑制有所减弱，但日元引发的风险可能在上行。日本央行行长植田和男表示若经济活动和物价的预测如期实现，日本央行将根据经济和物价的改善情况继续上调政策利率。在日央行可能存在的加息影响下，市场警惕出现日元套利交易，美日利差如果出现急剧收窄情况下，易引发套利交易的反转，从而冲击美股和金融市场流动性，易发生短线逆转，贵金属后期上行相对缓势正在反应此因素。

　　贵金属行情在美债利率和美元指数的相对弱势驱动下走高，但上方受到日元套利交易反转风险可能有所抑制，整体处于震荡偏强走势，白银“逼仓逻辑”尚在演绎，紧跟库存变化。

　　国 债

　　 TL2503收114.37元跌0.08%，人民币收7.0725，沪指+0.65%重返3900；现券尾盘小幅上行，超长债回吐期货跌幅。

　　早盘央行净回笼2311亿但月初资金自松，PMI弱修复，现券震荡略下。午后股市放量突破3900，跷跷板压制，超长债由跌转升回吐涨幅。3点后期货收盘空头回补，现券收益率小幅回落，因赎回缓和与2000亿买债传闻。

　　资金面继续均衡偏松。央行7D逆回购1076亿，净回笼2311亿；DR001收1.31%，R001降至1.37%。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行延续净回笼但月初资金自然转松。微观上，年末基金赎回新规仍然悬而未决，机构提前降久期致期货贴水，成交缩量放大波动；权益赚钱效应吸引存款搬家，国债期货被部分对冲基金用作流动性管理工具，日内与股指反向弹性增强。止盈盘与配置盘博弈，TL上下空间均有限，预计维持震荡偏弱。

　　经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。央行11月买债规模或超1000亿，显示对曲线陡峭的容忍度低，意在降低财政再融资成本。12月政治局会议与中央经济工作会议将定调明年赤字及“双降”组合，若财政扩张力度低于预期而货币继续宽松，30年国债收益率有望再探2.1%下方；反之若政策刺激超预期，一季度经济环比回升或推动2.3%上方。

　　基 差

　　本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券或期货的买卖出价或征价，投资者据此作出的任何投资决策与本公司和作者无关。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制发布。如引用、刊发，须注明出处为混沌天成期货股份有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。