21世纪经济报道记者 吴斌

　　“鹰派大战”中美联储内部本就分歧重重，如今又遇到了新难题。

　　美国东部时间11月19日，美联储公布了10月28日至29日的货币政策会议纪要，决策者对12月是否继续降息存在较大分歧。彼时美联储主席鲍威尔在利率决议后的新闻发布会上表示，12月降息并非板上钉钉。

　　美联储货币政策本就踌躇不定，关键数据的缺失让未来笼罩了更深的阴霾。美国劳工统计局表示不会发布10月非农就业报告，并将11月非农的发布日期调整至12月16日，比美联储12月利率决议还要晚。

　　如今，利率市场的交易员们对12月降息已经不抱太大希望。芝商所美联储观察工具显示，美联储12月降息的可能性仅约为30%。在数据迷雾下，美联储更好的选择可能是“停飞”而不是“盲飞”。

　　会议纪要分歧重重

　　在最新美联储会议纪要中，一系列微妙信号需要密切关注。

　　中泰证券研究所政策团队首席分析师杨畅对21世纪经济报道记者分析称，10月FOMC会议纪要释放了三大信号。一是鹰派倾向。尽管参会者几乎一致认为应该停止缩表，但在利率方面，越来越多的官员因为担忧通胀下降的进展，对继续宽松持谨慎的观点，这种变化在边际上呈现出了鹰派倾向。

　　二是美联储内部分歧严重。会议纪要提到，一些（Several）与会者评估认为可能适合进一步降息，而许多（Many）与会者表示，在今年剩余时间内，适合维持利率不变。因此，支持与反对12月降息的官员数量实际上几乎相当，并未有一方呈现压倒性优势，意味着美联储内部分歧严重。这种相对混乱的信号在短期加剧政策不确定性，引发投资者风险规避，体现在近期风险资产波动放大。

　　三是金融市场稳定性。纪要显示，“部分与会者评论了金融市场资产估值过高的问题，一些与会者强调股票价格可能无序下跌的风险，尤其是在市场突然重新评估人工智能（AI）相关技术前景的情况下”。这意味着金融市场稳定性状况开始进入美联储的视野。

　　目前FOMC大体可分为三个阵营。鸽派阵营包括米兰、沃勒和鲍曼等美联储理事，他们倾向于继续降息，防止劳动力市场走弱。

　　例如，美联储主席的热门人选、现任美联储理事沃勒11月17日表示，支持在12月的政策会议上再次降息。他越来越担心劳动力市场及招聘活动急剧放缓。同时剔除关税影响后的通胀“已相对接近”美联储2%的目标水平。

　　而堪萨斯城联储主席施密德、波士顿联储主席柯林斯和圣路易斯联储主席穆萨莱姆等鹰派成员则担心，进一步降息可能阻碍通胀回到2%目标水平。

　　温和派包括鲍威尔、美联储副主席杰斐逊以及纽约联储主席威廉姆斯，他们主张保持耐心。杰斐逊11月17日表示，他认为就业面临的下行风险有所上升，但由于利率正接近中性水平，美联储在进行进一步降息时应保持谨慎。

　　12月降息没戏了？

　　美联储官员在年底最后一次会议前失去了关键的就业数据参考，市场因此也更相信美联储届时会按兵不动。

　　杨畅对记者表示，11月非农报告将晚于美联储12月决议公布，叠加10月就业、CPI报告将暂停公布，美联储12月会议缺少关键的就业和通胀数据指引。

　　从近期需要关注的替代数据来看，以软数据为主，10月ISM制造业、非制造业PMI分别录得48.7、52.4，11月密歇根大学消费者信心指数降至50.3的历史低位，5年通胀预期降至3.6%，截至11月1日的ADP就业数据四周均值为-2500人，总体显示美国经济仍在偏弱状态。

　　但杨畅提醒，硬数据的缺失和观点分歧意味着12月的决策可能更加谨慎，暂停降息的概率较大，芝商所美联储观察工具显示12月降息概率已降至30%左右。但是，鉴于金融稳定性同样是重要的观测指标，若美股因降息交易反转出现急剧下跌，美联储及时安抚市场的“美联储看跌期权”仍然存在。

　　嘉盛集团资深分析师Jerry Chen对记者表示，在美联储10月会议之前，市场对12月降息还有着比较统一的共识，然而三周过后，市场对通胀的担忧逐渐升高，越来越多的美联储官员公开呼吁谨慎降息，这导致当前利率市场隐含的12月降息概率骤降。

　　但12月会议结果尚未板上钉钉。Jerry Chen提醒，随着美国政府重新开门，众多积压的经济数据将陆续发布，12月降息前景可能还存在一些变数。

　　货币政策迷雾重重

　　对于稳就业和抗通胀的双重使命，美联储压力山大。

　　会议纪要显示，美联储官员普遍指出，剔除波动较大的食品和能源价格后，核心通胀率仍处于高位，关税推高商品价格，抵消了住房服务价格下跌的影响。部分官员担忧，核心非住房服务通胀的持续性可能导致短期内整体通胀率难以回落至2%的目标水平。

　　关于劳动力市场前景，美联储官员普遍预计，未来几个月劳动力市场状况将逐步软化，活力较今年初有所下降，企业既不愿新增员工，也不愿裁员。部分官员表示，职位流动率低以及企业不愿新增岗位的情况，正为劳动力市场增添下行风险，如果劳动力需求进一步减弱，失业率可能大幅上升。

　　对未来的不同预测也让美联储内部“鹰鸽大战”愈发激烈。鹰派更担心通胀问题，这个群体的规模最近有所扩大，包括四位今年拥有投票权的地方联储主席，以及美联储理事巴尔。鸽派官员则更担心劳动力市场，包括三位由美国总统特朗普任命的美联储理事，他们担心，同僚们会过度强调持续高通胀的危险，从而导致不必要的经济衰退风险，而高通胀还很遥远。

　　“美联储传声筒”Nick Timiraos认为，无论美联储12月降息与否，都将面临至少三票反对。如果维持利率不变，将遭到三位特朗普任命的理事反对；如果美联储降息25个基点，则可能出现另一组至少三位官员的反对，四位今年拥有投票权的地方联储主席，以及美联储理事巴尔此前都表达了更担心通胀风险的观点。这意味着12月会议将成为近年来最具争议性的一次政策讨论。

　　向前看，杨畅对记者表示，美联储面临着“就业风险+通胀压力”复杂局面，货币政策必然会采取数据依赖模式，根据不断变化的经济前景以及风险平衡等因素进行调整，因此官员间的分歧仍将持续存在。

　　就美国经济而言，在贸易摩擦背景下，通胀目前仅温和上涨，现阶段关税进入稳定期，伴随前期库存消耗，明年一季度将是确认通胀是否为一次性冲击的重要时点。就业市场则持续偏弱，增长接近停滞，但尚未观察到下滑失速。杨畅提醒，美国政府关门的一次性影响，导致经济增长短暂后置，给今年第四季度和明年第一季度分别带来负面和正面作用。

　　未来就业数据的重要性或逐步抬升。Threadneedle资产管理公司投资组合经理Ed Al-Hussainy表示，鉴于美国政府收紧移民政策导致劳动力供给减少，失业率将成为衡量劳动力市场健康状况更重要的指标。“若失业率保持稳定，将进一步证明美联储无需再为经济提供更多刺激。若失业率上升，即使仅上升0.1个百分点，也将是经济需要更多支持的强烈信号。”

　　展望未来，杨畅告诉记者，美联储利率相较中性利率仍有下降空间，但在节奏上可能会后置，以确认通胀形势。同时如果关注政治周期，鲍威尔的任期将持续至2026年5月，特朗普大概率提名鸽派人选，或同样支持先谨慎后宽松的降息节奏。

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