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　　10月27日，中国人民银行行长潘功胜在2025金融街论坛年会上做《中国宏观审慎管理体系的建设实践与未来演进》主题演讲，其中明确提出“将恢复公开市场国债买卖操作”。27日当天盘后国债现券市场收益率普遍下行约5个基点，10年期国债活跃券收益率在演讲前的约1.8370%水平快速大幅下行至盘后最低1.7875%水平，随后在28日、29日利率小幅波动，至29日下午处约1.8125%左右水平。与此对应，10年期、30年期、5年期、2年期国债期货主力合约本周前三个交易日累计涨跌幅分别为+0.51%、+0.70%、+0.43%及+0.24%。

　　人民银行买卖国债自2024年货币政策框架调整中成为新的货币政策工具。2024年6月19日，中国人民银行行长潘功胜在2024年陆家嘴论坛开幕式发表了题为《中国当前货币政策立场及未来货币政策框架的演进》的主题演讲，提出“逐步将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱”，表示“把国债买卖纳入货币政策工具箱不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖，与其他工具综合搭配，共同营造适宜的流动性环境”。2024年8月起，中国人民银行在公开市场操作中逐步增加国债买卖，并定位于基础货币投放和流动性管理工具，有买有卖、双向开展。2024年累计净买入国债1万亿元。2025年1月，国债市场供不应求状况进一步加剧，10年期国债收益率一度跌破1.6%的历史低位，中国人民银行宣布阶段性暂停在公开市场买入国债，避免影响投资者的配置需要。2025年一季度货币政策执行报告提及“中国人民银行将继续从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注国债收益率的变化，视市场供求状况择机恢复操作”。

　　回顾2024年人民银行在公开市场买卖国债的情况，央行向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，通过净买入投放流动性，8-12月当月净买入规模分别为1000亿元、2000亿元、2000亿元、2000亿元及3000亿元，均为月底在央行官网“公开市场业务”页面“公开市场国债买卖业务公告”专栏公布。从市场表现看，一是央行净买入国债期间利率中枢整体下行。10年期国债活跃券收益率从7月底的2.145%下行至12月底的1.664%，累计下行约48个基点，二是超长端期限利差回升。30年期与10年期利差水平由7月的约20个基点水平下行至9月最低10个基点后触底回升至12月底的约25个基点水平。

　　潘行长在2025金融街论坛年会上表示“目前，债市整体运行良好，我们将恢复公开市场国债买卖操作。”即当前国债市场供需相对平衡、利率水平处于相对“合意”区间。结合潘行长在十四届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议上做国务院关于金融工作情况的报告时提出，“10年期国债收益率保持在1.75%—1.85%左右，扭转了2024年单边较快下行的趋势”、“流动性保持充裕，金融总量合理增长，社会融资成本处于历史低位”等，则1.75%-1.85%或成为现阶段利率运行“合意”区间，在该区间内央行将落实落细适度宽松的货币政策，为巩固拓展经济回升向好势头营造适宜的货币金融环境。

　　对期债市场而言，一是央行重启国债买卖国债传导的政策信号偏积极，短期情绪面为市场注入暖意。二是实际影响取决于央行净买入国债的规模，一方面，从央行资产负债表看，对政府债权的资产项从去年底的2.88万亿元减少至目前2.22万亿元，差额大概对应此前买入短端国债的陆续到期，则若今年净买入规模不高于至少0.66万亿元，央行持有的国债规模仍同比下降，对市场的影响有限，且央行也会避免过度影响市场，避免再度出现“2024年单边较快下行的趋势”，国债净买入将作为流动性投放的整体工具考虑，即若通过买债买入投放增加，降准等其他工具的必要性则下降。另一方面且当前资金面平稳，央行通过从净买入国债大幅投放流动性的必要性不算高，未来节奏可能更多取决于配合财政发力。三是央行对利率曲线管理更为重视。潘行长在2025金融街论坛年会上新提出“发挥国债收益率曲线定价基准作用”、“兼顾债券市场供求和收益率曲线形态变化等情况”，则国债买卖有可能成为央行管理利率曲线的常态化工具，短期来看买短卖长可能性较高。

　　综上，我们认为央行重启买卖国债为期债市场注入短期利好，但难以复刻去年四季度的单边行情。当前全球流动性宽松加剧、全球资本再配置的宏观叙事逻辑未改，国内基本面和政策面趋稳，稳预期、稳市场政策导向强化，中美关系边际缓和，市场风险偏好仍维持高位，债市整体维持逆风。短期看，利率在快速消化本次利好后预计易上难下。交易上建议防守观望为主，或继续持有曲线做陡策略。

　　文章编撰日期：2025年10月29日

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