民生证券发布研报称，美国政府时隔7年再度停摆，表面看是程序性问题，实则是美国政治极化与财政困局的集中缩影。而在债务周期下行的大背景下，美元弱势格局难改，黄金配置价值仍在提升，考虑到西半球的投资者在这轮牛市中依旧欠配黄金(其黄金ETF持仓量距离历史高点还有20%-30%的空间)。

　　往后看，本次政府关门风波可能仅是阶段性插曲，四季度到明年围绕财政的博弈或将更加“波涛汹涌”。两党分歧的深化，正加剧市场对美国财政可持续性的担忧。后续“大美丽”法案中部分关键减支条款的落地难度可能上升，美国财政和债务面临进一步扩张的压力。通胀压力下，美联储顾虑重重，降息节奏难言顺畅。

　　民生证券主要观点如下：

　　美国政府时隔7年再度停摆，表面看是程序性问题，实则是美国政治极化与财政困局的集中缩影。尽管基于政治影响力和中期选举的现实考量，两党最终难免就临时拨款法案达成妥协。但从中长期看，两党矛盾愈发尖锐且显性，在财政扩张与债务膨胀问题上难解难分，这场“停摆风波”或许只是更大风暴的前奏。

　　因此，至少到明年中期选举前，美国财政问题的持续发酵仍将是市场随时会面临的潜在波动风险；而在债务周期下行的大背景下，美元弱势格局难改，黄金配置价值仍在提升，考虑到西半球的投资者在这轮牛市中依旧欠配黄金(其黄金ETF持仓量距离历史高点还有20%-30%的空间)。

　　这场政府关门的闹剧最终将如何收场？参考历史，政府停摆时长通常在两周内。但Polymarket最新预测显示(10月4日)，10月14日前结束停摆的概率已不足50%，而此前这一比重近70%，随着两党持续展现强硬姿态，市场对停摆大幅延长的担忧正与日俱增。

　　毫无疑问的是，关门期间白宫将持续采用强硬策略向民主党人施压。当前预算主管沃特已着手筹划联邦雇员解雇事宜，同时裁撤部分民主党支持项目，冻结260亿美元联邦资金(含纽约市180亿美元基建资金及16个州80亿美元绿色能源项目)，向民主党施压。

　　但博弈胶着下，双方也不得不考虑政治反噬风险。为安抚基本盘、避免拖累中期选举，两党或就医保条款部分让步，甚至可能先通过未涉及医疗调整的临时拨款法案(维持政府运营至11月21日)，后续再重启医保谈判。

　　短期影响上，经济拖累有限，就业与联储政策风险更突出。经济拖累程度一般取决于停摆时长，参考2013、2018年经验，每停摆一周约拖累实际GDP0.1个百分点，且大概率后续回补；而就业端风险更值得警惕——若特朗普兑现永久解雇联邦雇员的承诺，失业率或短期上行。

　　最现形的影响是对联储降息的扰动，政府关门使得私营数据的重要性明显上升，9月ADP就业已经打响了“第一枪”：尽管其对非农的指示作用有所下降，且9月报告存在技术因素。但作为美联储可能参考的唯一就业数据，ADP的超预期走弱推动市场几乎完全定价年内两次降息的可能。但需要注意的是一旦政府“关门”结束，非农数据将立即公布，我们在之前的报告中提示过从季节性上来说，8-9月新增非农就业存在上修风险。

　　往后看，本次政府关门风波可能仅是阶段性插曲，四季度到明年围绕财政的博弈或将更加“波涛汹涌”：

　　两党分歧的深化，正加剧市场对美国财政可持续性的担忧。此次民主党不惜以推动政府停摆为代价、也要坚持延长医保支出的强硬表态，不仅折射出两党矛盾的激化，也预示后续“大美丽”法案中部分关键减支条款的落地难度可能上升，美国财政和债务面临进一步扩张的压力。

　　此外，尽管最高法拒绝立即罢免库克，但白宫和美联储的博弈大戏还远未结束。我们在此前的报告中提出，美国债务问题和付息压力的加剧，正蚕食美国经济增长的空间。当前美国存量债务利率维持在3.4%左右，仍远低于美联储的政策利率区间，因此小幅降息无法解决债务的根本问题，至少要100-150bp，这也是特朗普政府一直以来的诉求。

　　但通胀压力下，美联储顾虑重重，降息节奏难言顺畅。后续白宫对联储的政治施压远未结束，对米兰的任用和库克的诉讼也只是“冰山一角”。

　　综上，我们维持此前的观点，在美国财政和债务下行的大背景下，美元难以摆脱贬值命运，贵金属的配置价值仍在上升；美债期限利差仍有较大走阔空间；美股表现则需观察AI叙事持续性等因素。

　　风险提示：美国经贸政策大幅变动；关税扩散超预期，导致全球经济超预期放缓、市场调整幅度加大。

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