中信证券发布研报称，美联储2025年9月议息会议降息25bps，符合市场预期。鲍威尔表示这是一次风险管理式降息，在双重使命中偏向控制就业市场下行风险。本次点阵图显示今年目标利率中枢为3.6%，低于6月显示的3.9%，同时上调今年美国经济增速预测，维持今年美国通胀和失业率预测不变。点阵图指引年内还有50bps降息符合预期，依旧预计美联储将在10月和12月的议息会议上分别再次降息25bps。等到新任美联储主席的最终人选落地后，2026年利率路径才会更加清晰。

　　市场方面，降息落地后美债再现“买预期+卖事实”、美股“补涨”特征依旧，道指和小盘股表现较好。建议相对淡化此次会议对明年利率路径的指引，预计在本轮降息交易中美元可能维持弱势状态、预计黄金仍有不错表现。

　　中信证券主要观点如下：

　　2025年9月美联储议息会议声明要点：

　　1)利率工具方面，委员会决定降息25bps，将联邦基金利率的目标区间下调至4.00-4.25%，符合市场预期。此次利率决议未得到一致同意，临时理事米兰投票支持降息50bps。

　　2)资产负债表方面，委员会维持缩表节奏不变，美国国债每月赎回上限为50亿美元、机构债务和MBS每月赎回上限为350亿美元。

　　3)经济前景方面，近期指标显示，美国上半年经济活动增长放缓。就业增长放缓，失业率略有上升但仍处于低位。通胀有所上升，且仍处于略高水平。委员会力求在较长时期内实现就业最大化，并将通胀率保持在2%左右。经济前景的不确定性依然高。委员会密切关注其双重使命面临的风险，并判断就业形势的下行风险已经上升。

　　2025年9月美联储议息会议声明相对前次会议的变化较大：

　　1)将“尽管净出口波动继续影响数据”删除;

　　2)将“失业率保持在低位，劳动力市场状况依然稳健”替换为“就业增长放缓，失业率略有上升但仍处于低位”;

　　3)将“通胀仍然略高”修改为“通胀有所上升，且仍处于略高水平”;

　　4)整体来看，9月声明的变化显示美联储认为“风险平衡发生变化”，偏向控制美国就业市场的下行风险。

　　本次点阵图显示今年目标利率中枢为3.6%，低于6月显示的3.9%，同时上调今年美国经济增速预测，维持今年美国通胀和失业率预测不变。

　　本次点阵图预计今年终点利率为3.6%，低于6月显示的3.9%，隐含今年剩余两次会议一共还有50bps降息幅度。从点阵图具体票型看，认为年内利率应该维持在4.25-4.50%不变的有1票，认为本次降息后年内利率维持在4.00-4.25%的有6票，认为年内还有25bps降息的有2票，认为年内还有50bps降息的有9票，认为年内利率终点应该在2.75-3%的有1票。经济预测方面，与6月SEP相比，本次SEP上调了美国2025年GDP增长预测(2024年12月为2.1%，3月为1.7%，6月为1.4%，本次为1.6%)，维持失业率预测不变(2024年12月为4.3%，3月为4.4%，6月和本次为4.5%)。通胀预测方面，维持PCE同比增速预测3.0%不变、维持核心PCE同比增速预测3.1%不变。本次SEP显示长期利率水平预测依旧没有变化，为3.0%。

　　鲍威尔表示这是一次风险管理式降息，在双重使命中偏向控制就业市场下行风险。

　　第一，降息性质方面，在SEP对本年失业率和通胀预测未做调整、而上调经济增速预测的情况下降息25bps，鲍威尔表示可以理解为这是一次风险管理式降息(risk management cut)，符合此前预期，预计美联储将在9月议息会议上降息25bps，并且开启一轮预防式降息。既然是预防式降息，则25bps降息幅度是合适的，鲍威尔表示50bps降息没有得到广泛支持。

　　第二，在双重使命方面，鲍威尔表示就业市场走弱，供给和需求两方面都走弱，需求走弱更多，就业市场整体处在一种弱平衡中，近几月的非农报告前值下修以及失业率上行显示了这一点。通胀方面，鲍威尔表示服务通胀下行，依旧认为关税导致的商品通胀是短暂的、一次性的，美国企业在本轮关税中承担了更多成本。关于关税通胀的传导过程，美国进口商是美国跨境贸易中关税升幅的主要承担者。综合通胀和就业市场两方面情况，鲍威尔表示目前政策利率向预防就业市场下行风险有更多偏移。

　　第三，关于美联储独立性，鲍威尔对围绕临时理事米兰、被特朗普要求解职的理事库克、美国财长贝森特和他本人是否会在明年5月离开美联储等问题均不做回复。

　　本次会议降息25bps、点阵图指引年内还有50bps降息均符合预期，依旧预计美联储将在10月和12月的议息会议上分别再次降息25bps。等到新任美联储主席的最终人选落地后，2026年利率路径才会更加清晰，在此之前市场或会对明年利率路径进行定价，但其后续变数较大。

　　关于后续利率路径，尽管鲍威尔表示利率路径不是预设的，但是点阵图中值指向今年剩余两次会议还有50bps降息，符合此前预期，即今年年内共计75bps降息。今年的利率路径相对并无太多看点，市场关注点更多在明年利率路径。SEP显示明年利率终点为3.4%，较6月SEP的3.6%下降，但SEP显示的明年GDP增速预测1.8%高于6月预测1.6%、明年失业率预测4.4%低于6月预测4.5%、明年通胀预测(PCE同比2.6%和核心PCE同比2.6%)高于6月预测(PCE同比2.4%和核心PCE同比2.4%)，SEP对明年更低的利率预测与对明年的经济变化预测矛盾。不过，这一矛盾在一定程度受到点阵图(2026年)票型离散的影响，从点阵图来看，FOMC成员对明年利率路径并无统一共识。等到新任美联储主席的最终人选落地后，2026年利率路径才会更加清晰，在此之前市场或会对明年路径进行定价，但其后续变数较大。

　　鲍威尔任期至明年5月，特朗普有较大可能在今年年内宣布最终人选，最终角逐在沃勒、沃什和哈塞特三人之间。关于临时理事米兰，他在本次会议上投票降息50bps，点阵图中认为年内利率终点应该在2.75-3%的也是米兰。米兰的临时任期至明年1月，其会在临时任期内表达较为极致的鸽派观点，以符合特朗普的意志，毕竟他同时还在白宫任职。鲍威尔表示19位FOMC成员中有12位投票，单个票委的意见并不会影响整体，也建议淡化米兰的相关表态。

　　市场方面，降息落地后美债再现“买预期+卖事实”、美股“补涨”特征依旧，道指和小盘股表现较好。建议当前相对淡化此次会议对明年利率路径的指引，预计在本轮降息交易中美元可能维持弱势状态、预计黄金仍有不错表现。

　　9月降息落地后，美债如预期，再次出现“买预期+卖事实”的模式，2Y和10Y美债利率均上行。美股方面，道指收涨、标普500和纳指小幅收跌，小盘股表现相对较好，再现“补涨”特征。维持此前观点，预计在预防式降息中美股难有明显向下调整、对利率敏感的指数或板块表现较好。金价当晚下行、美元有一定走强，或是因为前一交易日“买预期”幅度较大，且本次会议对2026年利率路径指引不够鸽派。如前所述，建议当前相对淡化此次会议对明年利率路径的指引，考虑到特朗普对弱美元的偏好、美联储的独立性问题以及美欧利差预计收敛(依旧预计欧央行年内不再降息)，预计在本轮降息交易中美元可能维持当前弱势状态、预计黄金仍有不错表现。

　　风险因素：

　　美国通胀超预期反弹;美国劳动力市场超预期走弱;特朗普关税政策超预期;美联储独立性发生超预期变化。

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