摘要：

　　上周宏观方面整体中性偏多，首先是特朗普周初一度对鲍威尔进行施压，有媒体曝出可能解雇鲍威尔的信息，金铜一度走出反弹，但是随后特朗普又否认了这一消息。周中通胀数据整体符合预期，但是体现出关税对通胀的影响，这使得市场收缩了对今年后续的降息预期，价格有再次有所承压。

　　1、上周金铜偏强震荡

　　贵金属方面，上周COMEX黄金下跌0.44%，白银下跌1.66%；沪金2510合约上涨0.45%，沪银2510合约上涨2.58%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动-0.04%、-0.03%。

　　2、美国进口铜关税超预期

　　上周宏观方面整体中性偏多。首先是特朗普周初一度对鲍威尔进行施压，有媒体曝出可能解雇鲍威尔的信息，铜价一度走出反弹，但是随后特朗普又否认了这一消息。周中通胀数据整体符合预期，但是体现出关税对通胀的影响，这使得市场收缩了对今年后续的降息预期，价格有再次有所承压。

　　3、黄金偏强运行

　　上周美国CPI数据符合市场预期，环比持续回升，零售销售数据远超市场预期，美国整体经济韧性突显。然而，特朗普一度威胁解雇鲍威尔，市场降息预期有所回升，贵金属价格得以支撑。当前，美国关税风险仍存，金价仍受宏观层面不确定性影响而偏强运行，本周关注鲍威尔的发言，整体上预计金价仍将维持震荡偏强走势。

　　 COMEX铜价上周高位震荡运行，宏观方面整体中性偏多。首先是特朗普周初一度对鲍威尔进行施压，有媒体曝出可能解雇鲍威尔的信息，铜价一度走出反弹，但是随后特朗普又否认了这一消息。周中通胀数据整体符合预期，但是体现出关税对通胀的影响，这使得市场收缩了对今年后续的降息预期，价格有再次有所承压。

　　上周SHFE铜价小幅反弹，重返79000元/吨上方运行。上周国内商品市场的情绪较为高涨，各种信息层出不穷。一方面有针对城市更新的会议，强调了对于城市的更新升级，另一方面，反内卷会议的精神在一些行业被继续落实，市场普遍期待反内卷后续会有更进一步的措施，这也推动了相关工业品的进一步反弹。我们认为近期宏观和行业政策相对利多，还可能推动铜价反弹，但是价格反弹后消费是否可以跟上才是值得考虑的问题。

　　期限结构方面，COMEX铜价格曲线角此前向上位移，价格曲线仍然维持contango结构。目前COMEX铜库存的交仓仍在继续，库存已经突破24万吨，按照进口精炼铜数据，我们认为后期美国铜库存仍有进一步累积的空间，在这种情况下，月差并没有什么特别合适的策略，观察后续是否会出现库存拐点。

　　上周SHFE铜价格曲线较此前向下位移，价格曲线的back结构出现显著的收缩。主要在于美国进口铜关税宣布之后，市场预计不少铜将改道来中国，会对中国的电解铜库存等带来较大压力，我们认为borrow策略暂时需要回避，等待情况相对确定之后再做决策。

　　持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业空占比继续创出新低，目前空头持仓占比回到了历史低位区间，单从持仓来看，似乎仍然由多头进行主导。

　　金银价格上周高位震荡，COMEX金银于3314-3389美元/盎司、37.6-39.6美元/盎司区间内运行。上周美国CPI数据符合市场预期，环比持续回升，零售销售数据远超市场预期，美国整体经济韧性突显。然而，特朗普一度威胁解雇鲍威尔，市场降息预期有所回升，贵金属价格得以支撑。

　　上周，白银跌幅强于黄金，金银比持续上行；伦铜价格小幅反弹，金铜比随之下行；原油价格有所回落，金油比随之回升。

　　黄金VIX有所回落，近期宏观层面扰动较前期有所减少，黄金波动率随之回落。

　　近期人民币汇率影响较前期增强，上周黄金内外价差及内外比价有所下降，白银内外价差及内外比价同样有所回落。

　　持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比减少4吨至944吨，SLV白银ETF持仓环比减少100吨至14658吨；上周COMEX黄金非商业总持仓为32.7万手，其中非商业多头持仓增加8542手至27万手，空头持仓减少1605手至5.7万手；非商业多头持仓占优，比例较上周上升至60%附近，非商业空头持仓占比下降至12.7%左右。

　　国内商品市场的情绪较为高涨，各种信息层出不穷。一方面有针对城市更新的会议，强调了对于城市的更新升级，另一方面，反内卷会议的精神在一些行业被继续落实，市场普遍期待反内卷后续会有更进一步的措施，这也推动了相关工业品的进一步反弹。我们认为近期宏观和行业政策相对利多，还可能推动铜价反弹，但是价格反弹后消费是否可以跟上才是值得考虑的问题。

　　当前，美国关税风险仍存，金价仍受宏观层面不确定性影响而偏强运行，本周关注鲍威尔的发言，整体上预计金价仍将维持震荡偏强走势。

　　关注及风险提示：PMI、初请失业金人数、鲍威尔发言、通胀预期、关税政策、降息路径变化。

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