五矿证券发布研报称，近期，市场偏好回暖，叠加市场对美联储降息预期增强，有色板块整体偏强。美铜关税风声再起，叠加LME库存低位，LME发生挤仓，沪铜也突破震荡区间，偏强运行。展望后市，下半年关注232调查结果及落地时间，在232美铜关税落地前，铜价易涨难跌。目前预期美联储9月份降息，随着货币和财政政策托举经济，后续若更多宏观利好数据落地，则铜趋势性行情有望渐行渐近。

　　五矿证券主要观点如下：

　　以伊冲突后，聚焦流动性和美铜关税落地等问题

　　以色列和伊朗战争结束之后，市场聚焦美联储的降息预期。近期，美联储主席鲍威尔也对降息有所松动，特朗普多次重申希望鲍威尔降息，并考虑鸽派候选人接替下一任美联储主席。根据CME，今年预期美联储降息3次，9月份降息概率近75%。

　　美铜关税预期扰动，美国虹吸效应导致非美市场现货紧张。受到美国232调查的影响，Comex铜库存已经累至20多万短吨，较年初增长123%，而LME库存较年初下降66%，至历史低位，极易发生挤仓行为。美铜的虹吸效应导致非美市场现货紧张，LME现货结算价曾突破10000美元/吨，较3个月LME期货合约溢价曾超过300美元/吨。在价差方面，目前美铜对伦铜的溢价在13%左右。

　　海外冶炼厂减产逐步落地，中国冶炼厂仍存减产预期

　　海外减产预计率先落地：根据SMM，年初嘉能可在菲律宾的PASAR冶炼厂等已经实现减产；后续，日本的佐贺关冶炼厂和嘉能可在澳大利亚的Mount Isa冶炼厂等也规划了减产计划。

　　国内仍存减产预期：目前国内TC现货为-44.8美元/干吨。近期，卡莫阿铜矿下调指引15.5万吨，进一步增加铜矿紧缺格局。在铜矿和废铜紧缺的背景下，我们认为中国中小冶炼厂仍存减产预期。

　　宏观经济和需求端仍面临不确定性，静待拐点确立

　　232美铜关税落地前，铜价易涨难跌：目前市场隐含13%左右关税，若美铜和钢铁铝类似(一开始税率为25%，后来增为50%)，则价差有进一步扩大的趋势。在关税落地之前，铜价易涨难跌。

　　若货币和财政政策托举经济显现后，铜价拐点可期：美国经济虽然目前仍面临不确定性，但在货币和财政政策托底情况下，预计经济实现软着陆，后续若更多宏观利好数据落地，则铜价趋势性行情渐行渐近。

　　贸易关税面临不确定性，但目前中美关系缓和：近期，中美对稀土谈判进展尚可；但美国关税豁免期即将结束，后续仍存关税反复风险。

　　下半年中国需求端边际走弱，但对铜价影响有限：中国风光上半年存在抢装情况，或透支下半年需求，在库存低位背景下，预计对铜价影响有限。

　　风险提示

　　地缘冲突带来的不确定性；美国政策带来的不确定性：比如降息是否符合预期、关税政策是否升级、美铜关税是否如期落地等；需求不及预期的风险；冶炼厂未能如期减产的风险等；全球经济超预期出现下滑甚至衰退。

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