研究员：（刘倩楠）

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　　第一部分 基本面情况

　　一、马棕3月出口欠佳，印尼1月累库明显

　　MPOB数据显示马棕2月期末库存去库不及预期至151万吨，环比减少4.31%。其中产量减4.16%至119万吨，减幅不及市场预期，也低于MPOA预估的减产10%；出口下滑约16%至100万吨，同样不及市场预期的105万吨；表观消费增至32万吨，基本处于5年均线上。

　　对于3月马棕产量及出口，UOB预计3月前20日马棕产量环比增加4-8%，MPOA则预计环比增产9.48%。从降雨预估图来看，未来1-2周产地降雨较为正常，其中马来半岛和沙捞越地区较为偏干，此前部分地区强降雨情况逐渐弱化，产地自3月开始正式进入传统增产期，我们预计3月马棕产量或将增至130万吨左右。出口方面，ITS数据显示3月前25日马棕出口减少8.11%，较前20日的减少14.2%减幅收窄，但整体上出口仍欠佳。我们预计3月马棕月末库存环比变动可能不大或仍在 150万吨附近，马棕供应偏紧格局未改，但增产累库历程就此开启。

　　另外，马来西亚维持4月毛棕榈油出口税率为10%，并上调了参考价至每吨4547.79林吉特，而3月的参考价格为每吨4390.37林吉特。目前马印精棕价差震荡收窄至7.5美元附近，处历史同期较为偏低水平，马来CPO现货价仍维持高位偏稳状态，但价格边际下滑至4700马币以下，预计随着产量逐渐恢复CPO现货价还将震荡下跌。

　　印尼方面，Gapki最新公布了今年1月份平衡表数据，1月印棕产量在418万吨，环比减少1.2%，略高于5年均值；出口仅有196万吨，出口表现明显欠佳，处于历史同期低位，与此同时国内消费在高基数下环比减幅较大至187万吨，也低于去年同期，但仍处于历史同期偏高水平，其中食用和生柴消费减幅较多，由于出口和消费表现欠佳，期末库存快速累库至294万吨左右，增幅达到14%，不过仍处历史同期低位，库存仍偏紧。

　　对于2月，ITS预计印尼2月棕榈油出口在212万吨，环比增加39%，出口明显改善，处于历史同期高位。目前印棕似乎仍无太大的卖压，印尼CPO招标价近期有所回落，但仍处高位在900美元附近。我们预计2月印棕或出现减产，3月环比则有所增加，2-3月月均产量预计将近400万吨。此外，4月印尼CPO出口参考价有所增加至961.54美元，出口税维持124美元不变，Levy税率也维持7.5%，税额较上个月有所增加。不过此前印尼计划将棕榈油出口税提高至毛棕榈油参考价格的4.5%至10%，高于目前的3%至7.5%，同时印尼表示将在规定出台后的第三天开始征收新税，不过截止到目前尚未看到印尼发布新税文件。若该政策落地，新税将比旧税高约20多美元，继续等待后期政策的发布。

　　二、 印度2月食用油进口续降，港口库存仍处同期偏高

　　进口方面，截至到2月，印度2024/25年度食用油进口量累计达到467万吨，同比增加1.2%。2月印度食用油进口继续下滑至89万吨，处于历史同期低位，其中棕榈油进口有所增加至37万吨（环比+36%），但仍处历史同期低位，而豆油和葵油在高基数下分别降至28万吨（环比-36%）、23万吨（环比-21%）。2月棕榈油进口虽然有所增加，但豆油和葵油减幅较大使得2月食用油整体进口仍少，2月印度对于棕榈油时有进口利润，但价格整体偏高，性价比欠佳，也使得印度对于棕榈油的需求也不太乐观。

　　库存方面，2月印度港口库存降至87万吨的同期偏高水平，其中葵油虽然进口下滑，但2月葵油表观消费下滑较多，使得库存反而小幅累库至27万吨，继续处于历史同期高位，而棕榈油进口有所增加，但消费在低基数的情况下大幅增加，库存降至35万吨的低位。另外，从周度库存来看，截止到3月15日印度港口库存持续去库，但仍处于历史同期高位，其中棕榈油有所累库，但库存仍偏低。

　　近期印度豆油CNF下降明显，印度对于三大油脂的进口利润和精炼利润有所好转，或将增加印度食用油的采购。近日市场传闻印度正考虑在未来六个月内再次上调食用油进口关税，可能抑制印度国内对豆棕葵油的进口需求，同时推高国内油脂价格。

　　三、国内油脂继续小幅累库，基差下跌较多

　　棕榈油方面，截至2025年3月21日（第12周）， 全国重点地区棕榈油商业库存38.83 万吨，环比上周减少3.43万吨，减幅8.12%，整体上棕榈油库存仍处于历史同期较为偏低水平。目前产地报价震荡下跌，近月报价均在1100-1150美元附近，进口利润倒挂逐渐扩大至-1000美元附近，近期国内买船和洗船行为并存，但均较少。1-2月食用棕榈油合计进口仅有21万吨，整体上国内买船仍偏少，预计3-5月棕油整体月均到港不到20万吨，其中5月船相对较多，3、4月船很少。1-2月国内棕榈油消费也保持在历史同期偏低水平，现货市场购销冷清，基差下跌较快，华南基差报在05+550。豆棕现货价差仍低位震荡，目前在-1300附近。目前棕榈油在强现实弱预期的综合影响下维持高位震荡格局，4月中旬之前预计下跌空间较为有限，后期随着棕榈油进入增产期逐渐增产累库，基本面边际转弱，届时盘面或将偏弱运行，但后期下跌空间仍有待观察。

　　大豆压榨方面，2月大豆压榨约在575万吨，豆油压榨产量约在109万吨，高于5年均值。截止到3/28日当周，油厂大豆实际压榨量120.28万吨，开机率为33.81%，较前一周有所下滑，不过近期由于缺豆，部分地区油厂出现断豆停机，预计大豆压榨量或将下降。据Mysteel预计4月大豆油厂压榨或将在621万吨，较去年同期预计减少163.3万吨。库存方面，截至 2025 年 3 月 21 日，全国重点地区豆油商业库存 88.12 万吨，环比上周减少 4.00 万吨，降幅 4.34%，处于历史同期较为中性略偏低水平，豆油基差下跌较快，华东基差报在05+300。4月之后随着巴西大豆逐渐到港，国内油厂压榨量将明显增加，豆油库存也将开始累库，豆油基差或将继续走弱。整体上，目前国内豆油库存维持在中性略偏低水平，短期受大豆到港偏少等因素影响，豆油库存或将易降难增。4月之后集中到港，豆油库存将开始累库。短期豆油预计仍维持震荡运行，Y5-9可考虑继续逢高做缩。

　　菜籽压榨方面，2月国内菜籽压榨约在36万吨，菜油压榨产量约在15万吨的历史同期高位，不过环比下降约4万吨，主要是高基数的影响。进口及买船方面，1、2月国内菜籽进口基本在32万吨附近，处于历史同期较为偏高水平，但与去年同期相比进口则明显下滑。受国内对加拿大菜油菜粕加征关税影响，国内对菜籽的进口也较为谨慎，后期菜籽买船可能难有大幅增加。另外，根据海关数据2月国内进口菜油较多达到24万吨的历史高位，主要与此前市场传言国内可能要对加菜籽加征关税，国内转而进口一些菜油，不过目前国内对加菜油加征关税后，国内对俄油等进口利润也在明显缩小。另外，1、2月国内菜油表观消费较好，月均在26万吨，高于3年均值水平。库存方面，目前国内菜籽库存持续去库，截止到3/21日国内菜籽继续去库至33.8万吨，但仍处于历史同期较为偏高水平，短期菜籽供应较为充足，但随之菜籽后期到港减少，国内菜籽库存将加速去库。另外，截至2025年3月14日，沿海菜油库存75.85万吨，环比上周增加0.8万吨，增幅1.1%，处于历史同期高位。菜油基差维持低位震荡，广西三菜基差报至05+0，预计4月之后国内菜油库存或将高位去库。目前菜油盘面受政策面影响较大，中国对加菜籽反倾销调查尚未结束，政策端的不确定性后期还需持续关注，短期预计菜油继续维持区间震荡运行。

　　第二部分 后市展望及策略推荐

　　短期，目前棕榈油处于斋月，预计3月马棕库存变动不大，国内时有近月买船但整体仍偏少，印度近日采购近月豆油及棕榈油，棕榈油基本面仍维持强现实弱预期；目前国内豆油库存维持在中性略偏低水平，短期受大豆到港偏少等因素影响，豆油库存或将易降难增。4月之后集中到港，豆油库存将开始累库；国内菜油基本面变化不大，菜油供大于求的格局持续，不过盘面受国际关系影响菜油反复，下跌空间可能较为有限。

　　中长期，大豆豆油供应宽松的情况下，或将决定油脂价格的下限，另外全球菜籽及棕榈油供应偏紧，菜豆价差可关注逢低做扩。

　　1. 单边：短期油脂预计还将会维持震荡运行，高抛低吸，控制好风险。

　　2. 套利：P5-9维持逢低正套思路，Y5-9、OI 5-9维持逢高做缩思路，注意把握节奏。

　　3. 期权：观望(以上观点仅供参考，不作为入市依据)