摘要：工业需求的爆发是铜价上行主要推动力。绿色能源转型与AI算力需求爆发推动了对铜的需求。然而，铜矿资本开支不足导致新增产能有限，加剧了铜矿现货的紧张局面。此外，中国经济复苏与美国二次通胀预期与全球流动性改善形成了对铜价的宏观支撑。在此背景下，铜矿资源股的价值有望迎来重估。

　　1.铜是现代工业中必不可少的工业金属

　　铜具有良好的延展性、导电性和导热性，且加工方便，作为重要的工业金属，铜在社会经济发展的过程中发挥着不可或缺的作用。随着铜在新能源领域的应用愈发广泛，各国持续加大对铜矿资源的保护和投资，铜在能源转型和电气化发展中将继续发挥重要作用。

　　2.近年来全球铜矿扰动频发，对有效供给形成约束

　　近年来，全球铜矿供给扰动率约为原定产量目标的5%，背后反映出的是近年来前期资本投入不足、资源国政策收紧使得新铜矿项目开发放缓而矿山老化、极端天气频发等问题又使得存量铜矿项目供给不确定性加剧。一系列因素将在中长期影响矿业开采，对有效供给形成约束。尽管铜均价已经高于上一轮周期，但铜矿的勘探开支仍未达到上一轮高度，并且矿企对于在产项目深边部找探矿的投入大于对绿地项目勘探的投入，这与十几年前不同。

　　生产扰动多、资源稀缺、对价格反应滞后导致铜供给约束性较强。据CRU，2000-2023年全球铜矿平均扰动率为4.9%。2025年1月，第一量子表示巴拿马铜矿最终听证会推迟至2026年2月，短期复产无望，该矿最初市场预期24年可能复产；2025年2月，智利(CRU统计2023年智利矿产铜全球占比23%)因输电系统故障引发大停电，北部主要铜矿区内的全球最大铜矿Escondida、全球第三大铜矿企业智利国家矿业所有铜矿等均断电。

　　3.新能源结构性亮点显著，经济复苏将提振铜消费需求

　　据SMM数据，2023年中国铜消费结构中，电力(47%)，家电(14%)，交通运输(13%)，建筑(8%)机械电子(8%)。尽管以家电、交运、建筑地产为代表的传统领域需求体量较大，但新能源、数字经济的快速发展正在打破原有的需求范式。

　　新能源、AI等新驱动不断，铜需求景气度较高。新能源方面，过去几年新能源(新能源汽车、光伏、风电等)高速增长，我们测算该领域铜需求已从2018年的3%增长至2023年的12%，2025年有望进一步增长至17%；CRU预测2030年将达25%。

　　 AI 方面，Deepseek降低模型训练和推算的算力成本，或加速应用产品化和商业化进程。美国四大科技巨头(微软、亚马逊、谷歌和Meta)2025年AI技术与数据中心建设的合计资本开支为3200亿美元，较2024年总资本开支2300亿美元大幅增长；参照Alpha Visible的市场一致预期，未来三年总投资或将超过2015-2024年10年的总额，达到1.3万亿美元以上。阿里巴巴2025年2月宣布未来三年投入超3800亿元，用于建设云和AI硬件基础设施，总额超过过去十年总和，简单估算全国科技企业2025年资本开支可能超过6000亿、甚至接近万亿。我们认为AI用铜(数据中心、并网)需求呈现基数小、增速快的特点，对铜的需求贡献不容忽视。

　　4.多因素共振刺激铜价上行

　　2025Q1铜价复盘：今年截止3月12日，沪铜Q1均价约7.6万元/吨，环增1%，同增10%。2025年初，中美宏观经济数据表现相对较强，叠加美国关税政策预期缓和，对美国衰退担忧情绪有所减弱，1-2月铜价震荡上行。2月底以来，宏观催化+强基本面，铜价快速突破短期高点。

　　美元指数持续下跌，利好有色金属价格上行。美国债务负担问题+经济数据表现相对疲软，或推动美联储加快降息节奏，利好有色金属价格向上。此外3月12日，美国最新2月通胀数据超预期降温，进一步推升降息预期。

　　美国铜进口关税政策预期走强，支撑短期铜价上涨。2月25日，特朗普签署行政令，对进口铜产品启动232调查，此举或导致美国对铜征收进口关税，短期纽铜与伦铜、沪铜价差快速扩大(截止3月12日价差分别9%、11%)。参考历史对钢铁及铝实行进口关税政策情况，进口关税幅度或定为10%或25%。短期下游厂商提前囤货备货导致铜精矿流动紧张+存在套利空间，推升纽铜价格上涨，伦铜、沪铜跟涨，预计对短期铜价将形成较强支撑。

　　历史复盘来看，美联储调息政策对铜价有显著影响，特别是2004年以来，美联储两轮降息周期结束后，铜价均出现历史性的上涨行情，即全球流动性宽松背景，配合需求改善驱动的价格上涨。短期降息预期走强，或推动铜价进入新一轮上涨行情。

　　5.铜矿行业投资逻辑与个股梳理

　　工业需求的爆发是铜价上行主要推动力。绿色能源转型与AI算力需求爆发推动了对铜的需求。然而，铜矿资本开支不足导致新增产能有限，加剧了铜矿现货的紧张局面。此外，中国经济复苏与美国二次通胀预期与全球流动性改善形成了对铜价的宏观支撑。在此背景下，铜矿资源股的价值有望迎来重估。

　　相关个股：紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、江西铜业、西部矿业。

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