国信证券发布研报称，2024年四季度，债市持续走强，叠加“开门红”资金抢配，保险持续加大债券配置比例，投资收益率显著回升。在长端利率快速下移背景下，大幅增加保险债券投资资本利得，降低新准则下资产负债匹配压力。权益方面，2024年末上市险企持续加大资本市场股票直投规模，港股配置性价比凸显。以中国平安(02318)、新华保险(01336)为代表的保险机构持续加大港股红利资产配置比例，保险资金利用港股折价优势和企业所得税免征政策，进一步增加权益投资收益。在“资产荒”背景下，拓宽保险投资渠道成为稳定中长期投资收益水平的重要手段，该行持续看好长久期债券和高分红股票的配置机会。

　　国信证券主要观点如下：

　　资本市场反弹，投资收益回暖

　　截至2024年四季度末，行业投资收益率均实现同比大幅改善。2024年，长债利率呈快速下行趋势，险企所持有的以公允价值计量债券的资本利得大幅上升，部分险企同时加大债券交易，综合投资收益率维持高位。截至四季度末，人身险公司、财险公司、行业整体分别实现综合投资收益率7.45%/5.51%/7.21%，同比提升4.08pt/2.64pt/3.99pt。此外，三季度末以股票为代表的权益类资产公允价值大幅提升，带动保险业投资收益水平同比改善。2024年四季度，除财险公司财务投资收益率同环比有所下降外，财险综合投资收益率、人身险及行业投资收益水平均有所提升。

　　从市场表现来看，2024年下半年保险业迎来股债“双轮驱动”行情，带动险企资产重估。今年前三季度沪深300指数涨幅为17.10%，红利指数涨幅为15.85%，拉动权益资产收益率快速提升。债市方面，截至2024年末，10年期及30年期国债收益率企稳，分别为1.68%及1.91%。

　　四季度“资产荒”犹存，险企持续加大债券配置

　　2024年四季度，债市持续走强，叠加“开门红”资金抢配，保险业持续加大债券配置比例。人身险方面，在“资产荒”背景下，人身险行业持续加大以长债等资产为代表的配置规模，以拉长资产久期，优化资产负债管理水平。截至2024年四季度末，人身险公司债券配置比例突破50%，在长端利率快速下移背景下，大幅增加保险债券投资资本利得，降低新准则下资产负债匹配压力。权益方面，2024年末上市险企持续加大资本市场股票直投规模，港股配置性价比逐步受到保险资金重视。以中国平安、新华保险为代表的保险机构持续加大港股配置比例，保险资金利用港股折价优势和企业所得税免征政策，进一步增加权益投资收益。财产险方面，行业持续加大债券及权益类资产配置比例。截至四季度末，财险公司债券投资比例达39.14%，较三季度进一步提升1.86pt;股票投资比例达7.21%，环比提升0.16pt。

　　近年来，“资产荒”叠加低利率环境，为保险资金配置带来一定挑战。

　　拓宽保险投资渠道成为稳定中长期投资收益水平的重要手段。第一，险资持续拉长债券久期。保险公司40%-50%配置比例为债券，在我国体现在久期20年以上国债，减配5年以内期限债券。第二，鼓励保险资金进行信用挖掘，同时仍需保持一定风险控制，如重点配置私募债券，但目前因风险和潜在收益不匹配，国内险资较少应用该策略，未来仍是相对理想的增量空间。第三，增加海外资产配置，日本海外保险公司出海配置比例增加到25%到40%不等，而我国目前仅为2%左右，离配置上限15%差距较大，当前有必要增加国内险资QDII额度。第四，增加权益资产配置。从日本经验看，境外、境内权益资产配置比例各占25%，股票投资比例为50%左右，而我国权益配置比例约为10%，仍有较大增配空间。第五，适当增加债券和股票交易，尤其从纯配置转向交易和配置并重，抓住结构性和周期性的投资机会。第六，增加私募股权等另类资产，参考耶鲁基金会模式，该机构通过投资于多种低流动性资产(如私募股权、对冲基金、不动产、自然资源等)来增厚收益，对国内来说，优质不动产、私募股权投资等潜在机会较大。

　　保险资金运用余额及增量保费比例的联动分析

　　该行主要梳理了2023年三季度以来，人身险公司、财产险公司及行业整体单季度资金运用余额增量占当季保费收入的比例，从而分析保费收入节奏及资金配置规模间的转化率，以解读险企资产配置节奏受保费收入影响的情况。从历史趋势来看，受负债端“开门红”大规模增量资金入账因素影响，每年四季度及季度为保险行业资金配置诉求较高的阶段。其中，四季度末险企或利用杠杆提前配置包括长债等在内的资产，在调整偿付能力充足率的同时把握市场配置时点，因此相对应时点的资金转化率相对较高。以2023年四季度及2024年一季度为例，行业整体资金转化率为73%及83%。

　　从2024年四季度来看，受“开门红”资金抢配及债券牛市驱动，保险资金当季配置转化率达123%，其中人身险为183%，财险为24%。相较之下，二季度及三季度受销售团队调整、保费增速放缓等因素影响，险企资产端配置诉求有所下降，资金转化率则通常略低于四季度及一季度。2023年三季度及2024年二季度资金转化率分别为36%及67%。除此以外，公司自身资产到期节奏、资产配置战略以及市场行情等因素依旧会对保险业资产配置节奏带来一定影响，因此上述分析对于理解保险保费收入及资产配置时点有一定参考意义。

　　风险提示：保费收入增速不及预期;渠道手续费下降导致销售积极性降低;资产端收益下行等。