阶段性供需失衡，引发的豆粕上涨仍在持续。

　　据中国饲料行业信息网最新价格，2月11日，广东湛江油厂当日豆粕价格（43%蛋白）再涨80元至3800元/吨，其他区域豆粕现货亦有不同程度地上涨。

　　本轮豆粕价格的上涨始于年初。汇易网追踪价格显示，1月9日国内豆粕现货价格低至2919元/吨，而到2月10日时已经升至3769元/吨，近一月涨幅已经接近30%。

　　基础原料价格的上涨，对饲料生产企业、下游养殖企业构成了直接的经营压力。以生猪养殖行业为例，2024年在“成本降、猪价涨”业绩增长逻辑的驱动下，全年盈利能力得到显著修复。

　　2025年以来的情形则是完全相反。猪价自2024年8月高位回落至今，加上近期豆粕价格的大幅反弹，2024年的盈利修复逻辑全面逆转，生猪养殖业正面临着成本增、猪价跌的双重挤压，相关公司一季度的盈利预期随之恶化。

　　失衡与分歧

　　近期豆粕价格的上涨，受到了供给预期、需求支撑等多方面因素的影响，其中供给端的驱动因素包含国外、国内两个方面。

　　“2月12日，美国农业部将公布2月供需报告，市场预期阿根廷大豆产量有下调风险，巴西大豆收获延迟，也有下调风险，美豆种植面积有下调500万公顷预期……美国农业部1月供需报告已经下调了美豆和全球大豆库存消费比，2月报告预期将会加强1月供应端收紧的事实。”格林大华期货指出。

　　国内市场，则受到了春节假期部分油厂停机的影响，这使得国内油厂整体呈现大豆库存上涨、豆粕库存下降的趋势。

　　上述中国饲料行业信息网数据显示，上周全国主要油厂进口大豆库存623万吨，周环比上升 140 万吨，同期豆粕库存43万吨，周环比下降6万吨。

　　在此之前，由于1月中旬豆粕价格已经有所上涨，导致下游需求端备货转为谨慎，所累计的需求又集中在春节后集中释放，导致阶段性供需失衡，包括格林大华、国金期货也都指出近期现货市场出现一定提货困难的情况。

　　这进一步放大了豆粕价格的短期涨幅，对比主要市场也可以看出短期豆粕现货的强势。

　　以2月11日价格为例，截至当日午间收盘，交割期最近的2503合约保持在3500元/吨附近。同日，包括河南周口、山东青岛等地豆粕现货价格均达到了3800元/吨。

　　对此部分卖方表示“2025年饲料需求触底回升，饲料行业开启周期上行”，并就此展开了相对宏观的叙事。

　　需要指出的是，从期货市场远期价格曲线来看，市场对中期豆粕价格的上涨仍然存在一定分歧。

　　相较于以上期、现市场的价差，期货各个合约之间的价差更为明显。比如反应今年5月豆粕价格预期的2505合约，最新价仅为2904元/吨，较2503合约要低上近600元/吨，反应其他月份的期货合约也普遍保持在3000元/吨左右波动，市场“近强远弱”的特征非常明显。

　　不过，由于年初至今豆粕现货积累的涨幅过于可观，已经开始逐步向产业链下游逐级传导。

　　比如本就利润空间有限的饲料企业。春节假期结束前，便已经有新希望（000876.SZ）、大北农（002385.SZ）、傲农生物（603363.SH）和海大集团（002311.SZ）的涨价函在行业内不断流传。

　　整体来看，教槽料、乳猪料及其他产品涨幅普遍在75元-150元/吨，部分企业的个别产品上调幅度达到300元/吨。

　　双重挤压

　　前两年，生猪养殖环节的降成本效果非常明显。

　　历史调研数据显示，2024年1-2月，牧原股份（002714.SZ）生猪养殖平均完全成本为15.8元/公斤，到年末降至13元/公斤左右，区间降幅接近2元。

　　温氏股份(300498.SZ)的肉猪养殖综合成本，2024年则是同比下降2.4元至14.4元/公斤。养殖成本端的下降与当期猪价的上涨，共同造就了两家行业龙头当期至少260亿元的利润总额。

　　相比之下，随着近期豆粕价格的上涨，以上盈利驱动逻辑不仅被全面削弱，反而朝着完全相反的方向运行，其利润空间正面临着成本升、猪价跌的双重挤压。

　　首先是成本方面。2024年上市猪企成本曲线的系统性下降，一方面与企业自身规模化养殖和管理能力提升的主观因素有关，另一方面也离不开豆粕价格持续下跌的客观条件。

　　根据汇易网数据统计可知，2022年至2024年期间，国内豆粕现货年度均价分别为每吨4607元、 4345元和3266元，2024年豆粕降幅明显大于2023年，2024年也是国内生猪养殖业近几年降本效果最突出的一年。

　　而如今随着豆粕价格的止跌回升，并且重归2023年一季度的高位，相关养殖企业的降本趋势能否延续，以及成本下降速度和空间均面临较大的不确定性。

　　其次，是猪价波动的潜在影响。2024年8月，国内猪价由21元/公斤的高位持续回落，近期披露1月销售数据的新希望、温氏股份和ST天邦当期销售价格已经降至15.36元-15.77元/公斤附近。

　　另据国泰君安期货数据，2月11日，河南、四川和广东三地生猪现货也已跌破15元/公斤。

　　同时，行业处于消费淡季，猪价难有突出表现，代表今年3月、5月猪价预期的期货合约更是跌破13元/公斤。这一价格又十分敏感，绝大多数的养殖企业单位成本介于该价格区间内。

　　综合成本端、销售端变化来看，至少一季度生猪养殖业的盈利压力较大，甚至不排除个别企业会重归亏损的可能。

　　还需要指出的是，以上盈利预期在二级市场上还未得到充分体现。

　　从1月10日豆粕价格大涨算起，申万10家生猪养殖企业至今平均跌幅仅为1.63%，其中仅有神农集团区间跌幅较大。