2024年，大宗商品市场经历了动荡的一年，各领域表现各异。

　　截至发稿，能源领域，布伦特原油和WTI原油价格全年小幅下跌，而天然气价格则上涨了58%。需求变化、地缘政治动荡和产量上升是影响能源价格的关键因素。尽管天然气价格在年底实现了反弹，但在2024年的大部分时间里，价格仍处于压力之下。

　　贵金属方面，2024年是包括黄金、白银在内的贵金属投资的重要一年。日益不确定的全球紧张局势和经济变化促使投资者寻求更安全的资产，推动了对投资贵金属的需求。其中，黄金频频创下历史新高。

　　大宗金属中，铜成为市场焦点，不仅价格创下历史新高，还在上半年引发了市场震惊的COMEX逼仓事件。相比之下，三大电池金属在2024年延续去年的跌势，锂、镍和钴的交易价格全线崩塌。

　　软商品领域则是今年表现最亮眼的板块。干旱和高温，加上全球对少数地区或国家供应的依赖，是今年大宗软商品表现最好的主要驱动因素。今年早些时候可可价格的飙升引起了广泛关注，橙汁和最近的咖啡价格也出现了强劲增长。2024年期货市场表现最好的依然是去年排名前列的三种软商品：可可、橙汁和咖啡豆。然而，与去年相似，谷物合约在过去12个月内再次出现亏损。

　　展望2025年，根据供需动态，华尔街投行预计布伦特原油价格将跌至70美元附近，而天然气价格有望进一步反弹。此外，贵金属价格有望进一步扩大自身涨势，而可可、咖啡豆、橙汁与鸡蛋价格预计将受到供应短缺而进一步上涨。不过，贱金属与粮食作物恐将因供过于求而价格承压。

　　能源：油价承压，天然气反弹

　　石油

　　原油价格波动下行，面临经济不确定性等因素引发的需求波动挑战。同时，欧佩克的减产计划成为影响油价的重要变量——包括取消减产计划的时间安排以及成员国的超额生产问题。地缘政治紧张局势进一步增加了石油供应的不确定性。此外，非欧佩克+产油国产量的增长也削弱了欧佩克+减产行动的实际效果。

　　今年年初，布伦特原油价格为每桶75.90美元，4月5日上涨至91.13美元，创下今年以来的新高。9月10日，油价跌至69.09美元的年内低点。截至12月底，油价维持在72美元附近。

　　2025年，欧佩克面临的困境是，是继续停止生产，失去市场份额，还是增加产量，承受价格和利润率的下降。总的来说，只要价格不进一步恶化，欧佩克+明年将开始增加产量。在明年美国供应增长放缓之际，该组织将提供一个关键的供应增长领域。

　　全球石油需求一直令人失望，2025年全球经济增长大概率仍将稳健但不引人注目。美国汽油库存(衡量石油需求的一个关键指标)高于长期季节性水平。随着消费者转向电动汽车，发达国家对汽车燃料的需求将长期下降，这对需求和价格都是不利的。因此，随着市场情绪持续低迷，布伦特原油价格可能进一步下跌。包括美银、大摩、小摩、高盛与花旗等华尔街十大投行仍预计布伦特油价明年年底将进一步跌至每桶70美元左右。

　　天然气

　　2024年，国际天然气价格的反弹，主要是供应增速略有放缓。天然气期货指数在2024年全年呈现震荡走势，12月24日创下年内高点3.76美元/百万英热，年度上涨超过30%。不过，2024年，全球经济复苏乏力，在需求增速放缓(主要有欧洲暖冬推动)的大背景下，全球天然气产量增速下降部分对冲价格下行的压力。

　　展望未来，俄罗斯与乌克兰的五年管道协议将于2024年年底到期，这将扩大欧洲大陆的供应风险，最终导致对液化天然气(LNG)的需求增加。可再生能源带来的工业需求激增以及对墨西哥的管道出口，将进一步支撑美国的价格。分析师预计，由于面临供需趋紧风险，NYMEX的Henry Hub天然气现货2025年预计将升至3美元/百万英热附近。

　　金属：贵金属闪耀、铜博士戏剧性波动

　　黄金

　　总的来看，2024年主要有三大需求推动黄金价格上涨：全球央行淘金热(去美元化)、美联储降息、避险需求。在这种背景下，2024年国际金价从2063.04美元一路升至最高2790美元，年内最高涨幅超35%，年内涨幅达近27%。另据世界黄金协会统计，今年金价已创下30余次新高。

　　展望2025年，随着三大需求因素有望保持共振，包括摩根大通、花旗等华尔街十大投行预计，央行的黄金买需以及对通胀和财政支出肆意挥霍的担忧，仍将成为明年黄金上涨的驱动力。高盛和美国银行就均预计，明年黄金将上涨近13%，达到每盎司3000美元，尽管这还不到今年涨幅的一半。十大投行的平均预期是金价明年将上涨8%，达到2860美元。

　　白银

　　而银价今年的上涨在很大程度上反映了黄金的上行轨迹，受到几个共同的宏观经济因素的推动。作为黄金的“穷亲戚”，三大提振金价的因素也间接支撑了白银价格。另一方面，尽管投资驱动因素发挥了作用，但白银的价格走势也与其工业用途密切相关，工业用途占白银总需求的55%左右。2024年工业需求的增加帮助白银市场出现了实物紧张。电子和可再生能源等部门，特别是光伏(太阳能)技术，对这一激增做出了重大贡献。

　　持续的结构性赤字可归因于矿商难以发现新的银矿床，对持续的工业需求的预期可能会使白银的供应短缺一直持续到2025年。白银协会表示，白银市场将连续第四年出现相当大的结构性供应不足。由于白银通常是铅、锌、铜和黄金开采的副产品，因此价格上涨不太可能刺激产量大幅增加，这种动态确保了供应限制将继续支撑市场。

　　与此同时，目前白银的投资仓位仍处于较低水平。数据显示，在2025年之前，ETF的长期持仓和短期期货仓位都相对较低，如果基本面支撑银价走高，则有潜在的上涨空间。尽管白银在2024年表现强劲，但它只达到了12年来的高点，而黄金则创下了多个历史新高。这种平衡投资和工业需求的双重作用，可能使白银在未来一年的表现超过黄金。

　　在盛宝银行预测目前徘徊在87左右的金银比率明年可能会下降，可能会向2024年早些时候的75靠拢。如果这种情况发生，随着金价达到起预测的每盎司3000美元，白银可能达到每盎司40美元(涨幅超过25%)。

　　铜

　　铜交易在2024年经历了疯狂的一年。最开始始于2023年年底，多个矿山接连出现减停产事件，铜价震荡上行。2024年3月中旬，降息预期叠加中国冶炼厂宣布联合减产，铜价开启一轮主升浪。5月中旬，由于COMEX库存位于历史低位，而跨市场套利机会使得COMEX 空单远超其库存，造成COMEX逼仓事件，铜价突破1.1万美元/吨，创下1.15万美元的历史新高。6-8月，铜逼仓事件告一段落，叠加需求负反馈、库存上涨，铜价开启回调。9月中国政策转向叠加美联储降息，铜价再次突破1万美元。11月中旬美国总统竞选结果确定，市场对特朗普上台后贸易摩擦以及强势美元的担忧使得铜价出现短期快速回调。

　　铜矿供应紧张，是2024年铜价强势拉涨的主要驱动之一。不过，铜供应紧张局面明年有望缓和。蒙特利尔银行表示，2025年铜市场仍将供应充足，且增长率约为2.8%，相较于近期历史水平会更高。其次，特朗普的关税政策可能会破坏全球经济增长，迫使贸易流动重新调整，推高通胀，并导致货币政策收紧。对于铜和铁矿石等受全球经济影响最大的大宗商品而言，这意味着需求可能受到冲击。

　　2025年铜价预计维持区间高波动。在这种背景下，过去几年一直极为看好铜价的高盛大幅下调了明年铜均价5000美元至每吨10160美元。花旗近期也将其明年的预期从平均每吨10250美元大幅下调至8750美元。不过，在供应仍有可能趋紧的背景下，下调后的目标价仍高于当前水平。

　　尽管如此，加拿大皇家银行将其2025年的预估下调至8800美元(此前接近10000美元)，而蒙特利尔银行对明年的预测也是铜价将徘徊在每磅4美元(即每吨8800美元)左右。凯投宏观则最为悲观，预计到2026年底平均仅为8000美元，并在2030年前持续走低。

　　电池金属

　　今年对于全球范围的电池金属行业来说，与惨淡的2023年几乎类似，锂、镍和钴的交易价格在2024年上演持续暴跌，这些聚焦于电动汽车的“三大电池金属”的“电动化梦想”显然变成了难以摆脱的“噩梦”。

　　这也是一个关于大规模供应过剩的故事，太多的新产能在错误的时间被投入使用。首先在供给方面，恰逢电动汽车电池类型的金属供应激增。有统计机构表示，中国镍生产商已经实现了技术上的飞跃。其次，中国的锂生产商们也在抵制减产。

　　在需求领域，电动汽车市场仍在艰难积蓄发展势头，电动汽车制造商因转型困难而大幅缩减电动汽车业务，在加上消费者更倾向于选择混动车——电池尺寸大约是纯电池型号的三分之一，这意味着所有金属阴极输入的尺寸也会相应大幅减小。

　　对于2025年前景展望，鉴于以上这种类似的负面供需动态，不难理解为什么华尔街分析师们普遍认为未来几个月三大电池金属的生产者价格将进一步大幅下跌。

　　据咨询公司Benchmark Mineral Intelligence统计数据，预计到2025年，锂供应仍将连续三年大幅超过需求。经过整合后的华尔街大行分析师预测数据显示，如果供应过剩规模将从去年的接近10%缩减至需求的仅仅不到1%，这可能将会限制电池金属价格的进一步下跌。

　　相比之下，镍和钴市场的供应过剩可能将会成为结构性问题，直到这两大电池金属的产量与需求更加紧密地进行匹配。

　　农产品：可可、咖啡豆、橙汁成“最牛商品”

　　可可

　　2024年，可可的涨势已经超过了所有主要大宗商品，甚至超过了美国股市和比特币的涨幅。由于西非(世界上最大的粮食种植区)产量下降，导致大规模供应短缺，价格几乎上涨了两倍，飙升至每吨近1.2万美元的历史高位。

　　可可价格的迅速上涨是由几个因素推动的。首先，象牙海岸和加纳等主要生产国(占全球产量的近70%)的恶劣天气条件加上农作物疾病，限制了总体产量。除此之外，全球库存较低、货运成本飙升，以及多年来可可种植投资不足，进一步加剧了供应紧张。在2023- 2024年的可可季节，供应缺口达到47.8万吨，是60多年来最大的。这标志着全球可可市场连续第三年出现赤字，加大了供应链面临的压力。

　　可可价格的飙升还给巧克力行业带来了冲击。好时(HSY.US)、亿滋(MDLZ.US)等糖果领先品牌正在努力应对不断上升的投入成本，并越来越多地将负担转嫁给消费者。巧克力、蛋糕和可可饮料的价格上涨变得越来越普遍。此外，各品牌正在使产品组合多样化，推出替代口味，以抵消可可的成本挑战。

　　展望2025年，几乎没有迹象表明，导致其近乎垂直轨迹的供应紧张和脆弱的交易环境将会得到快速修复。全球创纪录的温暖海洋温度“使西非可可作物本已脆弱的处境雪上加霜，这些作物受到了两年极端天气的伤害”。最近西非的哈马丹强风将威胁到可可的“中期作物”，可可通常在春季收获。

　　而且科特迪瓦和加纳都还在努力履行他们上个赛季被迫延期的合同。纽交所的空头头寸总额降至2011年以来的最低季节性水平;这进一步耗尽了流动性，使市场更容易受到价格大幅波动的影响。

　　咖啡豆

　　今年9月，罗布斯塔咖啡在伦敦ICE-LIFFE期货交易所创下历史新高，目前价格较上年同期上涨了86%。阿拉比卡咖啡期货价格一度飙升至47年高点，今年迄今已上涨近70%。主要种植国巴西在8月和9月经历了70年来最严重的干旱，随后是10月的暴雨，人们担心作物可能会歉收。而近年来中国消费的增长进一步提振了对它的需求。然而，产量一直难以满足这种不断增长的需求。

　　供应风险引发担心短缺的商业买家的恐慌性购买，而在潜在的关税之前提前向美国发货可能也起到了一定作用。最后，欧盟有争议的森林砍伐法规(EUDR)即将出台，这给市场增加了一层复杂性。

　　到2025年，咖啡的价格可能会更高。西非地区的可可产量占全球总产量的70%，但该地区的作物产量并未像此前预期的那样大幅回升。咖啡贸易商认为，如果巴西的作物没有恢复，价格可能需要从目前的每磅350美分上升到400美分到500美分之间。咖啡烘焙商将提高零售价格，尤其是用阿拉比卡咖啡豆制成的浓缩咖啡。

　　橙汁

　　在美国，飓风米尔顿损害了佛罗里达州的橙子生产，而种植者仍然受到过去风暴和挥之不去的害虫问题的困扰，所有这些都推动橙汁期货创下历史新高。与此同时，与咖啡豆一样，在巴西遭遇最严重的干旱与暴雨，橙汁年内大幅飙涨100%以上。

　　2025年橙汁价格或进一步攀升。12月10日，美国农业部农业统计局(USDA-NASS)发布的报告显示，2024/2025年度佛罗里达州甜橙产量仅有48.99万吨，较10月份预测值下滑20.00%，较上一年度实际值更是下滑33.18%。与此同时，全球橙汁库存仍处于相对低位，全球冷冻浓缩橙汁期货合约结算价继续窄幅攀升。

　　鸡蛋

　　由于最近爆发的禽流感叠加高需求，美国鸡蛋价格飙升。在高致病性禽流感大规模爆发之后，美国鸡蛋价格在2023年1月达到最高点，美国平均价格为每打4.82美元。随着鸡群的重新繁殖和供应的增加，到2023年8月，美国平均价格降至2.04美元，然后再次上涨。2024年夏天，鸡蛋价格再次小幅回升，9月份达到年内峰值3.82美元，并一直保持在高位。11月的美国鸡蛋平均价格为每打3.65美元。

　　美国鸡蛋市场依然供应紧张。由于禽流感爆发导致供应减少，清理禽流感疫情并使生产恢复到原来水平的过程可能需要整整一年的时间，再加上需求达到高峰。雪上加霜的是，包括密歇根州、马萨诸塞州和加州在内的许多州已经或即将通过禁止销售笼养鸡蛋的法律，这将推高市场需求。而且像麦当劳这样的公司只卖散养鸡蛋，这增加了批发市场的需求。

　　禽流感自2022年以来频繁爆发，鸡群的建立受到阻碍，导致鸡蛋市场供应不足，生产商仍未能重建总产蛋鸡群。富国银行农业食品研究所部门经理Kevin Bergquist预测，这种上涨的成本将持续到2025年，特别是如果高致病性禽流感(HPAI)感染继续下去的话。

　　粮食作物

　　大豆在2024年的大宗商品价格表现中几乎垫底，跌幅略高于20%。主要产区的有利天气条件使2024年大豆大丰收，导致市场供过于求。与此同时，主要进口国的需求减少以及来自替代油籽的竞争加剧，造成了有效的市场供过于求。

　　小麦期货的表现也疲软，玉米期货表现也只是略好一些，跌幅为15%。季节性价格高点是在今年5月创下的，在此之前的强势只提供了收获前一个短暂的卖出窗口。玉米、大豆和小麦期货价格仍高于8月份以来的低点。

　　农产品市场今年价格走势疲软的原因是供应充足。由于巴西大丰收和需求疲软，2024/25年度供应水平将达到17年来的最高水平。同样，玉米供应比率在2024/25年度保持在较高水平。相比之下，小麦价格继续走低，表明市场趋紧，但仍保持在舒适水平。尽管收成不错，但印度的出口限制使大米价格居高不下，但最近限制的解除使价格暴跌。因此，2025年大豆价格将继续低迷，反映出较为宽松的市场动态。玉米和小麦价格预计将在当前水平上上涨，但仍将低于2021-2023年的水平。

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